Coin Metrics：dYdX 內部解析

作者：Tanay Ved 來源：Coin Metrics 翻譯：善歐巴，金色財經

關鍵要點

• DYDX 代幣在 dYdX 生態中發揮核心作用：用於治理、通過質押保障鏈安全，並通過以 DYDX 計價的獎勵對交易行爲進行激勵。
• dYdX 的市場掛單數量迅速擴張，目前已覆蓋 267 個永續合約市場，涵蓋藍籌資產和新興代幣。
• 第二季度未平倉合約規模增長至 2 億美元，其中比特幣和以太坊市場佔到 80% 及大部分交易量。
• dYdX 上的流動性依然深厚，但相比中心化平台波動性更大，顯示出做市模型和用戶行爲的差異。

引言

加密衍生品市場的關注度正在持續攀升，而永續合約正成爲最受歡迎的交易工具之一。

永續合約可實現對加密資產的持續敞口而無需到期交割，憑藉成熟的市場機制和良好的流動性，已成爲中心化交易所（CEX）和去中心化交易所（DEX）用戶同時用於投機和對沖的重要工具。

如今，僅比特幣永續合約的每週成交量就超過 650 億美元，遠超現貨和期權市場。同時，競爭也在加劇——Coinbase 和 Robinhood 最近都推出了永續合約產品，而各大 DEX 也在爭奪市場份額。

隨着採用率提升，鏈上訂單簿 DEX 正在構建專門的基礎設施，以匹配中心化交易所的性能，同時保留鏈上系統的透明性和自托管優勢。dYdX 是這一趨勢的先行者，推出了專爲永續合約交易設計的應用鏈——dYdX Chain。

在此前對 dYdX 的報道基礎上，本文進一步剖析 DYDX 代幣的演變角色、交易所的市場擴張，以及近期交易量、流動性和資金費率等動態。

DYDX 代幣的角色

隨着 dYdX 遷移至獨立的 Layer-1 區塊鏈，dYdX 成爲一個去中心化、專門爲永續合約交易打造的區塊鏈網路。

其架構結合了鏈下訂單簿和撮合引擎與鏈上結算，既提供高吞吐量，又保留了去中心化交易所的透明和自托管特性。

DYDX 代幣也從最初的基於以太坊的實用型代幣，發展爲 Cosmos 生態下的 dYdX Chain 的原生資產。其核心功能包括治理、通過質押保障網路安全，以及對交易激勵的對齊：

治理：作爲治理代幣，DYDX 持有者可將代幣質押給驗證者，從而獲得對協議軟件升級、費用調整、市場新增及國庫支出等事項的投票權。投票權與質押數量成比例。

質押：DYDX 通過委托權益證明（DPoS）機制來保障鏈安全。委托者和驗證者質押 DYDX，可從協議交易費用（以 USDC 計價）中獲得獎勵。

交易獎勵/激勵：交易用戶可獲得以 DYDX 計價的交易獎勵，獎勵額度基於他們支付的淨交易手續費（USDC 計），最多可返還高達 90% 的交易手續費。

這種模型將 DYDX 從一個單純的治理代幣，轉變爲能將驗證者和交易者行爲與協議增長緊密對齊的核心資產，使其成爲鏈上運行的關鍵。

截至 6 月 29 日，DYDX 的價格約爲 0.54 美元，市值接近 4 億美元。DYDX 的價格和市值曾隨着市場活動高峯出現波動，今年 3 月一度觸及 4.3 美元的高點。

不過，盡管 2025 年後期價格有所回落，市值卻保持高位，顯示出流通代幣數量在增加。按估算市值與基準價格的比率來看，DYDX 供應已增長至約 7.8 億枚，反映出在通往 2026 年 7 月 10 億枚最大供應上限的過程中持續解鎖。

DYDX 仍可在中心化交易所（如 Binance、OKX、Huobi）和去中心化交易所上交易，其中現貨交易量的大部分集中在這些主流 CEX 上。現貨交易量週期性出現峯值，通常與協議升級和更廣泛的市場波動相吻合。

dYdX 的市場掛單與多樣性

永續合約 DEX 的核心優勢之一，在於其提供的市場範圍廣泛且獲取便捷。dYdX 允許市場快速上線，讓交易者能夠接觸從大盤代幣到新興長尾資產的各種加密資產。截至 2025 年 6 月 30 日，dYdX 已支持 267 個永續合約市場，相較於此前已上線的 127 個市場有了顯著增長。

這種增長得益於 2024 年底推出的「dYdX Unlimited」功能，它引入了「即時市場上線」（Instant Market Listings）機制，允許任何人無需治理批準即可立即創建並交易任意資產的永續合約。同時，dYdX 還上線了一個新的主 USDC 流動性池「MegaVault」，用戶可在此存入 USDC，爲新市場在上線首日提供流動性。近期上線的一些新市場包括 SRYUP-USD、FLR-USD 和 DAI-USD，掛單擴展一直持續到 6 月下旬。

除了上線速度快，dYdX 的市場覆蓋也非常多樣，涵蓋了 Layer-1 代幣、DeFi 代幣、memecoin，以及人工智能（AI）等多個主題類別。這種多樣性讓交易者能夠在新興敘事和細分板塊中及時表達觀點，並且交易過程相對低摩擦，相比中心化交易所往往需要更長時間的審批或上線流程來說更加靈活。

成交量與未平倉頭寸趨勢

比特幣和以太坊市場繼續主導 dYdX 的交易活動，佔據了 2025 年第二季度每日永續合約交易量的絕大部分。這兩大資產的未平倉頭寸也達到 dYdX 上的 80%（約 1.63 億美元），相比第一季度末的 66%（9300 萬美元）有所提高，當時「其他」資產的佔比曾短暫上升。

雖然長尾市場的數量不斷增加，但大多數市場交易深度仍然有限，成交量多表現爲短期或週期性的爆發，而非持續活躍。這表明 dYdX 的使用仍然高度集中在其最具流動性的核心市場上。

資金費率與流動性狀況

市場範圍和未平倉頭寸只是故事的一部分。對於像 dYdX 這樣的永續合約交易所來說，流動性是實現高效交易、降低滑點的關鍵指標。爲了評估市場質量和可交易性，我們需要分析 dYdX 的流動性狀況，以及其資金費率與其他交易所的對比。

下圖所示的 BTC-USD 訂單簿數據顯示，從 3 月到 5 月初，掛單在中間價 ±2% 範圍內的累計買賣深度。相比中心化交易所，dYdX 的深度輪廓波動性更大，買賣雙方的深度都出現了階段性的劇烈變化。這可能源於 dYdX 的 MegaVault 提供的被動流動性，以及隨着市場條件演變出現的更主動的做市活動。

相比之下，Coinbase International 的 BTC 永續合約市場雖然整體深度更低，但在接近中間價時的流動性分布更加穩定。這種平台間的差異揭示了市場結構和參與者行爲的不同，這是評估各個平台流動性質量時需要考慮的重要因素。

資金費率是將永續合約價格錨定在現貨價格的核心機制。在 dYdX 上，BTC 的資金費率表現出更大的波動性，且相比 Binance 或 OKX 更頻繁地陷入負值區間。這表明 dYdX 上存在階段性的空頭頭寸壓力，或者是參與者行爲的結構性差異。這類資金費率差異也可能爲 CEX 與 DEX 之間的套利機會提供信號。

結論

隨着永續合約在加密市場中日益成爲最活躍的交易工具，其影響力持續增強，dYdX 也已成爲支持這一增長的領先鏈上平台之一。過去一年中，dYdX 的未平倉頭寸穩步上升，得益於新市場的持續上線，同時在交易活動主要集中於 BTC 和 ETH 的情況下也保持了穩定的成交量。

通過將高性能的交易體驗與鏈上透明度和多樣化市場準入相結合，dYdX 繼續在塑造鏈上衍生品基礎設施的未來中扮演着核心角色。