Традиційні фінанси поступово інтегрують стейблкоїни у свою систему, а обсяги торгівлі стейблкоїнами постійно зростають. Стейблкоїни завдяки своїй швидкості, практично нульовій вартості та простоті програмування стали найкращим інструментом для побудови глобальних фінансових технологій. Перехід від традиційних технологій до нових означає, що ми приймемо принципово інші бізнес-моделі — але ця трансформація також принесе абсолютно нові ризики. Врешті-решт, модель самообслуговування на основі цифрових активів є руйнівною зміною для банківської системи, яка покладалася на депозитні рахунки протягом сотень років.
Отже, під час цього процесу трансформації підприємці, регулятори та традиційні фінансові установи повинні вирішити які більш широкі питання валютної структури та політики?
Ця стаття глибоко досліджує три основні виклики та потенційні рішення, які можуть бути актуальними як для стартапів, так і для будівельників традиційної фінансової сфери: єдність валюти; використання стабільної монети долара в не-доларових економіках; а також вплив, який може мати більш оптимальна валюта, підтримувана державними облігаціями.
"Єдність валюти" та побудова єдиної валютної системи
«Єдність грошей» (Singleness of Money) означає, що в межах однієї економіки, незалежно від того, хто випускає гроші або де вони зберігаються, різні форми грошей можуть обмінюватися за фіксованим співвідношенням (1:1) і використовуватися для платежів, ціноутворення та виконання контрактів. Єдність грошей свідчить про те, що, навіть якщо кілька установ чи технологій випускають подібні грошові інструменти, в економіці існує єдина валютна система. Насправді, незалежно від того, чи маєте ви долари на рахунку в JPMorgan, чи в Wells Fargo, чи залишок у Venmo, вони завжди повинні бути еквівалентні стабільним монетам — і завжди підтримувати співвідношення 1:1. Цей принцип залишається чинним, навіть якщо ці установи мають різні підходи до управління активами, і їх регуляторні статуси мають значні, але часто ігноровані, відмінності.
Історія банківської справи в США в певному сенсі є історією забезпечення конвертованості долара та постійного вдосконалення відповідних систем.
Глобальні банки, центральні банки, економісти та регулятори високо цінують "єдність валюти", оскільки вона значно спрощує угоди, контракти, управління, планування, ціноутворення, бухгалтерський облік, безпеку та повсякденні транзакції. А сьогодні компанії та особи вже давно вважають єдність валюти чимось самоочевидним.
Однак "уніфікація валюти" не є способом функціонування стабільних монет на даний момент, оскільки стабільні монети ще не були повністю інтегровані з існуючою інфраструктурою. Наприклад, якщо Microsoft, банк, будівельна компанія або покупець намагатимуться обміняти 5 мільйонів доларів США стабільних монет на автоматизованому маркет-мейкері (AMM), через недостатню глибину ліквідності, цей користувач не зможе досягти співвідношення 1:1, і в підсумку отримана сума буде меншою за 5 мільйонів доларів США. Якщо стабільні монети повинні докорінно змінити фінансову систему, така ситуація очевидно є неприйнятною.
Загальна система обміну за номінальною вартістю допоможе стабільним монетам стати частиною єдиної валютної системи. Якщо стабільні монети не можуть бути частиною єдиної валютної системи, їх потенційні функції та цінність значно знизяться.
Наразі стабільні монети функціонують таким чином, що емітуючі організації (такі як Circle та Tether) надають прямі послуги викупу для своїх стабільних монет (відповідно USDC та USDT), які в основному орієнтовані на інституційних клієнтів або користувачів, що проходять процес верифікації, та зазвичай супроводжуються мінімальними обсягами торгівлі.
Наприклад, Circle надає підприємствам Circle Mint (колишня Circle Account) для карбування та викупу USDC; Tether дозволяє перевіреним користувачам здійснювати прямий викуп, зазвичай вимагаючи досягнення певного порогу (наприклад, 100 тисяч доларів).
Децентралізований MakerDAO через свій модуль Peg Stability Module (PSM) дозволяє користувачам обмінювати DAI на інші стейблкоїни (такі як USDC) за фіксованим курсом, фактично виконуючи роль перевіряємого механізму викупу/обміну.
Хоча ці рішення є ефективними, вони не є загальнодоступними і вимагають інтеграторів, щоб підключатися до кожного емітента один за одним. Якщо немає прямої інтеграції, користувачі можуть обмінюватися стейблкоїнами або "виходити" лише через ринкові виконання, не маючи можливості врегулювати за номіналом.
У разі відсутності прямої інтеграції деякі підприємства або додатки можуть стверджувати, що можуть підтримувати надзвичайно вузький обмінний діапазон — наприклад, завжди обмінюючи 1 USDC на 1 DAI з різницею в 1 базисний пункт — але це зобов'язання все ще залежить від ліквідності, простору балансу активів і операційних можливостей.
Теоретично, цифрові валюти центрального банку (CBDC) можуть уніфікувати валютну систему, але вони супроводжуються безліччю проблем — побоюваннями щодо конфіденційності, фінансовим моніторингом, обмеженою пропозицією грошей, уповільненням темпів інновацій тощо — тому майже напевно переможе краща модель, яка імітує існуючу фінансову систему.
Для будівельників і інституційних користувачів викликом є те, як побудувати систему, щоб стейблкоїни могли стати "чистою валютою", як банківські вклади, фінансові технології та готівка, незважаючи на різницю в забезпеченні, регулюванні та досвіді користувачів. Інтеграція стейблкоїнів у мету валютної єдності надає підприємцям такі можливості для будівництва:
Широко доступний механізм карбування та викупу
Емітентам стабільних монет необхідно тісно співпрацювати з банками, фінансовими технологічними компаніями та іншою існуючою інфраструктурою для створення безшовних каналів для введення та виведення коштів за номіналом (on/off ramps). Реалізація обміну стабільних монет за номіналом через існуючі системи дозволить стабільним монетам стати такими ж, як і традиційні валюти, що прискорить їх поширення в глобальному масштабі.
Центр розрахунків зі стабільними монетами
Створення децентралізованої співпраці – подібно до стабільної монети ACH або Visa – для забезпечення миттєвого, безперешкодного та прозорого обслуговування обміну. Peg Stability Module (PSM) від MakerDAO вже надав перспективну модель, але якщо розширити протокол на її основі, щоб забезпечити розрахунок за номіналом між учасниками емітації та з фіатною валютою долара США, це стане більш революційним рішенням.
Розробка надійного та нейтрального шару застави
Перенесення взаємозамінності стейблкоїнів на широко прийнятий рівень забезпечення (наприклад, токенізовані банківські депозити або упаковані державні облігації), що дозволяє емітентам стейблкоїнів інновувати у брендингу, маркетингу та мотиваційних механізмах, в той час як користувачі можуть легко розпаковувати та конвертувати їх за потребою.
Краща біржа, торгові наміри, міжланцюговий міст та абстракція облікового запису
Використання кращих версій існуючих або відомих технологій для автоматичного пошуку та виконання найкращих каналів входу та виходу капіталу або способів обміну з метою досягнення оптимальних тарифів. Створення багатовалютної біржі для мінімізації сліпих втрат. Одночасно приховувати цю складність, щоб забезпечити користувачам стабільних монет передбачуваний досвід витрат, навіть при масштабному використанні.
Глобальний попит на стейблкоїни на базі долара: рятівна соломинка в умовах високої інфляції та капітальних обмежень
У багатьох країнах структурний попит на долар є надзвичайно сильним. Для тих, хто живе в умовах високої інфляції або жорсткого контролю за капіталом, стабільні монети в доларах є рятівною ниткою — вони не тільки захищають заощадження, але й безпосередньо пов'язують з глобальною бізнес-мережею.
Для підприємств долар є міжнародною одиницею обліку, що робить міжнародні угоди більш зручними та прозорими. Люди потребують швидкої, широко прийнятої та стабільної валюти для споживання та заощаджень.
Однак нинішні витрати на міжнародні грошові перекази складають до 13%, у світі 900 мільйонів людей живуть в економіках з високою інфляцією, але не можуть отримати стабільну валюту, а ще 1,4 мільярда людей мають недостатній доступ до банківських послуг. Успіх стейблкоїнів, прив'язаних до долара, не тільки відображає попит на долар, але й підкреслює прагнення людей до "кращої валюти".
Окрім політичних та націоналістичних причин, важливою причиною підтримання місцевої валюти в різних країнах є те, що вона надає ухвалювачам рішень можливість коригувати економіку відповідно до місцевих економічних реалій. Коли стихійні лиха впливають на виробництво, ключові експортні показники знижуються або споживча довіра коливається, центральний банк може пом'якшити наслідки, підвищуючи процентні ставки або випускаючи валюту, щоб покращити конкурентоспроможність або стимулювати споживання.
Широке впровадження стабільної монети на основі долара може послабити здатність місцевих політиків регулювати економіку. Корінь цієї проблеми полягає в принципі «неможливого трикутника» в економіці, а саме, що країна може вибрати тільки два з трьох економічних політик у будь-який момент часу:
Вільний рух капіталу;
Фіксований або жорстко регульований обмінний курс;
Незалежна монетарна політика (вільне встановлення внутрішніх процентних ставок).
Децентралізовані однорангові перекази вплинули на всі політики в "неможливому трикутнику". Такі перекази обходять контроль за капіталом, змушуючи капітал повністю відкриватися. Доларизація ослаблює вплив політики на управління валютним курсом або внутрішніми процентними ставками, прив'язуючи громадян до міжнародних одиниць обліку. Країни направляють громадян до місцевої валюти через вузькі канали відповідних банківських систем, щоб реалізувати ці політики.
Попри це, стабільні монети в доларах залишаються привабливими для іноземців, оскільки дешевші та програмовані долари можуть залучати торгівлю, інвестиції та перекази. Більшість міжнародних угод оцінюється в доларах, тому чим зручніше отримати долари, тим швидше і простіше міжнародна торгівля, а також тим вона стає більш поширеною. Крім того, уряди країн все ще можуть оподатковувати канали входу та виходу коштів (on/off ramps) і контролювати місцеві зберігаючі установи.
На рівні відповідних банків і міжнародних платежів вже існує ціла низка нормативно-правових актів, систем і інструментів, спрямованих на запобігання відмиванню грошей, ухиленню від сплати податків і шахрайству. Хоча стейблкоїни працюють на відкритому та програмованому реєстрі, що робить створення безпечних інструментів простішим, ці інструменти все ще потребують фактичної розробки. Це створює можливості для підприємців, які можуть з'єднати стейблкоїни з існуючою інфраструктурою міжнародних платіжних відповідностей, щоб підтримувати та реалізовувати відповідні політики.
Якщо ми не припустимо, що суверенні держави відмовляться від цінних інструментів політики (ймовірність цього дуже низька) заради ефективності та ігноруватимуть шахрайство та інші фінансові злочини (також малоймовірно), підприємці матимуть можливість створити системи, які допоможуть стабільним монетам краще інтегруватися в місцеву економіку.
При впровадженні нових технологій необхідно покращити існуючі заходи забезпечення, такі як ліквідність валютного ринку, регулювання боротьби з відмиванням грошей (AML) та інші макропруденційні буферні механізми, щоб стабільні монети могли безперешкодно інтегруватися в місцеву фінансову систему. Ці технологічні рішення можуть досягти наступних цілей:
Локалізоване прийняття стабільної монети долара
Інтеграція стейблкоїнів долара в місцеві банки, фінансові технологічні компанії та платіжні системи, що підтримують невеликі, факультативні та потенційно оподатковувані перетворення. Цей підхід підвищує місцеву ліквідність, не повністю послаблюючи позицію місцевої валюти.
Місцеві стейблкоїни як канал для виведення та введення коштів
Випуск стабільної валюти, прив'язаної до місцевої валюти, та глибока інтеграція з місцевою фінансовою інфраструктурою. Ця стабільна валюта може бути не лише ефективним інструментом для валютних операцій, але й стати стандартним високопродуктивним платіжним каналом. Для досягнення широкої інтеграції може знадобитися створення розрахункового центру або нейтрального шару забезпечення.
Криптовалютний ринок валют
Розробка системи відповідності та агрегування цін між стабільними монетами та фіатними валютами. Учасникам ринку може знадобитися підтримати існуючі валютні торгові стратегії, утримуючи дохідні резервні активи та використовуючи високий кредитний важіль.
Виклик конкурентам MoneyGram
Побудувати комплаєнсний мережу готівкових депозитів і зняття коштів, основану на фізичному роздрібному продажу, винагороджуючи агентів розрахунками у стейблкоїнах. Хоча MoneyGram нещодавно оголосила про подібний продукт, все ще існує велика кількість можливостей для інших компаній з розвиненими дистрибуційними мережами, щоб взяти участь у конкуренції.
Покращення відповідності
Оновіть існуючі рішення з дотримання вимог, щоб підтримувати мережі платежів зі стейблкойнами. Використовуйте більшу програмованість стейблкойнів для надання більш багатих і швидких інсайтів щодо грошових потоків, що дозволить підвищити прозорість та безпеку.
Розгляньте вплив використання державних облігацій як застави для стейблкоїнів.
Поширення стабільних монет не пов'язане з підтримкою державних облігацій, а з їх майже миттєвими, майже безкоштовними характеристиками торгівлі та безмежною програмованістю. Стабільні монети з резервами у фіатних валютах були першими, які отримали широке визнання, оскільки їх легко зрозуміти, управляти та регулювати. Однак основним рушійним фактором попиту користувачів є їхня практичність та довіра (наприклад, цілодобові розрахунки, комбінація та глобальний попит), а не конкретна форма їхнього забезпечення.
Стабільні монети, що підтримуються фіатними валютами, можуть зіткнутися з викликами через свій успіх: що станеться, якщо обсяг випуску стабільних монет з нинішніх 262 мільярдів доларів зросте до 2 трильйонів доларів за кілька років, і регулятори вимагатимуть, щоб стабільні монети підтримувались короткостроковими державними облігаціями США (T-bills)? Такий сценарій не є неможливим, і його вплив на ринок застави та створення кредитів може бути величезним.
Потенційний вплив володіння державними облігаціями
Якщо стабільні монети на суму 2 трильйони доларів будуть вимагатися для інвестування в короткострокові державні облігації США (один з небагатьох активів, визнаних регуляторами на сьогодні), тоді емітенти стабільних монет володітимуть приблизно третиною від обсягу державних облігацій у 7,6 трильйона доларів. Ця зміна подібна до ролі фондів грошового ринку (Money Market Funds) сьогодні — зосереджене володіння ліквідними, низькоризиковими активами, але вплив на ринок державних облігацій може бути ще більш глибоким.
Короткострокові державні облігації вважаються ідеальним заставним активом, оскільки їх широко вважають одними з найменш ризикованих і найбільш ліквідних активів у світі, при цьому вони номіновані в доларах США, що спрощує управління валютними ризиками.
Проте, якщо обсяг випуску стейблкоїнів досягне 2 трильйонів доларів, це може призвести до зниження доходності державних облігацій і зменшення активної ліквідності на ринку репо. Кожен новий стейблкоїн еквівалентний додатковому попиту на державні облігації, що дозволить Міністерству фінансів США рефінансуватися за нижчими витратами, а також зробить державні облігації більш дефіцитними та дорогими для інших фінансових систем.
Ця ситуація може зменшити доходи емітентів стейблкоїнів, одночасно ускладнюючи іншим фінансовим установам отримання забезпечення, необхідного для підтримки ліквідності.
Потенційним рішенням є випуск більшої кількості короткострокових боргових зобов'язань Міністерством фінансів США, наприклад, збільшення обсягу обігу короткострокових казначейських облігацій з 7 трильйонів доларів до 14 трильйонів доларів. Але навіть так, швидке зростання індустрії стейблкоїнів все ще змінить динаміку попиту та пропозиції, що призведе до нових ринкових викликів і перетворень.
вузька банківська модель
По суті, стейблкоїни, що забезпечені фіатною валютою, дуже схожі на вузьке банківництво (Narrow Banking): вони тримають 100% резервів (готівки або еквівалентів) і не займаються кредитуванням. Ця модель має нижчі ризики, що є однією з причин, чому стейблкоїни, забезпечені фіатною валютою, отримали раннє визнання з боку регуляторів.
Вузький банк є надійною та легкою для перевірки системою, яка може надати чітке забезпечення вартості для власників токенів, одночасно уникаючи всіх регуляторних обов'язків, з якими стикається банківська система з частковими резервами.
Проте, якщо обсяг стейблкоїнів зросте в 10 разів і досягне 2 трильйонів доларів, їх повністю підтримувані резервами і державними облігаціями характеристики матимуть ланцюгову реакцію на створення кредиту.
Економісти стурбовані моделлю вузьких банків, оскільки вона обмежує можливості капіталу надання кредитів економіці. Традиційні банки (тобто банки з частковим резервуванням) зберігають лише невелику частину депозитів клієнтів у вигляді готівки або еквівалентів готівки, тоді як більшість депозитів надаються в кредит підприємствам, покупцям житла та підприємцям. Під наглядом регуляторів банки управляють кредитними ризиками та термінами кредитування, щоб забезпечити можливість вкладникам знімати кошти за необхідності.
Це причина, чому регулятори не бажають, щоб вузькі банки приймали депозити — кошти в моделі вузького банку мають нижчий грошовий мультиплікатор (тобто менше кредитне розширення на один долар). В основному економіка залежить від руху кредитів: регулятори, підприємства та звичайні споживачі отримують вигоду з більш активної та взаємозалежної економіки. Якщо навіть лише мала частина з 17 трильйонів доларів США депозитної бази переміститься на стейблкоїни на основі фіатних резервів, банки можуть втратити своє найдешевше джерело фінансування.
Стикнувшись з втратою депозитів, банки зіткнуться з двома малоприємними варіантами: або зменшити кредитне створення (наприклад, зменшити іпотечні кредити, автокредити та кредитні ліміти для малих і середніх підприємств); або замістити втрачені депозити за рахунок оптового фінансування (наприклад, попередніх платежів Федеральних банків житлових кредитів), при цьому ці витрати на фінансування є вищими та мають коротший термін.
Однак, стейблкойни, як "краща валюта", підтримують вищу швидкість обігу грошей. Один стейблкойн може бути надісланий, витрачений, позичений або взятий в позику всього за одну хвилину — це означає, що його можна часто використовувати! Усе це може контролюватися людьми або програмним забезпеченням, і працює безперервно 24 години на добу, 7 днів на тиждень.
Стабільні монети не обов'язково повинні підтримуватися державними облігаціями. Токенізовані депозити (Tokenized Deposits) є ще одним рішенням, яке дозволяє ціннісній пропозиції стабільних монет залишатися на балансі банку, при цьому швидко обертаючись в економіці за допомогою сучасного блокчейну.
У цій моделі депозити продовжать залишатися в банківській системі з частковими резервами, і кожен стабільний токен вартості фактично все ще підтримує кредитну діяльність емітуючої установи.
Ефект мультиплікатора грошей відновлюється — не лише через швидкість обігу, а й через традиційне кредитне створення — при цьому користувачі все ще можуть насолоджуватися розрахунками 24/7, комбінованістю та програмованістю на ланцюзі.
При проектуванні стейблкоїнів можна досягти балансу між економікою та інноваціями наступними способами:
Токенізована депозитна модель: зберігання депозитів у системі часткових резервів;
Диверсифіковане забезпечення: крім короткострокових державних облігацій, розширення на інші активи високої якості та з високою ліквідністю;
Вбудована автоматизована ліквідність: використовуючи механізми онлайнового викупу, третіх сторін, пулів CDP (заставних боргових позицій) тощо, повторно вводити бездіяльні резерви на кредитний ринок.
Ці дизайни не є компромісом з традиційними банками, а скоріше забезпечують більше можливостей для підтримання економічної активності.
Остатня мета полягає в підтримці взаємозалежної та постійно зростаючої економіки, що робить доступними розумні комерційні кредити. Інноваційний дизайн стабільних монет може досягти цієї мети, підтримуючи традиційне кредитування, одночасно підвищуючи швидкість обігу грошей, децентралізоване кредитування під заставу та пряме приватне кредитування.
Незважаючи на те, що поточне регуляторне середовище робить токенізовані депозити (Tokenized Deposits) наразі неможливими, регулювання стабільних монет на базі фіатних резервів поступово стає більш зрозумілим, що відкриває двері для стабільних монет, забезпечених банківськими депозитами.
Депозитно-підкріплені стейблкоїни (Deposit-backed Stablecoins) дозволяють банкам підвищувати капітальну ефективність, надаючи кредитні послуги, а також забезпечують програмованість стейблкоїнів, перевагу в витратах і швидкість транзакцій. Коли користувач обирає випуск депозитно-підкріпленого стейблкоїна, банк знімає відповідну суму з залишку депозиту користувача та переносить зобов'язання з депозиту на інтегрований рахунок стейблкоїна. Ці стейблкоїни представлятимуть доларові права на володіння цими активами, які користувач може надіслати на обрану ним публічну адресу.
Окрім стабільних монет, що підтримуються депозитами, такі інноваційні заходи також допоможуть підвищити ефективність капіталу, зменшити тертя на ринку державних облігацій та прискорити обіг грошей:
Допомогти банкам прийняти стейблкоїни
Завдяки впровадженню або навіть випуску стейблкоїнів банки можуть дозволити користувачам знімати кошти зі своїх депозитів, одночасно зберігаючи дохідність базових активів та підтримуючи відносини з клієнтами. Стейблкоїни також надають банкам можливість здійснювати платежі без участі посередників.
Допомогти особам та підприємствам прийняти децентралізовані фінанси (DeFi)
З ростом кількості користувачів, які безпосередньо керують своїми фінансами та статками через стейблкоїни та токенізовані активи, підприємці повинні допомогти цим користувачам швидко та безпечно отримати фінансування.
Розширення видів застави та реалізація токенізації
Розширити діапазон прийнятних заставних активів за межі короткострокових державних облігацій (T-bills), таких як муніципальні облігації, корпоративні боргові зобов'язання високого рейтингу, забезпечені іпотечні цінні папери (MBS) або забезпечені реальні активи (RWAs). Це не тільки зменшить залежність від одного ринку, але й забезпечить кредитування позичальників за межами уряду США, гарантуючи при цьому високу якість та ліквідність заставних активів для підтримки стабільності стейблкоїнів та довіри користувачів.
Внести заставу в блокчейн для підвищення ліквідності
Токенізувати ці активи (такі як нерухомість, сировинні товари, акції та державні облігації), створивши більш різноманітну екосистему застав.
Використання моделі заставного боргового сховища (CDP)
Посилаючись на стабільні монети на основі CDP, такі як DAI від MakerDAO, ці стабільні монети використовують різноманітні активи на блокчейні як заставу, розподіляючи ризики, одночасно відтворюючи функцію розширення грошової маси, яку надає банк. Крім того, за вимогою, ці стабільні монети повинні проходити суворі аудити з боку третіх осіб та забезпечувати прозоре розкриття інформації для перевірки стабільності їх заставних моделей.
Сфера стейблкоїнів стикається з величезними викликами, але кожен виклик також приносить величезні можливості. Ті, хто здатний глибоко зрозуміти складність стейблкоїнів, мають можливість формувати більш розумне, безпечне та переважне фінансове майбутнє.
Подяка
Особлива подяка Тіму Саллівану за постійну підтримку. Також дякую Аїдену Слейвіну, Майлзу Дженінгсу, Скотту Комінерсу, Крістіану Каталіні та Луці Проспері за глибокі відгуки та пропозиції, які допомогли завершити цю статтю.
Про автора
Сем Бронер є партнером інвестиційної команди a16z crypto. Перед приєднанням до a16z він працював інженером-програмістом у Microsoft, брав участь у створенні Fluid Framework і Microsoft Copilot Pages. Сем також навчався в Sloan School of Management при Массачусетському технологічному інституті (MIT), брав участь у проекті Гамільтона в Федеральному резервному банку Бостона, очолював блокчейн-клуб Слоуна, організував перший саміт з штучного інтелекту в Слоуні і отримав нагороду MIT Patrick J. McGovern за створення підприємницької спільноти. Ви можете слідкувати за ним у X (колишній Twitter) @SamBroner або відвідати його особистий веб-сайт sambroner.com, щоб дізнатися більше.
Переглянути оригінал
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
a16z: три основні виклики для стейблкоїнів на шляху до статусу валюти — Ліквідність, суверенітет та кредитоспроможність
Автор: Сам Бронер
Упорядник: Deep Tide TechFlow
Традиційні фінанси поступово інтегрують стейблкоїни у свою систему, а обсяги торгівлі стейблкоїнами постійно зростають. Стейблкоїни завдяки своїй швидкості, практично нульовій вартості та простоті програмування стали найкращим інструментом для побудови глобальних фінансових технологій. Перехід від традиційних технологій до нових означає, що ми приймемо принципово інші бізнес-моделі — але ця трансформація також принесе абсолютно нові ризики. Врешті-решт, модель самообслуговування на основі цифрових активів є руйнівною зміною для банківської системи, яка покладалася на депозитні рахунки протягом сотень років.
Отже, під час цього процесу трансформації підприємці, регулятори та традиційні фінансові установи повинні вирішити які більш широкі питання валютної структури та політики?
Ця стаття глибоко досліджує три основні виклики та потенційні рішення, які можуть бути актуальними як для стартапів, так і для будівельників традиційної фінансової сфери: єдність валюти; використання стабільної монети долара в не-доларових економіках; а також вплив, який може мати більш оптимальна валюта, підтримувана державними облігаціями.
«Єдність грошей» (Singleness of Money) означає, що в межах однієї економіки, незалежно від того, хто випускає гроші або де вони зберігаються, різні форми грошей можуть обмінюватися за фіксованим співвідношенням (1:1) і використовуватися для платежів, ціноутворення та виконання контрактів. Єдність грошей свідчить про те, що, навіть якщо кілька установ чи технологій випускають подібні грошові інструменти, в економіці існує єдина валютна система. Насправді, незалежно від того, чи маєте ви долари на рахунку в JPMorgan, чи в Wells Fargo, чи залишок у Venmo, вони завжди повинні бути еквівалентні стабільним монетам — і завжди підтримувати співвідношення 1:1. Цей принцип залишається чинним, навіть якщо ці установи мають різні підходи до управління активами, і їх регуляторні статуси мають значні, але часто ігноровані, відмінності.
Історія банківської справи в США в певному сенсі є історією забезпечення конвертованості долара та постійного вдосконалення відповідних систем.
Глобальні банки, центральні банки, економісти та регулятори високо цінують "єдність валюти", оскільки вона значно спрощує угоди, контракти, управління, планування, ціноутворення, бухгалтерський облік, безпеку та повсякденні транзакції. А сьогодні компанії та особи вже давно вважають єдність валюти чимось самоочевидним.
Однак "уніфікація валюти" не є способом функціонування стабільних монет на даний момент, оскільки стабільні монети ще не були повністю інтегровані з існуючою інфраструктурою. Наприклад, якщо Microsoft, банк, будівельна компанія або покупець намагатимуться обміняти 5 мільйонів доларів США стабільних монет на автоматизованому маркет-мейкері (AMM), через недостатню глибину ліквідності, цей користувач не зможе досягти співвідношення 1:1, і в підсумку отримана сума буде меншою за 5 мільйонів доларів США. Якщо стабільні монети повинні докорінно змінити фінансову систему, така ситуація очевидно є неприйнятною.
Загальна система обміну за номінальною вартістю допоможе стабільним монетам стати частиною єдиної валютної системи. Якщо стабільні монети не можуть бути частиною єдиної валютної системи, їх потенційні функції та цінність значно знизяться.
Наразі стабільні монети функціонують таким чином, що емітуючі організації (такі як Circle та Tether) надають прямі послуги викупу для своїх стабільних монет (відповідно USDC та USDT), які в основному орієнтовані на інституційних клієнтів або користувачів, що проходять процес верифікації, та зазвичай супроводжуються мінімальними обсягами торгівлі.
Наприклад, Circle надає підприємствам Circle Mint (колишня Circle Account) для карбування та викупу USDC; Tether дозволяє перевіреним користувачам здійснювати прямий викуп, зазвичай вимагаючи досягнення певного порогу (наприклад, 100 тисяч доларів).
Децентралізований MakerDAO через свій модуль Peg Stability Module (PSM) дозволяє користувачам обмінювати DAI на інші стейблкоїни (такі як USDC) за фіксованим курсом, фактично виконуючи роль перевіряємого механізму викупу/обміну.
Хоча ці рішення є ефективними, вони не є загальнодоступними і вимагають інтеграторів, щоб підключатися до кожного емітента один за одним. Якщо немає прямої інтеграції, користувачі можуть обмінюватися стейблкоїнами або "виходити" лише через ринкові виконання, не маючи можливості врегулювати за номіналом.
У разі відсутності прямої інтеграції деякі підприємства або додатки можуть стверджувати, що можуть підтримувати надзвичайно вузький обмінний діапазон — наприклад, завжди обмінюючи 1 USDC на 1 DAI з різницею в 1 базисний пункт — але це зобов'язання все ще залежить від ліквідності, простору балансу активів і операційних можливостей.
Теоретично, цифрові валюти центрального банку (CBDC) можуть уніфікувати валютну систему, але вони супроводжуються безліччю проблем — побоюваннями щодо конфіденційності, фінансовим моніторингом, обмеженою пропозицією грошей, уповільненням темпів інновацій тощо — тому майже напевно переможе краща модель, яка імітує існуючу фінансову систему.
Для будівельників і інституційних користувачів викликом є те, як побудувати систему, щоб стейблкоїни могли стати "чистою валютою", як банківські вклади, фінансові технології та готівка, незважаючи на різницю в забезпеченні, регулюванні та досвіді користувачів. Інтеграція стейблкоїнів у мету валютної єдності надає підприємцям такі можливості для будівництва:
Широко доступний механізм карбування та викупу
Емітентам стабільних монет необхідно тісно співпрацювати з банками, фінансовими технологічними компаніями та іншою існуючою інфраструктурою для створення безшовних каналів для введення та виведення коштів за номіналом (on/off ramps). Реалізація обміну стабільних монет за номіналом через існуючі системи дозволить стабільним монетам стати такими ж, як і традиційні валюти, що прискорить їх поширення в глобальному масштабі.
Центр розрахунків зі стабільними монетами
Створення децентралізованої співпраці – подібно до стабільної монети ACH або Visa – для забезпечення миттєвого, безперешкодного та прозорого обслуговування обміну. Peg Stability Module (PSM) від MakerDAO вже надав перспективну модель, але якщо розширити протокол на її основі, щоб забезпечити розрахунок за номіналом між учасниками емітації та з фіатною валютою долара США, це стане більш революційним рішенням.
Розробка надійного та нейтрального шару застави
Перенесення взаємозамінності стейблкоїнів на широко прийнятий рівень забезпечення (наприклад, токенізовані банківські депозити або упаковані державні облігації), що дозволяє емітентам стейблкоїнів інновувати у брендингу, маркетингу та мотиваційних механізмах, в той час як користувачі можуть легко розпаковувати та конвертувати їх за потребою.
Краща біржа, торгові наміри, міжланцюговий міст та абстракція облікового запису
Використання кращих версій існуючих або відомих технологій для автоматичного пошуку та виконання найкращих каналів входу та виходу капіталу або способів обміну з метою досягнення оптимальних тарифів. Створення багатовалютної біржі для мінімізації сліпих втрат. Одночасно приховувати цю складність, щоб забезпечити користувачам стабільних монет передбачуваний досвід витрат, навіть при масштабному використанні.
У багатьох країнах структурний попит на долар є надзвичайно сильним. Для тих, хто живе в умовах високої інфляції або жорсткого контролю за капіталом, стабільні монети в доларах є рятівною ниткою — вони не тільки захищають заощадження, але й безпосередньо пов'язують з глобальною бізнес-мережею.
Для підприємств долар є міжнародною одиницею обліку, що робить міжнародні угоди більш зручними та прозорими. Люди потребують швидкої, широко прийнятої та стабільної валюти для споживання та заощаджень.
Однак нинішні витрати на міжнародні грошові перекази складають до 13%, у світі 900 мільйонів людей живуть в економіках з високою інфляцією, але не можуть отримати стабільну валюту, а ще 1,4 мільярда людей мають недостатній доступ до банківських послуг. Успіх стейблкоїнів, прив'язаних до долара, не тільки відображає попит на долар, але й підкреслює прагнення людей до "кращої валюти".
Окрім політичних та націоналістичних причин, важливою причиною підтримання місцевої валюти в різних країнах є те, що вона надає ухвалювачам рішень можливість коригувати економіку відповідно до місцевих економічних реалій. Коли стихійні лиха впливають на виробництво, ключові експортні показники знижуються або споживча довіра коливається, центральний банк може пом'якшити наслідки, підвищуючи процентні ставки або випускаючи валюту, щоб покращити конкурентоспроможність або стимулювати споживання.
Широке впровадження стабільної монети на основі долара може послабити здатність місцевих політиків регулювати економіку. Корінь цієї проблеми полягає в принципі «неможливого трикутника» в економіці, а саме, що країна може вибрати тільки два з трьох економічних політик у будь-який момент часу:
Вільний рух капіталу;
Фіксований або жорстко регульований обмінний курс;
Незалежна монетарна політика (вільне встановлення внутрішніх процентних ставок).
Децентралізовані однорангові перекази вплинули на всі політики в "неможливому трикутнику". Такі перекази обходять контроль за капіталом, змушуючи капітал повністю відкриватися. Доларизація ослаблює вплив політики на управління валютним курсом або внутрішніми процентними ставками, прив'язуючи громадян до міжнародних одиниць обліку. Країни направляють громадян до місцевої валюти через вузькі канали відповідних банківських систем, щоб реалізувати ці політики.
Попри це, стабільні монети в доларах залишаються привабливими для іноземців, оскільки дешевші та програмовані долари можуть залучати торгівлю, інвестиції та перекази. Більшість міжнародних угод оцінюється в доларах, тому чим зручніше отримати долари, тим швидше і простіше міжнародна торгівля, а також тим вона стає більш поширеною. Крім того, уряди країн все ще можуть оподатковувати канали входу та виходу коштів (on/off ramps) і контролювати місцеві зберігаючі установи.
На рівні відповідних банків і міжнародних платежів вже існує ціла низка нормативно-правових актів, систем і інструментів, спрямованих на запобігання відмиванню грошей, ухиленню від сплати податків і шахрайству. Хоча стейблкоїни працюють на відкритому та програмованому реєстрі, що робить створення безпечних інструментів простішим, ці інструменти все ще потребують фактичної розробки. Це створює можливості для підприємців, які можуть з'єднати стейблкоїни з існуючою інфраструктурою міжнародних платіжних відповідностей, щоб підтримувати та реалізовувати відповідні політики.
Якщо ми не припустимо, що суверенні держави відмовляться від цінних інструментів політики (ймовірність цього дуже низька) заради ефективності та ігноруватимуть шахрайство та інші фінансові злочини (також малоймовірно), підприємці матимуть можливість створити системи, які допоможуть стабільним монетам краще інтегруватися в місцеву економіку.
При впровадженні нових технологій необхідно покращити існуючі заходи забезпечення, такі як ліквідність валютного ринку, регулювання боротьби з відмиванням грошей (AML) та інші макропруденційні буферні механізми, щоб стабільні монети могли безперешкодно інтегруватися в місцеву фінансову систему. Ці технологічні рішення можуть досягти наступних цілей:
Локалізоване прийняття стабільної монети долара
Інтеграція стейблкоїнів долара в місцеві банки, фінансові технологічні компанії та платіжні системи, що підтримують невеликі, факультативні та потенційно оподатковувані перетворення. Цей підхід підвищує місцеву ліквідність, не повністю послаблюючи позицію місцевої валюти.
Місцеві стейблкоїни як канал для виведення та введення коштів
Випуск стабільної валюти, прив'язаної до місцевої валюти, та глибока інтеграція з місцевою фінансовою інфраструктурою. Ця стабільна валюта може бути не лише ефективним інструментом для валютних операцій, але й стати стандартним високопродуктивним платіжним каналом. Для досягнення широкої інтеграції може знадобитися створення розрахункового центру або нейтрального шару забезпечення.
Криптовалютний ринок валют
Розробка системи відповідності та агрегування цін між стабільними монетами та фіатними валютами. Учасникам ринку може знадобитися підтримати існуючі валютні торгові стратегії, утримуючи дохідні резервні активи та використовуючи високий кредитний важіль.
Виклик конкурентам MoneyGram
Побудувати комплаєнсний мережу готівкових депозитів і зняття коштів, основану на фізичному роздрібному продажу, винагороджуючи агентів розрахунками у стейблкоїнах. Хоча MoneyGram нещодавно оголосила про подібний продукт, все ще існує велика кількість можливостей для інших компаній з розвиненими дистрибуційними мережами, щоб взяти участь у конкуренції.
Покращення відповідності
Оновіть існуючі рішення з дотримання вимог, щоб підтримувати мережі платежів зі стейблкойнами. Використовуйте більшу програмованість стейблкойнів для надання більш багатих і швидких інсайтів щодо грошових потоків, що дозволить підвищити прозорість та безпеку.
Поширення стабільних монет не пов'язане з підтримкою державних облігацій, а з їх майже миттєвими, майже безкоштовними характеристиками торгівлі та безмежною програмованістю. Стабільні монети з резервами у фіатних валютах були першими, які отримали широке визнання, оскільки їх легко зрозуміти, управляти та регулювати. Однак основним рушійним фактором попиту користувачів є їхня практичність та довіра (наприклад, цілодобові розрахунки, комбінація та глобальний попит), а не конкретна форма їхнього забезпечення.
Стабільні монети, що підтримуються фіатними валютами, можуть зіткнутися з викликами через свій успіх: що станеться, якщо обсяг випуску стабільних монет з нинішніх 262 мільярдів доларів зросте до 2 трильйонів доларів за кілька років, і регулятори вимагатимуть, щоб стабільні монети підтримувались короткостроковими державними облігаціями США (T-bills)? Такий сценарій не є неможливим, і його вплив на ринок застави та створення кредитів може бути величезним.
Потенційний вплив володіння державними облігаціями
Якщо стабільні монети на суму 2 трильйони доларів будуть вимагатися для інвестування в короткострокові державні облігації США (один з небагатьох активів, визнаних регуляторами на сьогодні), тоді емітенти стабільних монет володітимуть приблизно третиною від обсягу державних облігацій у 7,6 трильйона доларів. Ця зміна подібна до ролі фондів грошового ринку (Money Market Funds) сьогодні — зосереджене володіння ліквідними, низькоризиковими активами, але вплив на ринок державних облігацій може бути ще більш глибоким.
Короткострокові державні облігації вважаються ідеальним заставним активом, оскільки їх широко вважають одними з найменш ризикованих і найбільш ліквідних активів у світі, при цьому вони номіновані в доларах США, що спрощує управління валютними ризиками.
Проте, якщо обсяг випуску стейблкоїнів досягне 2 трильйонів доларів, це може призвести до зниження доходності державних облігацій і зменшення активної ліквідності на ринку репо. Кожен новий стейблкоїн еквівалентний додатковому попиту на державні облігації, що дозволить Міністерству фінансів США рефінансуватися за нижчими витратами, а також зробить державні облігації більш дефіцитними та дорогими для інших фінансових систем.
Ця ситуація може зменшити доходи емітентів стейблкоїнів, одночасно ускладнюючи іншим фінансовим установам отримання забезпечення, необхідного для підтримки ліквідності.
Потенційним рішенням є випуск більшої кількості короткострокових боргових зобов'язань Міністерством фінансів США, наприклад, збільшення обсягу обігу короткострокових казначейських облігацій з 7 трильйонів доларів до 14 трильйонів доларів. Але навіть так, швидке зростання індустрії стейблкоїнів все ще змінить динаміку попиту та пропозиції, що призведе до нових ринкових викликів і перетворень.
вузька банківська модель
По суті, стейблкоїни, що забезпечені фіатною валютою, дуже схожі на вузьке банківництво (Narrow Banking): вони тримають 100% резервів (готівки або еквівалентів) і не займаються кредитуванням. Ця модель має нижчі ризики, що є однією з причин, чому стейблкоїни, забезпечені фіатною валютою, отримали раннє визнання з боку регуляторів.
Вузький банк є надійною та легкою для перевірки системою, яка може надати чітке забезпечення вартості для власників токенів, одночасно уникаючи всіх регуляторних обов'язків, з якими стикається банківська система з частковими резервами.
Проте, якщо обсяг стейблкоїнів зросте в 10 разів і досягне 2 трильйонів доларів, їх повністю підтримувані резервами і державними облігаціями характеристики матимуть ланцюгову реакцію на створення кредиту.
Економісти стурбовані моделлю вузьких банків, оскільки вона обмежує можливості капіталу надання кредитів економіці. Традиційні банки (тобто банки з частковим резервуванням) зберігають лише невелику частину депозитів клієнтів у вигляді готівки або еквівалентів готівки, тоді як більшість депозитів надаються в кредит підприємствам, покупцям житла та підприємцям. Під наглядом регуляторів банки управляють кредитними ризиками та термінами кредитування, щоб забезпечити можливість вкладникам знімати кошти за необхідності.
Це причина, чому регулятори не бажають, щоб вузькі банки приймали депозити — кошти в моделі вузького банку мають нижчий грошовий мультиплікатор (тобто менше кредитне розширення на один долар). В основному економіка залежить від руху кредитів: регулятори, підприємства та звичайні споживачі отримують вигоду з більш активної та взаємозалежної економіки. Якщо навіть лише мала частина з 17 трильйонів доларів США депозитної бази переміститься на стейблкоїни на основі фіатних резервів, банки можуть втратити своє найдешевше джерело фінансування.
Стикнувшись з втратою депозитів, банки зіткнуться з двома малоприємними варіантами: або зменшити кредитне створення (наприклад, зменшити іпотечні кредити, автокредити та кредитні ліміти для малих і середніх підприємств); або замістити втрачені депозити за рахунок оптового фінансування (наприклад, попередніх платежів Федеральних банків житлових кредитів), при цьому ці витрати на фінансування є вищими та мають коротший термін.
Однак, стейблкойни, як "краща валюта", підтримують вищу швидкість обігу грошей. Один стейблкойн може бути надісланий, витрачений, позичений або взятий в позику всього за одну хвилину — це означає, що його можна часто використовувати! Усе це може контролюватися людьми або програмним забезпеченням, і працює безперервно 24 години на добу, 7 днів на тиждень.
Стабільні монети не обов'язково повинні підтримуватися державними облігаціями. Токенізовані депозити (Tokenized Deposits) є ще одним рішенням, яке дозволяє ціннісній пропозиції стабільних монет залишатися на балансі банку, при цьому швидко обертаючись в економіці за допомогою сучасного блокчейну.
У цій моделі депозити продовжать залишатися в банківській системі з частковими резервами, і кожен стабільний токен вартості фактично все ще підтримує кредитну діяльність емітуючої установи.
Ефект мультиплікатора грошей відновлюється — не лише через швидкість обігу, а й через традиційне кредитне створення — при цьому користувачі все ще можуть насолоджуватися розрахунками 24/7, комбінованістю та програмованістю на ланцюзі.
При проектуванні стейблкоїнів можна досягти балансу між економікою та інноваціями наступними способами:
Токенізована депозитна модель: зберігання депозитів у системі часткових резервів;
Диверсифіковане забезпечення: крім короткострокових державних облігацій, розширення на інші активи високої якості та з високою ліквідністю;
Вбудована автоматизована ліквідність: використовуючи механізми онлайнового викупу, третіх сторін, пулів CDP (заставних боргових позицій) тощо, повторно вводити бездіяльні резерви на кредитний ринок.
Ці дизайни не є компромісом з традиційними банками, а скоріше забезпечують більше можливостей для підтримання економічної активності.
Остатня мета полягає в підтримці взаємозалежної та постійно зростаючої економіки, що робить доступними розумні комерційні кредити. Інноваційний дизайн стабільних монет може досягти цієї мети, підтримуючи традиційне кредитування, одночасно підвищуючи швидкість обігу грошей, децентралізоване кредитування під заставу та пряме приватне кредитування.
Незважаючи на те, що поточне регуляторне середовище робить токенізовані депозити (Tokenized Deposits) наразі неможливими, регулювання стабільних монет на базі фіатних резервів поступово стає більш зрозумілим, що відкриває двері для стабільних монет, забезпечених банківськими депозитами.
Депозитно-підкріплені стейблкоїни (Deposit-backed Stablecoins) дозволяють банкам підвищувати капітальну ефективність, надаючи кредитні послуги, а також забезпечують програмованість стейблкоїнів, перевагу в витратах і швидкість транзакцій. Коли користувач обирає випуск депозитно-підкріпленого стейблкоїна, банк знімає відповідну суму з залишку депозиту користувача та переносить зобов'язання з депозиту на інтегрований рахунок стейблкоїна. Ці стейблкоїни представлятимуть доларові права на володіння цими активами, які користувач може надіслати на обрану ним публічну адресу.
Окрім стабільних монет, що підтримуються депозитами, такі інноваційні заходи також допоможуть підвищити ефективність капіталу, зменшити тертя на ринку державних облігацій та прискорити обіг грошей:
Допомогти банкам прийняти стейблкоїни
Завдяки впровадженню або навіть випуску стейблкоїнів банки можуть дозволити користувачам знімати кошти зі своїх депозитів, одночасно зберігаючи дохідність базових активів та підтримуючи відносини з клієнтами. Стейблкоїни також надають банкам можливість здійснювати платежі без участі посередників.
Допомогти особам та підприємствам прийняти децентралізовані фінанси (DeFi)
З ростом кількості користувачів, які безпосередньо керують своїми фінансами та статками через стейблкоїни та токенізовані активи, підприємці повинні допомогти цим користувачам швидко та безпечно отримати фінансування.
Розширення видів застави та реалізація токенізації
Розширити діапазон прийнятних заставних активів за межі короткострокових державних облігацій (T-bills), таких як муніципальні облігації, корпоративні боргові зобов'язання високого рейтингу, забезпечені іпотечні цінні папери (MBS) або забезпечені реальні активи (RWAs). Це не тільки зменшить залежність від одного ринку, але й забезпечить кредитування позичальників за межами уряду США, гарантуючи при цьому високу якість та ліквідність заставних активів для підтримки стабільності стейблкоїнів та довіри користувачів.
Внести заставу в блокчейн для підвищення ліквідності
Токенізувати ці активи (такі як нерухомість, сировинні товари, акції та державні облігації), створивши більш різноманітну екосистему застав.
Використання моделі заставного боргового сховища (CDP)
Посилаючись на стабільні монети на основі CDP, такі як DAI від MakerDAO, ці стабільні монети використовують різноманітні активи на блокчейні як заставу, розподіляючи ризики, одночасно відтворюючи функцію розширення грошової маси, яку надає банк. Крім того, за вимогою, ці стабільні монети повинні проходити суворі аудити з боку третіх осіб та забезпечувати прозоре розкриття інформації для перевірки стабільності їх заставних моделей.
Сфера стейблкоїнів стикається з величезними викликами, але кожен виклик також приносить величезні можливості. Ті, хто здатний глибоко зрозуміти складність стейблкоїнів, мають можливість формувати більш розумне, безпечне та переважне фінансове майбутнє.
Подяка
Особлива подяка Тіму Саллівану за постійну підтримку. Також дякую Аїдену Слейвіну, Майлзу Дженінгсу, Скотту Комінерсу, Крістіану Каталіні та Луці Проспері за глибокі відгуки та пропозиції, які допомогли завершити цю статтю.
Про автора
Сем Бронер є партнером інвестиційної команди a16z crypto. Перед приєднанням до a16z він працював інженером-програмістом у Microsoft, брав участь у створенні Fluid Framework і Microsoft Copilot Pages. Сем також навчався в Sloan School of Management при Массачусетському технологічному інституті (MIT), брав участь у проекті Гамільтона в Федеральному резервному банку Бостона, очолював блокчейн-клуб Слоуна, організував перший саміт з штучного інтелекту в Слоуні і отримав нагороду MIT Patrick J. McGovern за створення підприємницької спільноти. Ви можете слідкувати за ним у X (колишній Twitter) @SamBroner або відвідати його особистий веб-сайт sambroner.com, щоб дізнатися більше.