Оригинальное название: «Как стейблкоины становятся деньгами: ликвидность, суверенитет и кредит»
*Автор: *Сэм Бронер
Компилятор: Deep Tide TechFlow
Традиционные финансы постепенно включают стабильные монеты в свою систему, в то время как объем торгов стабильными монетами продолжает расти. Стабильные монеты стали лучшим инструментом для построения глобальных финансовых технологий благодаря своей скорости, почти нулевой стоимости и легкости программирования. Переход от традиционных технологий к новым технологиям означает, что мы будем использовать совершенно разные бизнес-модели — но эта трансформация также принесет новые риски. В конце концов, модель самоуправления на основе цифровых активов является разрушительной революцией для банковской системы, которая существует уже сотни лет, по сравнению с банковской системой, основанной на депозитах.
Итак, какие более широкие проблемы денежной структуры и политики предприниматели, регулирующие органы и традиционные финансовые институты должны решить в процессе этой трансформации?
В данной статье подробно рассматриваются три основных вызова и потенциальные решения, которые могут быть актуальны как для стартапов, так и для строителей в традиционной финансовой сфере: унификация валюты; использование долларовых стейблкоинов в не долларовых экономиках; а также влияние, которое может оказать более предпочтительная валюта, поддерживаемая государственными облигациями.
1. "Единство валюты" и построение единой валютной системы
“Единство валюты” (Singleness of Money) означает, что в экономике, независимо от того, кто выпускает валюту или где она хранится, различные формы валюты могут обмениваться по фиксированному курсу (1:1) и использоваться для платежей, ценообразования и исполнения контрактов. Единство валюты указывает на то, что даже если несколько институтов или технологий выпускают аналогичные инструменты валюты, в экономике все равно существует единая валютная система. На самом деле, независимо от того, находятся ли ваши доллары на счете в JPMorgan, на счете в Wells Fargo или на балансе Venmo, они всегда должны быть эквивалентны стейблкоинам — и всегда поддерживать соотношение 1:1. Этот принцип остается в силе, даже если эти учреждения имеют различия в управлении активами и их регулирующий статус значительно, но часто игнорируется.
История банковской системы США в определенной степени является историей обеспечения взаимозаменяемости доллара и постоянного совершенствования связанных систем.
Глобальные банки, центральные банки, экономисты и регулирующие органы высоко ценят «единство валюты», поскольку оно значительно упрощает сделки, контракты, управление, планирование, ценообразование, бухгалтерский учет, безопасность и повседневные операции. А сегодня компании и частные лица давно воспринимают единство валюты как должное.
Однако "монетарная унификация" не является текущим способом работы стабильных монет, поскольку стабильные монеты еще не были должным образом интегрированы с существующей инфраструктурой. Например, если Microsoft, банк, строительная компания или покупатель жилья попытаются обменять 5 миллионов долларов стабильных монет на автоматическом маркет-мейкере (AMM), из-за недостаточной глубины ликвидности возникнет проскальзывание, и этот пользователь не сможет достичь соотношения 1:1, в конечном итоге получив сумму менее 5 миллионов долларов. Если стабильные монеты действительно должны преобразовать финансовую систему, такая ситуация явно неприемлема.
Универсальная система обмена по номинальной стоимости поможет стабильным монетам стать частью единой валютной системы. Если стабильные монеты не могут быть частью единой валютной системы, их потенциальные функции и ценность будут значительно снижены.
В настоящее время стабильные монеты функционируют таким образом, что эмитенты (такие как Circle и Tether) предоставляют услуги прямого выкупа для своих стабильных монет (соответственно USDC и USDT), которые в основном предназначены для институциональных клиентов или пользователей, прошедших процесс верификации, и обычно связаны с минимальными объемами сделки.
Например, Circle предоставляет корпоративным пользователям Circle Mint (ранее Circle Account) для выпуска и выкупа USDC; Tether позволяет проверенным пользователям осуществлять прямой выкуп, обычно требуя достижения определенного порога (например, 100 000 долларов США).
Децентрализованный MakerDAO через свой модуль Peg Stability Module (PSM) позволяет пользователям обменивать DAI на другие стабильные монеты (например, USDC) по фиксированному курсу, фактически выступая в роли проверяемого механизма выкупа/обмена.
Хотя эти решения эффективны, они не являются общедоступными и требуют интеграторов для подключения к каждому эмитенту по отдельности. Если нет прямой интеграции, пользователи могут обменивать стабильные монеты или "выходить" только через рыночное исполнение, не имея возможности рассчитываться по номинальной стоимости.
В отсутствие прямой интеграции некоторые компании или приложения могут утверждать, что способны поддерживать очень узкий диапазон обмена — например, всегда обменивать 1 USDC на 1 DAI с разницей в 1 базисный пункт — но это обещание по-прежнему зависит от ликвидности, пространства баланса и операционной способности.
Теоретически, цифровая валюта центрального банка (CBDC) может унифицировать валютную систему, но она сопровождается множеством проблем — опасениями по поводу конфиденциальности, финансового мониторинга, ограниченного денежного предложения, замедления темпов инноваций и т.д. Поэтому почти неизбежно, что более совершенная модель, имитирующая существующую финансовую систему, будет иметь успех.
Для строителей и институциональных пользователей вызов заключается в том, как построить систему, чтобы стейблкоины могли стать "чистыми деньгами", подобно банковским депозитам, балансам финтеха и наличным деньгам, несмотря на различия в залоге, регулировании и пользовательском опыте. Интеграция стейблкоинов в цель монетарной унификации предоставляет предпринимателям следующие возможности для строительства:
Широко доступный механизм чеканки и выкупа
Эмитенты стейблкоинов должны тесно сотрудничать с банками, финансовыми технологическими компаниями и другими существующими инфраструктурами, чтобы создать бесшовные каналы для ввода/вывода средств по номиналу (on/off ramps). Реализация взаимозаменяемости стейблкоинов по номиналу через существующие системы позволит сделать стейблкоины неотличимыми от традиционных валют, что ускорит их распространение по всему миру.
Центр расчетов по стейблкоинам
Создание децентрализованной кооперативной организации — аналогично стабильной версии ACH или Visa — для обеспечения мгновенного, безбарьерного и прозрачного обменного опыта. Модуль стабильности Peg Stability Module (PSM) от MakerDAO уже предложил многообещающую модель, но если удастся расширить протокол на этой основе и обеспечить расчет по номиналу между участвующими эмитентами и с фиатной валютой долларом, это будет более революционным решением.
Разработка надежного и нейтрального слоя залога
Перенос взаимозаменяемости стейблов на широко принимаемый уровень обеспечения (например, токенизированные банковские депозиты или упаковленные государственные облигации), что позволяет эмитентам стейблов внедрять инновации в брендирование, маркетинг и механизмы стимулирования, в то время как пользователи могут легко разбирать и конвертировать по мере необходимости.
Лучшие биржи, торговые намерения, кросс-чейн мосты и абстракция учетных записей
Используя более совершенные версии существующих или известных технологий, автоматически искать и осуществлять лучшие каналы входа и выхода капиталов или способы обмена, чтобы достичь оптимального тарифа. Создавать многовалютные биржи, минимизируя проскальзывание. При этом скрывать эти сложности, предоставляя пользователям стейблкоинов предсказуемый опыт расходов даже при массовом использовании.
2. Глобальный спрос на долларовые стейблкоины: спасательный круг в условиях высокой инфляции и контроля капитала
Во многих странах структурный спрос на доллар чрезвычайно высок. Для тех граждан, которые живут в условиях высокой инфляции или строгого контроля капитала, стабильные монеты в долларах являются спасительным кругом — они не только защищают сбережения, но и напрямую связывают с глобальной коммерческой сетью.
Для бизнеса доллар является международной валютой, что делает международные сделки более удобными и прозрачными. Люди нуждаются в быстрой, широко принимаемой и стабильной валюте для потребления и сбережений.
Тем не менее, текущие расходы на международные переводы достигают 13%, в мире 900 миллионов человек живут в условиях высокой инфляции и не могут получить стабильную валюту, а еще 1,4 миллиарда человек находятся в состоянии нехватки банковских услуг. Успех долларовых стейблкойнов не только отражает спрос на доллар, но также подчеркивает стремление людей к «лучшему валютному инструменту».
Помимо политических и националистических причин, важной причиной, по которой страны сохраняют свои местные валюты, является то, что это дает руководителям возможность корректировать экономику в соответствии с местными экономическими реалиями. Когда бедствия влияют на производство, ключевые экспортные показатели падают или потребительская уверенность колеблется, центральные банки могут смягчить удары, повысив конкурентоспособность или стимулируя потребление, путем изменения процентных ставок или эмиссии денег.
Широкое использование долларовых стейблкоинов может ослабить способность местных законодателей регулировать экономику. Корень этой проблемы лежит в принципе "Невозможной тройки" (Impossible Trinity) в экономике, согласно которому страна может в любой момент выбрать только две из трех экономических политик:
Свободное движение капитала;
Фиксированный или строго регулируемый обменный курс;
Независимая монетарная политика (свободная установка внутренней процентной ставки).
Децентрализованные пиринговые переводы влияют на все политики в «невозможном треугольнике». Такие переводы обходят контроль за капиталом, заставляя движение капитала быть полностью открытым. Долларизация ослабляет влияние политик по управлению обменным курсом или внутренними процентными ставками, привязывая граждан к международной валютной единице. Страны направляют граждан к местной валюте через узкие каналы соответствующих банковских систем, чтобы осуществлять эти политики.
Тем не менее, стабильные монеты в долларах остаются привлекательными для иностранных стран, поскольку более дешевые и программируемые доллары могут привлечь торговлю, инвестиции и переводы. Большая часть международной торговли осуществляется в долларах, поэтому чем проще получить доступ к долларам, тем быстрее, проще и распространеннее становится международная торговля. Кроме того, правительства стран по-прежнему могут облагать налогом каналы входа и выхода средств (on/off ramps) и контролировать местные депозитарные учреждения.
На уровне соответствующих банков и международных платежей уже существует ряд нормативных актов, систем и инструментов, направленных на предотвращение отмывания денег, уклонения от уплаты налогов и мошенничества. Несмотря на то, что стейблкоины функционируют на открытом и программируемом реестре, что упрощает создание средств безопасности, эти инструменты все еще нуждаются в фактической разработке. Это предоставляет предпринимателям возможность связать стейблкоины с существующей инфраструктурой соблюдения международных платежей, тем самым поддерживая и реализуя соответствующие политики.
Если мы не предположим, что суверенные государства ради эффективности откажутся от ценных инструментов политики (что крайне маловероятно) и проигнорируют мошенничество и другие финансовые преступления (что также маловероятно), у предпринимателей будет возможность создать системы, которые помогут стейблкоинам лучше интегрироваться в местную экономику.
При принятии более совершенных технологий необходимо улучшить существующие меры защиты, такие как ликвидность валютного рынка, регулирование борьбы с отмыванием денег (AML) и другие механизмы макропруденциального буферирования, чтобы стабильные монеты смогли успешно интегрироваться в местную финансовую систему. Эти технологические решения могут достичь следующих целей:
Локальное принятие стейблкоинов в долларах
Интеграция долларовых стейблкоинов в местные банки, финансовые технологии и платежные системы, поддерживая мелкие, необязательные и потенциально облагаемые налогом преобразования. Такой подход повышает местную ликвидность, не полностью подрывая статус местной валюты.
Местные стабильные монеты как канал для ввода и вывода средств
Эмитировать стейблкоины, привязанные к местной валюте, и глубоко интегрировать их с местной финансовой инфраструктурой. Такие стейблкоины могут служить не только эффективным инструментом для валютной торговли, но и стать стандартным высокопроизводительным платежным каналом. Для достижения широкой интеграции может потребоваться создание расчетного центра или нейтрального уровня обеспечения.
Криптовалютный рынок на блокчейне
Разработка системы сопоставления и агрегирования цен между стабильными монетами и фиатной валютой. Участники рынка могут потребоваться держать доходные резервные активы и использовать высокий рычаг для поддержки существующих стратегий валютной торговли.
Конкуренты MoneyGram
Создание соответствующей сети наличных операций, основанной на физической розничной торговле, которая вознаграждает агентов расчетами в стейблкойнах. Хотя MoneyGram недавно объявила о подобном продукте, все еще существует множество возможностей для других компаний с成熟ной дистрибутивной сетью участвовать в конкуренции.
Улучшение соблюдения норм
Обновите существующие решения по соблюдению нормативных требований для поддержки сетей платежей с использованием стейблкоинов. Используйте более высокую программируемость стейблкоинов для предоставления более глубоких и быстрых аналитических данных о потоках капитала, что еще больше повысит прозрачность и безопасность.
3. Рассмотрите влияние использования государственных облигаций в качестве залога для стейблкоинов.
Популярность стейблов не объясняется наличием государственных облигаций в качестве обеспечения, а их почти мгновенными, почти бесплатными характеристиками транзакций и бесконечной программируемостью. Стейблы, обеспеченные фиатными резервами, были первыми, кто получил широкое распространение, потому что они легко понимаемы, управляемы и регулируемы. Тем не менее, основной движущей силой спроса со стороны пользователей являются их практичность и доверие (такие как круглосуточные расчеты, совместимость и глобальный спрос), а не конкретная форма их обеспечения.
Фиатные резервные стейблкоины могут столкнуться с вызовами из-за своего успеха: что произойдет, если объем эмиссии стейблкоинов вырастет с текущих 262 миллиарда долларов до 2 триллионов долларов за несколько лет, и регуляторы потребуют, чтобы стейблкоины были обеспечены краткосрочными государственными облигациями США (T-bills)? Этот сценарий не является невозможным, и его влияние на рынок залога и создание кредитов может быть огромным.
Потенциальные последствия держания государственных облигаций
Если 2 триллиона долларов США стабильных монет будут требоваться для инвестирования в краткосрочные государственные облигации США (в настоящее время одно из немногих активов, признанных регуляторами), тогда эмитенты стабильных монет будут владеть примерно третью от 7,6 триллиона долларов США в обращении государственных облигаций. Это изменение похоже на роль фондов денежного рынка (Money Market Funds) сегодня — сосредоточение на ликвидных, низкорисковых активах, но влияние на рынок государственных облигаций может быть еще более глубоким.
Краткосрочные государственные облигации считаются идеальным залогом, так как они широко признаны одним из самых низкорисковых и высоколиквидных активов в мире, а также они номинированы в долларах США, что упрощает управление валютными рисками.
Однако, если объем выпуска стейблов достигнет 2 триллионов долларов, это может привести к снижению доходности государственных облигаций и уменьшению активной ликвидности на рынке репо. Каждая новая выпущенная стейблкоин будет эквивалентна дополнительному спросу на государственные облигации, что позволит Министерству финансов США рефинансировать свои долги по более низкой стоимости, а также сделает государственные облигации более дефицитными и дорогими для других финансовых систем.
Эта ситуация может сократить доходы эмитентов стабильных монет, одновременно усложняя другим финансовым учреждениям получение залога, необходимого для поддержания ликвидности.
Одним из потенциальных решений является выпуск Министерством финансов США большего количества краткосрочных долговых обязательств, например, увеличение объема обращения краткосрочных государственных облигаций с 7 трлн долларов до 14 трлн долларов. Тем не менее, быстрый рост сектора стейблкоинов по-прежнему будет пересматривать динамику спроса и предложения, создавая новые рыночные вызовы и трансформации.
Узкий банковский режим
По своей сути, стабильные монеты, обеспеченные фиатной валютой, очень похожи на узкие банки (Narrow Banking): они хранят 100% резервов (наличных или эквивалентов) и не выдают кредиты. Эта модель имеет низкий уровень риска, что также является одной из причин, по которой стабильные монеты, обеспеченные фиатной валютой, смогли получить раннее одобрение регуляторов.
Узкие банки – это надежная и легко проверяемая система, которая может предоставить держателям токенов четкие гарантии ценности, одновременно избегая всеобъемлющей регуляторной нагрузки, с которой сталкиваются банки с частичными резервами.
Тем не менее, если объем стейблкоинов вырастет в 10 раз и достигнет 2 триллионов долларов, их характеристика полной поддержки резервами и государственными облигациями вызовет цепную реакцию в создании кредита.
Экономисты беспокоятся о модели узкого банка, поскольку она ограничивает способность капитала предоставлять кредиты экономике. Традиционные банки (то есть банки с частичным резервированием) хранят только небольшую часть депозитов клиентов в виде наличных или эквивалентов наличных, в то время как большую часть депозитов выдают в кредит предприятиям, покупателям недвижимости и предпринимателям. Под надзором регулирующих органов банки управляют кредитными рисками и сроками кредитования, чтобы гарантировать, что вкладчики могут изымать свои средства по мере необходимости.
Это причина, по которой регуляторы не хотят, чтобы узкие банки принимали депозиты — средства в узком банковском режиме имеют низкий денежный множитель (то есть на один доллар поддерживается низкий коэффициент кредитной экспансии). В основном экономика зависит от потока кредитов: регуляторы, компании и обычные потребители извлекают выгоду из более активной и взаимозависимой экономики. Если даже лишь небольшая часть из 17 триллионов долларов США депозитной базы перенесется в стабилизационные монеты на основе фиатной валюты, банки могут потерять свой самый дешевый источник финансирования.
Сталкиваясь с утечкой депозитов, банки столкнутся с двумя не совсем идеальными выборами: либо сократить кредитное создание (например, уменьшить объемы ипотечных кредитов, автокредитов и кредитов для малых и средних предприятий); либо заменить утраченные депозиты за счет оптового финансирования (например, предоплат от Федеральных жилищных кредитных банков), которое имеет более высокие затраты и более короткие сроки.
Тем не менее, стейблкоины, как "лучшие деньги", поддерживают более высокую скорость обращения денег. Один стейблкоин может быть отправлен, использован, заимствован или предоставлен в течение одной минуты — это означает, что его можно использовать часто! Все это может контролироваться людьми или программным обеспечением, и это происходит круглосуточно, 7 дней в неделю.
Стейблкоины не обязательно должны поддерживаться государственными облигациями. Токенизированные депозиты (Tokenized Deposits) являются еще одним решением, которое позволяет ценностному предложению стейблкоина оставаться на балансе банка, одновременно обращаясь в экономике на скорости современного блокчейна.
В этом режиме депозиты будут продолжать находиться в системе fractional reserve banking, при этом каждый токен стабильной стоимости фактически продолжает поддерживать кредитные операции эмитента.
Восстановление эффекта денежного мультипликатора — не только за счет скорости обращения, но и через традиционное кредитное создание — при этом пользователи по-прежнему могут наслаждаться круглосуточным расчетом, композируемостью и программируемостью на цепочке.
При проектировании стабильной криптовалюты можно достичь баланса между экономикой и инновациями следующими способами:
Токенизированная депозитная модель: хранение депозитов в системе дробных резервов;
Диверсифицированные залоги: помимо краткосрочных государственных облигаций, расширение на другие высококачественные, ликвидные активы;
Встраивание автоматизированного потока ликвидности: используя механизмы онлайнового выкупа, третьих сторон, пулов CDP (обеспеченных долговых позиций) и т.д., повторно вводите неиспользуемые резервы на кредитный рынок.
Эти дизайны не являются компромиссом с традиционными банками, а предоставляют больше возможностей для поддержания экономической активности.
Конечная цель состоит в том, чтобы поддерживать взаимозависимую и постоянно растущую экономику, чтобы разумные коммерческие кредиты стали легко доступными. Инновационный дизайн стабильных монет может достичь этой цели, поддерживая традиционное кредитование, одновременно увеличивая скорость обращения денег, децентрализованное обеспечение займов и прямое частное кредитование.
Несмотря на то, что текущая регуляторная среда делает невозможным использование токенизированных депозитов, регулирование стабильных монет, обеспеченных фиатными резервами, постепенно проясняется, открывая двери для стабильных монет, обеспеченных банковскими депозитами.
Депозитно-обеспеченные стейблкоины (Deposit-backed Stablecoins) позволяют банкам повышать капитальную эффективность, предоставляя кредитные услуги, а также обеспечивают программируемость стейблкоинов, их стоимость и скорость транзакций. Когда пользователь выбирает создать депозитно-обеспеченный стейблкоин, банк вычитает соответствующую сумму из остатка на счете пользователя и переводит депозитные обязательства на обобщенный счет стейблкоинов. Эти стейблкоины будут представлять собой долларовые права на владение этими активами, и пользователь может отправить их на выбранный им публичный адрес.
Помимо стабильных монет, поддерживаемых депозитами, следующие инновационные меры также помогут повысить капитализацию, уменьшить трения на рынке государственных облигаций и ускорить обращение денег:
Помогите банкам принять стейблкоины
Банки могут позволить пользователям снимать средства со своих депозитов, одновременно сохраняя доходность базовых активов и поддерживая отношения с клиентами, путем использования или даже выпуска стейблкоинов. Стейблкоины также предоставляют банкам возможности для платежей без участия посредников.
Помощь частным лицам и компаниям в принятии децентрализованных финансов (DeFi)
С ростом числа пользователей, которые напрямую управляют своими финансами и богатством через стейблкойны и токенизированные активы, предприниматели должны помочь этим пользователям быстро и безопасно получить финансирование.
Расширение видов залога и реализация токенизации
Расширить диапазон приемлемых залоговых активов за пределы краткосрочных государственных облигаций (T-bills), таких как муниципальные облигации, высококачественные корпоративные долговые обязательства, обеспеченные ипотечные ценные бумаги (MBS) или обеспеченные реальные активы (RWAs). Это не только снизит зависимость от одного рынка, но и предоставит кредитование заемщикам за пределами правительства США, одновременно обеспечивая высокое качество и ликвидность залоговых активов для поддержания стабильности стейбла и доверия пользователей.
Перенос залога в блокчейн для повышения ликвидности
Токенизировать эти залоговые активы (такие как недвижимость, товары, акции и государственные облигации), создавая более богатую экосистему залога.
Использование модели залогового долгового пула (CDP)
Ссылаясь на DAI от MakerDAO и другие стабильные монеты, основанные на CDP, эти стабильные монеты используют разнообразные активы на цепи в качестве залога, распределяя риски, одновременно воспроизводя на цепи функции денежной эмиссии, предоставляемые банками. Кроме того, по требованию эти стабильные монеты должны проходить строгий аудит третьей стороной и обеспечивать прозрачное раскрытие информации для проверки стабильности своей модели залога.
Сфера стабильных монет сталкивается с огромными вызовами, но каждый вызов также приносит огромные возможности. Те предприниматели и политики, которые смогут глубоко понять сложность стабильных монет, имеют возможность сформировать более умное, более безопасное и более превосходное финансовое будущее.
Благодарности
Особая благодарность Тиму Салливану за его постоянную поддержку. Также благодарим Айдена Славина, Майлса Дженнингса, Скотта Коминерса, Кристиана Каталини и Луку Проспери за их глубокие отзывы и советы, благодаря которым эта статья была завершена.
Об авторе
Сэм Бронер является партнером инвестиционной команды a16z crypto. Прежде чем присоединиться к a16z, он работал инженером-программистом в Microsoft, участвуя в создании Fluid Framework и Microsoft Copilot Pages. Сэм также учился в Sloan School of Management при MIT, принимал участие в проекте Hamilton в Федеральном резервном банке Бостона, возглавлял клуб блокчейна Слоуна, организовал первый саммит по искусственному интеллекту в Слоуне и был удостоен премии MIT Patrick J. McGovern за создание предпринимательского сообщества. Вы можете следить за ним в X (бывший Twitter) @SamBroner или посетить его личный сайт sambroner.com для получения дополнительной информации.
Источник: TechFlow
Посмотреть Оригинал
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
a16z: три главные проблемы, препятствующие стейблкоинам стать валютой — Ликвидность, суверенитет и доверие
Оригинальное название: «Как стейблкоины становятся деньгами: ликвидность, суверенитет и кредит»
*Автор: *Сэм Бронер
Компилятор: Deep Tide TechFlow
Традиционные финансы постепенно включают стабильные монеты в свою систему, в то время как объем торгов стабильными монетами продолжает расти. Стабильные монеты стали лучшим инструментом для построения глобальных финансовых технологий благодаря своей скорости, почти нулевой стоимости и легкости программирования. Переход от традиционных технологий к новым технологиям означает, что мы будем использовать совершенно разные бизнес-модели — но эта трансформация также принесет новые риски. В конце концов, модель самоуправления на основе цифровых активов является разрушительной революцией для банковской системы, которая существует уже сотни лет, по сравнению с банковской системой, основанной на депозитах.
Итак, какие более широкие проблемы денежной структуры и политики предприниматели, регулирующие органы и традиционные финансовые институты должны решить в процессе этой трансформации?
В данной статье подробно рассматриваются три основных вызова и потенциальные решения, которые могут быть актуальны как для стартапов, так и для строителей в традиционной финансовой сфере: унификация валюты; использование долларовых стейблкоинов в не долларовых экономиках; а также влияние, которое может оказать более предпочтительная валюта, поддерживаемая государственными облигациями.
1. "Единство валюты" и построение единой валютной системы
“Единство валюты” (Singleness of Money) означает, что в экономике, независимо от того, кто выпускает валюту или где она хранится, различные формы валюты могут обмениваться по фиксированному курсу (1:1) и использоваться для платежей, ценообразования и исполнения контрактов. Единство валюты указывает на то, что даже если несколько институтов или технологий выпускают аналогичные инструменты валюты, в экономике все равно существует единая валютная система. На самом деле, независимо от того, находятся ли ваши доллары на счете в JPMorgan, на счете в Wells Fargo или на балансе Venmo, они всегда должны быть эквивалентны стейблкоинам — и всегда поддерживать соотношение 1:1. Этот принцип остается в силе, даже если эти учреждения имеют различия в управлении активами и их регулирующий статус значительно, но часто игнорируется.
История банковской системы США в определенной степени является историей обеспечения взаимозаменяемости доллара и постоянного совершенствования связанных систем.
Глобальные банки, центральные банки, экономисты и регулирующие органы высоко ценят «единство валюты», поскольку оно значительно упрощает сделки, контракты, управление, планирование, ценообразование, бухгалтерский учет, безопасность и повседневные операции. А сегодня компании и частные лица давно воспринимают единство валюты как должное.
Однако "монетарная унификация" не является текущим способом работы стабильных монет, поскольку стабильные монеты еще не были должным образом интегрированы с существующей инфраструктурой. Например, если Microsoft, банк, строительная компания или покупатель жилья попытаются обменять 5 миллионов долларов стабильных монет на автоматическом маркет-мейкере (AMM), из-за недостаточной глубины ликвидности возникнет проскальзывание, и этот пользователь не сможет достичь соотношения 1:1, в конечном итоге получив сумму менее 5 миллионов долларов. Если стабильные монеты действительно должны преобразовать финансовую систему, такая ситуация явно неприемлема.
Универсальная система обмена по номинальной стоимости поможет стабильным монетам стать частью единой валютной системы. Если стабильные монеты не могут быть частью единой валютной системы, их потенциальные функции и ценность будут значительно снижены.
В настоящее время стабильные монеты функционируют таким образом, что эмитенты (такие как Circle и Tether) предоставляют услуги прямого выкупа для своих стабильных монет (соответственно USDC и USDT), которые в основном предназначены для институциональных клиентов или пользователей, прошедших процесс верификации, и обычно связаны с минимальными объемами сделки.
Например, Circle предоставляет корпоративным пользователям Circle Mint (ранее Circle Account) для выпуска и выкупа USDC; Tether позволяет проверенным пользователям осуществлять прямой выкуп, обычно требуя достижения определенного порога (например, 100 000 долларов США).
Децентрализованный MakerDAO через свой модуль Peg Stability Module (PSM) позволяет пользователям обменивать DAI на другие стабильные монеты (например, USDC) по фиксированному курсу, фактически выступая в роли проверяемого механизма выкупа/обмена.
Хотя эти решения эффективны, они не являются общедоступными и требуют интеграторов для подключения к каждому эмитенту по отдельности. Если нет прямой интеграции, пользователи могут обменивать стабильные монеты или "выходить" только через рыночное исполнение, не имея возможности рассчитываться по номинальной стоимости.
В отсутствие прямой интеграции некоторые компании или приложения могут утверждать, что способны поддерживать очень узкий диапазон обмена — например, всегда обменивать 1 USDC на 1 DAI с разницей в 1 базисный пункт — но это обещание по-прежнему зависит от ликвидности, пространства баланса и операционной способности.
Теоретически, цифровая валюта центрального банка (CBDC) может унифицировать валютную систему, но она сопровождается множеством проблем — опасениями по поводу конфиденциальности, финансового мониторинга, ограниченного денежного предложения, замедления темпов инноваций и т.д. Поэтому почти неизбежно, что более совершенная модель, имитирующая существующую финансовую систему, будет иметь успех.
Для строителей и институциональных пользователей вызов заключается в том, как построить систему, чтобы стейблкоины могли стать "чистыми деньгами", подобно банковским депозитам, балансам финтеха и наличным деньгам, несмотря на различия в залоге, регулировании и пользовательском опыте. Интеграция стейблкоинов в цель монетарной унификации предоставляет предпринимателям следующие возможности для строительства:
Широко доступный механизм чеканки и выкупа
Эмитенты стейблкоинов должны тесно сотрудничать с банками, финансовыми технологическими компаниями и другими существующими инфраструктурами, чтобы создать бесшовные каналы для ввода/вывода средств по номиналу (on/off ramps). Реализация взаимозаменяемости стейблкоинов по номиналу через существующие системы позволит сделать стейблкоины неотличимыми от традиционных валют, что ускорит их распространение по всему миру.
Центр расчетов по стейблкоинам
Создание децентрализованной кооперативной организации — аналогично стабильной версии ACH или Visa — для обеспечения мгновенного, безбарьерного и прозрачного обменного опыта. Модуль стабильности Peg Stability Module (PSM) от MakerDAO уже предложил многообещающую модель, но если удастся расширить протокол на этой основе и обеспечить расчет по номиналу между участвующими эмитентами и с фиатной валютой долларом, это будет более революционным решением.
Разработка надежного и нейтрального слоя залога
Перенос взаимозаменяемости стейблов на широко принимаемый уровень обеспечения (например, токенизированные банковские депозиты или упаковленные государственные облигации), что позволяет эмитентам стейблов внедрять инновации в брендирование, маркетинг и механизмы стимулирования, в то время как пользователи могут легко разбирать и конвертировать по мере необходимости.
Лучшие биржи, торговые намерения, кросс-чейн мосты и абстракция учетных записей
Используя более совершенные версии существующих или известных технологий, автоматически искать и осуществлять лучшие каналы входа и выхода капиталов или способы обмена, чтобы достичь оптимального тарифа. Создавать многовалютные биржи, минимизируя проскальзывание. При этом скрывать эти сложности, предоставляя пользователям стейблкоинов предсказуемый опыт расходов даже при массовом использовании.
2. Глобальный спрос на долларовые стейблкоины: спасательный круг в условиях высокой инфляции и контроля капитала
Во многих странах структурный спрос на доллар чрезвычайно высок. Для тех граждан, которые живут в условиях высокой инфляции или строгого контроля капитала, стабильные монеты в долларах являются спасительным кругом — они не только защищают сбережения, но и напрямую связывают с глобальной коммерческой сетью.
Для бизнеса доллар является международной валютой, что делает международные сделки более удобными и прозрачными. Люди нуждаются в быстрой, широко принимаемой и стабильной валюте для потребления и сбережений.
Тем не менее, текущие расходы на международные переводы достигают 13%, в мире 900 миллионов человек живут в условиях высокой инфляции и не могут получить стабильную валюту, а еще 1,4 миллиарда человек находятся в состоянии нехватки банковских услуг. Успех долларовых стейблкойнов не только отражает спрос на доллар, но также подчеркивает стремление людей к «лучшему валютному инструменту».
Помимо политических и националистических причин, важной причиной, по которой страны сохраняют свои местные валюты, является то, что это дает руководителям возможность корректировать экономику в соответствии с местными экономическими реалиями. Когда бедствия влияют на производство, ключевые экспортные показатели падают или потребительская уверенность колеблется, центральные банки могут смягчить удары, повысив конкурентоспособность или стимулируя потребление, путем изменения процентных ставок или эмиссии денег.
Широкое использование долларовых стейблкоинов может ослабить способность местных законодателей регулировать экономику. Корень этой проблемы лежит в принципе "Невозможной тройки" (Impossible Trinity) в экономике, согласно которому страна может в любой момент выбрать только две из трех экономических политик:
Свободное движение капитала;
Фиксированный или строго регулируемый обменный курс;
Независимая монетарная политика (свободная установка внутренней процентной ставки).
Децентрализованные пиринговые переводы влияют на все политики в «невозможном треугольнике». Такие переводы обходят контроль за капиталом, заставляя движение капитала быть полностью открытым. Долларизация ослабляет влияние политик по управлению обменным курсом или внутренними процентными ставками, привязывая граждан к международной валютной единице. Страны направляют граждан к местной валюте через узкие каналы соответствующих банковских систем, чтобы осуществлять эти политики.
Тем не менее, стабильные монеты в долларах остаются привлекательными для иностранных стран, поскольку более дешевые и программируемые доллары могут привлечь торговлю, инвестиции и переводы. Большая часть международной торговли осуществляется в долларах, поэтому чем проще получить доступ к долларам, тем быстрее, проще и распространеннее становится международная торговля. Кроме того, правительства стран по-прежнему могут облагать налогом каналы входа и выхода средств (on/off ramps) и контролировать местные депозитарные учреждения.
На уровне соответствующих банков и международных платежей уже существует ряд нормативных актов, систем и инструментов, направленных на предотвращение отмывания денег, уклонения от уплаты налогов и мошенничества. Несмотря на то, что стейблкоины функционируют на открытом и программируемом реестре, что упрощает создание средств безопасности, эти инструменты все еще нуждаются в фактической разработке. Это предоставляет предпринимателям возможность связать стейблкоины с существующей инфраструктурой соблюдения международных платежей, тем самым поддерживая и реализуя соответствующие политики.
Если мы не предположим, что суверенные государства ради эффективности откажутся от ценных инструментов политики (что крайне маловероятно) и проигнорируют мошенничество и другие финансовые преступления (что также маловероятно), у предпринимателей будет возможность создать системы, которые помогут стейблкоинам лучше интегрироваться в местную экономику.
При принятии более совершенных технологий необходимо улучшить существующие меры защиты, такие как ликвидность валютного рынка, регулирование борьбы с отмыванием денег (AML) и другие механизмы макропруденциального буферирования, чтобы стабильные монеты смогли успешно интегрироваться в местную финансовую систему. Эти технологические решения могут достичь следующих целей:
Локальное принятие стейблкоинов в долларах
Интеграция долларовых стейблкоинов в местные банки, финансовые технологии и платежные системы, поддерживая мелкие, необязательные и потенциально облагаемые налогом преобразования. Такой подход повышает местную ликвидность, не полностью подрывая статус местной валюты.
Местные стабильные монеты как канал для ввода и вывода средств
Эмитировать стейблкоины, привязанные к местной валюте, и глубоко интегрировать их с местной финансовой инфраструктурой. Такие стейблкоины могут служить не только эффективным инструментом для валютной торговли, но и стать стандартным высокопроизводительным платежным каналом. Для достижения широкой интеграции может потребоваться создание расчетного центра или нейтрального уровня обеспечения.
Криптовалютный рынок на блокчейне
Разработка системы сопоставления и агрегирования цен между стабильными монетами и фиатной валютой. Участники рынка могут потребоваться держать доходные резервные активы и использовать высокий рычаг для поддержки существующих стратегий валютной торговли.
Конкуренты MoneyGram
Создание соответствующей сети наличных операций, основанной на физической розничной торговле, которая вознаграждает агентов расчетами в стейблкойнах. Хотя MoneyGram недавно объявила о подобном продукте, все еще существует множество возможностей для других компаний с成熟ной дистрибутивной сетью участвовать в конкуренции.
Улучшение соблюдения норм
Обновите существующие решения по соблюдению нормативных требований для поддержки сетей платежей с использованием стейблкоинов. Используйте более высокую программируемость стейблкоинов для предоставления более глубоких и быстрых аналитических данных о потоках капитала, что еще больше повысит прозрачность и безопасность.
3. Рассмотрите влияние использования государственных облигаций в качестве залога для стейблкоинов.
Популярность стейблов не объясняется наличием государственных облигаций в качестве обеспечения, а их почти мгновенными, почти бесплатными характеристиками транзакций и бесконечной программируемостью. Стейблы, обеспеченные фиатными резервами, были первыми, кто получил широкое распространение, потому что они легко понимаемы, управляемы и регулируемы. Тем не менее, основной движущей силой спроса со стороны пользователей являются их практичность и доверие (такие как круглосуточные расчеты, совместимость и глобальный спрос), а не конкретная форма их обеспечения.
Фиатные резервные стейблкоины могут столкнуться с вызовами из-за своего успеха: что произойдет, если объем эмиссии стейблкоинов вырастет с текущих 262 миллиарда долларов до 2 триллионов долларов за несколько лет, и регуляторы потребуют, чтобы стейблкоины были обеспечены краткосрочными государственными облигациями США (T-bills)? Этот сценарий не является невозможным, и его влияние на рынок залога и создание кредитов может быть огромным.
Потенциальные последствия держания государственных облигаций
Если 2 триллиона долларов США стабильных монет будут требоваться для инвестирования в краткосрочные государственные облигации США (в настоящее время одно из немногих активов, признанных регуляторами), тогда эмитенты стабильных монет будут владеть примерно третью от 7,6 триллиона долларов США в обращении государственных облигаций. Это изменение похоже на роль фондов денежного рынка (Money Market Funds) сегодня — сосредоточение на ликвидных, низкорисковых активах, но влияние на рынок государственных облигаций может быть еще более глубоким.
Краткосрочные государственные облигации считаются идеальным залогом, так как они широко признаны одним из самых низкорисковых и высоколиквидных активов в мире, а также они номинированы в долларах США, что упрощает управление валютными рисками.
Однако, если объем выпуска стейблов достигнет 2 триллионов долларов, это может привести к снижению доходности государственных облигаций и уменьшению активной ликвидности на рынке репо. Каждая новая выпущенная стейблкоин будет эквивалентна дополнительному спросу на государственные облигации, что позволит Министерству финансов США рефинансировать свои долги по более низкой стоимости, а также сделает государственные облигации более дефицитными и дорогими для других финансовых систем.
Эта ситуация может сократить доходы эмитентов стабильных монет, одновременно усложняя другим финансовым учреждениям получение залога, необходимого для поддержания ликвидности.
Одним из потенциальных решений является выпуск Министерством финансов США большего количества краткосрочных долговых обязательств, например, увеличение объема обращения краткосрочных государственных облигаций с 7 трлн долларов до 14 трлн долларов. Тем не менее, быстрый рост сектора стейблкоинов по-прежнему будет пересматривать динамику спроса и предложения, создавая новые рыночные вызовы и трансформации.
Узкий банковский режим
По своей сути, стабильные монеты, обеспеченные фиатной валютой, очень похожи на узкие банки (Narrow Banking): они хранят 100% резервов (наличных или эквивалентов) и не выдают кредиты. Эта модель имеет низкий уровень риска, что также является одной из причин, по которой стабильные монеты, обеспеченные фиатной валютой, смогли получить раннее одобрение регуляторов.
Узкие банки – это надежная и легко проверяемая система, которая может предоставить держателям токенов четкие гарантии ценности, одновременно избегая всеобъемлющей регуляторной нагрузки, с которой сталкиваются банки с частичными резервами.
Тем не менее, если объем стейблкоинов вырастет в 10 раз и достигнет 2 триллионов долларов, их характеристика полной поддержки резервами и государственными облигациями вызовет цепную реакцию в создании кредита.
Экономисты беспокоятся о модели узкого банка, поскольку она ограничивает способность капитала предоставлять кредиты экономике. Традиционные банки (то есть банки с частичным резервированием) хранят только небольшую часть депозитов клиентов в виде наличных или эквивалентов наличных, в то время как большую часть депозитов выдают в кредит предприятиям, покупателям недвижимости и предпринимателям. Под надзором регулирующих органов банки управляют кредитными рисками и сроками кредитования, чтобы гарантировать, что вкладчики могут изымать свои средства по мере необходимости.
Это причина, по которой регуляторы не хотят, чтобы узкие банки принимали депозиты — средства в узком банковском режиме имеют низкий денежный множитель (то есть на один доллар поддерживается низкий коэффициент кредитной экспансии). В основном экономика зависит от потока кредитов: регуляторы, компании и обычные потребители извлекают выгоду из более активной и взаимозависимой экономики. Если даже лишь небольшая часть из 17 триллионов долларов США депозитной базы перенесется в стабилизационные монеты на основе фиатной валюты, банки могут потерять свой самый дешевый источник финансирования.
Сталкиваясь с утечкой депозитов, банки столкнутся с двумя не совсем идеальными выборами: либо сократить кредитное создание (например, уменьшить объемы ипотечных кредитов, автокредитов и кредитов для малых и средних предприятий); либо заменить утраченные депозиты за счет оптового финансирования (например, предоплат от Федеральных жилищных кредитных банков), которое имеет более высокие затраты и более короткие сроки.
Тем не менее, стейблкоины, как "лучшие деньги", поддерживают более высокую скорость обращения денег. Один стейблкоин может быть отправлен, использован, заимствован или предоставлен в течение одной минуты — это означает, что его можно использовать часто! Все это может контролироваться людьми или программным обеспечением, и это происходит круглосуточно, 7 дней в неделю.
Стейблкоины не обязательно должны поддерживаться государственными облигациями. Токенизированные депозиты (Tokenized Deposits) являются еще одним решением, которое позволяет ценностному предложению стейблкоина оставаться на балансе банка, одновременно обращаясь в экономике на скорости современного блокчейна.
В этом режиме депозиты будут продолжать находиться в системе fractional reserve banking, при этом каждый токен стабильной стоимости фактически продолжает поддерживать кредитные операции эмитента.
Восстановление эффекта денежного мультипликатора — не только за счет скорости обращения, но и через традиционное кредитное создание — при этом пользователи по-прежнему могут наслаждаться круглосуточным расчетом, композируемостью и программируемостью на цепочке.
При проектировании стабильной криптовалюты можно достичь баланса между экономикой и инновациями следующими способами:
Токенизированная депозитная модель: хранение депозитов в системе дробных резервов;
Диверсифицированные залоги: помимо краткосрочных государственных облигаций, расширение на другие высококачественные, ликвидные активы;
Встраивание автоматизированного потока ликвидности: используя механизмы онлайнового выкупа, третьих сторон, пулов CDP (обеспеченных долговых позиций) и т.д., повторно вводите неиспользуемые резервы на кредитный рынок.
Эти дизайны не являются компромиссом с традиционными банками, а предоставляют больше возможностей для поддержания экономической активности.
Конечная цель состоит в том, чтобы поддерживать взаимозависимую и постоянно растущую экономику, чтобы разумные коммерческие кредиты стали легко доступными. Инновационный дизайн стабильных монет может достичь этой цели, поддерживая традиционное кредитование, одновременно увеличивая скорость обращения денег, децентрализованное обеспечение займов и прямое частное кредитование.
Несмотря на то, что текущая регуляторная среда делает невозможным использование токенизированных депозитов, регулирование стабильных монет, обеспеченных фиатными резервами, постепенно проясняется, открывая двери для стабильных монет, обеспеченных банковскими депозитами.
Депозитно-обеспеченные стейблкоины (Deposit-backed Stablecoins) позволяют банкам повышать капитальную эффективность, предоставляя кредитные услуги, а также обеспечивают программируемость стейблкоинов, их стоимость и скорость транзакций. Когда пользователь выбирает создать депозитно-обеспеченный стейблкоин, банк вычитает соответствующую сумму из остатка на счете пользователя и переводит депозитные обязательства на обобщенный счет стейблкоинов. Эти стейблкоины будут представлять собой долларовые права на владение этими активами, и пользователь может отправить их на выбранный им публичный адрес.
Помимо стабильных монет, поддерживаемых депозитами, следующие инновационные меры также помогут повысить капитализацию, уменьшить трения на рынке государственных облигаций и ускорить обращение денег:
Помогите банкам принять стейблкоины
Банки могут позволить пользователям снимать средства со своих депозитов, одновременно сохраняя доходность базовых активов и поддерживая отношения с клиентами, путем использования или даже выпуска стейблкоинов. Стейблкоины также предоставляют банкам возможности для платежей без участия посредников.
Помощь частным лицам и компаниям в принятии децентрализованных финансов (DeFi)
С ростом числа пользователей, которые напрямую управляют своими финансами и богатством через стейблкойны и токенизированные активы, предприниматели должны помочь этим пользователям быстро и безопасно получить финансирование.
Расширение видов залога и реализация токенизации
Расширить диапазон приемлемых залоговых активов за пределы краткосрочных государственных облигаций (T-bills), таких как муниципальные облигации, высококачественные корпоративные долговые обязательства, обеспеченные ипотечные ценные бумаги (MBS) или обеспеченные реальные активы (RWAs). Это не только снизит зависимость от одного рынка, но и предоставит кредитование заемщикам за пределами правительства США, одновременно обеспечивая высокое качество и ликвидность залоговых активов для поддержания стабильности стейбла и доверия пользователей.
Перенос залога в блокчейн для повышения ликвидности
Токенизировать эти залоговые активы (такие как недвижимость, товары, акции и государственные облигации), создавая более богатую экосистему залога.
Использование модели залогового долгового пула (CDP)
Ссылаясь на DAI от MakerDAO и другие стабильные монеты, основанные на CDP, эти стабильные монеты используют разнообразные активы на цепи в качестве залога, распределяя риски, одновременно воспроизводя на цепи функции денежной эмиссии, предоставляемые банками. Кроме того, по требованию эти стабильные монеты должны проходить строгий аудит третьей стороной и обеспечивать прозрачное раскрытие информации для проверки стабильности своей модели залога.
Сфера стабильных монет сталкивается с огромными вызовами, но каждый вызов также приносит огромные возможности. Те предприниматели и политики, которые смогут глубоко понять сложность стабильных монет, имеют возможность сформировать более умное, более безопасное и более превосходное финансовое будущее.
Благодарности
Особая благодарность Тиму Салливану за его постоянную поддержку. Также благодарим Айдена Славина, Майлса Дженнингса, Скотта Коминерса, Кристиана Каталини и Луку Проспери за их глубокие отзывы и советы, благодаря которым эта статья была завершена.
Об авторе
Сэм Бронер является партнером инвестиционной команды a16z crypto. Прежде чем присоединиться к a16z, он работал инженером-программистом в Microsoft, участвуя в создании Fluid Framework и Microsoft Copilot Pages. Сэм также учился в Sloan School of Management при MIT, принимал участие в проекте Hamilton в Федеральном резервном банке Бостона, возглавлял клуб блокчейна Слоуна, организовал первый саммит по искусственному интеллекту в Слоуне и был удостоен премии MIT Patrick J. McGovern за создание предпринимательского сообщества. Вы можете следить за ним в X (бывший Twitter) @SamBroner или посетить его личный сайт sambroner.com для получения дополнительной информации.
Источник: TechFlow