Министерство финансов США склоняется к стратегии увеличения выпуска краткосрочных облигаций, что существенно подрывает независимость Федеральной резервной системы (ФРС).
Автор: Бао Ийлун
Источник: Уолл-стрит Джорнел
Министерство финансов США склоняется к стратегии увеличения выпуска краткосрочных облигаций, что существенно ослабляет независимость Федеральной резервной системы (ФРС), и полномочия по формированию денежно-кредитной политики могут фактически перейти в ведение финансового ведомства.
На этой неделе министр финансов США Джанет Йеллен четко выразила свою позицию в пользу большей зависимости от краткосрочного долгового финансирования, что контрастирует с ее предыдущей критикой прежнего правительства за чрезмерную зависимость от краткосрочных казначейских облигаций. Эта стратегия на самом деле эквивалентна финансовой версии количественного смягчения.
С краткосрочной точки зрения переход Министерства финансов к большему выпуску краткосрочных государственных облигаций будет способствовать дальнейшему отклонению цен на рискованные активы от долгосрочной справедливой стоимости и структурно поднимет уровень инфляции.
Более глубокое влияние заключается в том, что это серьезно ограничит способность Федеральной резервной системы (ФРС) свободно разрабатывать антиинфляционную денежно-кредитную политику, формируя фискальную доминантную структуру. Фактическая независимость Федеральной резервной системы в последние годы была подорвана, а резкий рост выпуска краткосрочных государственных облигаций еще больше лишит центральный банк возможности свободно разрабатывать денежно-кредитную политику.
Почему короткие долги являются «катализатором» инфляции
В ближайшие годы рост инфляции, похоже, неизбежен, и решение Министерства финансов США увеличить объем выпуска краткосрочных облигаций вполне может стать структурным фактором, способствующим росту инфляции.
Государственные облигации, как долговые инструменты со сроком менее одного года, обладают большей «денежной сущностью» по сравнению с долгосрочными облигациями. Исторические данные показывают, что колебания доли государственных облигаций в общей сумме неоплаченных долгов часто предшествуют долгосрочным изменениям инфляции, что больше похоже на причинно-следственную связь, а не просто на корреляцию.
!
Подъем текущего цикла инфляции предвосхищается ростом объемов выпуска казначейских облигаций, начавшимся в середине 2010-х годов, когда дефицит бюджета США впервые начал расти в рамках экономического цикла.
!
Кроме того, взрывной рост репо-рынка в последние годы также усилил влияние краткосрочных облигаций. Благодаря улучшению механизма клиринга и углублению ликвидности, сами репо-сделки стали больше походить на деньги.
Государственные облигации обычно могут получить нулевую скидку (zero haircut) в сделках репо, что позволяет достичь более высокого уровня кредитного плеча. Эти государственные облигации, активированные через репо, больше не являются спящими активами на балансе, а превращаются в «псевдоденьги», способные повышать цены на активы.
Кроме того, выбор стратегии выпуска оказывает совершенно различное влияние на ликвидность рынка.
Ярким примером является то, что когда соотношение чистого выпуска облигаций за год к дефициту бюджета слишком высоко, фондовый рынок, как правило, сталкивается с проблемами. Падение фондового рынка в медвежий рынок в 2022 году является примером этого, что побудило тогдашнего министра финансов Йеллен в 2023 году выпустить大量 казначейских облигаций. Этот шаг успешно направил фонды денежного рынка на использование инструментов обратного репо (RRP) Федеральной резервной системы (ФРС) для покупки этих краткосрочных облигаций, тем самым обеспечив ликвидность на рынке и способствуя его восстановлению.
Кроме того, наблюдения показывают, что объем выпуска краткосрочных казначейских облигаций обычно положительно коррелирует с ростом резервов Федеральной резервной системы (ФРС), особенно после пандемии; в то время как выпуск долгосрочных облигаций имеет отрицательную корреляцию с резервами. Проще говоря, выпуск большего количества долгосрочных облигаций будет сжимать ликвидность, в то время как выпуск большего количества краткосрочных облигаций будет увеличивать ликвидность.
!
выпуск краткосрочных облигаций предоставил рынку «сладкое возбуждение», но когда фондовый рынок находится на историческом максимуме, инвесторы имеют переполненные позиции и оценки крайне высоки, эффективность такого возбуждения может быть трудноустойчива.
Эпоха «финансового лидерства» наступает, Федеральная резервная система (ФРС) в затруднительном положении
Для Федеральной резервной системы (ФРС) нерациональный бум цен на активы и высокая инфляция потребления, в сочетании с большим количеством непогашенных краткосрочных долгов, создают сложную политическую дилемму.
Согласно обычаям, Центральный банк должен был бы принять меры по ужесточению в этой ситуации.
Однако в экономике, накопившей значительное количество краткосрочных долгов, повышение процентных ставок почти мгновенно приведет к финансовой жесткости, поскольку стоимость заимствований для правительства возрастет.
В это время как Федеральная резервная система (ФРС), так и Министерство финансов столкнутся с огромным давлением для смягчения политики, чтобы компенсировать воздействие. В любом случае, конечным победителем будет инфляция.
С ростом невыплаченного остатка краткосрочных государственных облигаций Федеральная резервная система (ФРС) будет ограничена в повышении процентных ставок и всё менее способна выполнять свою полную миссию. Напротив, огромный дефицит бюджета правительства и его планы выпуска будут существенно определять денежно-кредитную политику, создавая ситуацию, когда финансы будут доминировать.
Независимость монетарной политики, к которой привык рынок, будет значительно подорвана, и это происходит еще до вступления в должность нового председателя Федеральной резервной системы (ФРС); новый председатель, вероятно, будет склоняться к ультрадомашнему курсу Белого дома.
Стоит отметить, что это изменение окажет глубокое влияние на рынок в долгосрочной перспективе. Во-первых, доллар станет жертвой. Во-вторых, с сокращением средневзвешенного срока государственного долга кривые доходности будут стремиться к уклонению, что означает, что долгосрочные затраты на финансирование станут более дорогими.
!
Для искусственного снижения долгосрочной доходности вероятность повторного использования таких инструментов политики, как количественное смягчение, контроль кривой доходности (YCC) и финансовые репрессии, значительно возрастет. В конечном итоге это может стать «победой» Министерства финансов.
Если инфляция будет достаточно высокой, и правительству удастся контролировать свой основной бюджетный дефицит, то соотношение долга к ВВП действительно может снизиться. Но для Федеральной резервной системы (ФРС) это, безусловно, станет болезненной утратой, так как ее трудно завоевенная независимость будет серьезно подорвана.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Кто будет влиять на самые важные в мире процентные ставки? Бесент «передает власть» Пауэллу
Автор: Бао Ийлун
Источник: Уолл-стрит Джорнел
Министерство финансов США склоняется к стратегии увеличения выпуска краткосрочных облигаций, что существенно ослабляет независимость Федеральной резервной системы (ФРС), и полномочия по формированию денежно-кредитной политики могут фактически перейти в ведение финансового ведомства.
На этой неделе министр финансов США Джанет Йеллен четко выразила свою позицию в пользу большей зависимости от краткосрочного долгового финансирования, что контрастирует с ее предыдущей критикой прежнего правительства за чрезмерную зависимость от краткосрочных казначейских облигаций. Эта стратегия на самом деле эквивалентна финансовой версии количественного смягчения.
С краткосрочной точки зрения переход Министерства финансов к большему выпуску краткосрочных государственных облигаций будет способствовать дальнейшему отклонению цен на рискованные активы от долгосрочной справедливой стоимости и структурно поднимет уровень инфляции.
Более глубокое влияние заключается в том, что это серьезно ограничит способность Федеральной резервной системы (ФРС) свободно разрабатывать антиинфляционную денежно-кредитную политику, формируя фискальную доминантную структуру. Фактическая независимость Федеральной резервной системы в последние годы была подорвана, а резкий рост выпуска краткосрочных государственных облигаций еще больше лишит центральный банк возможности свободно разрабатывать денежно-кредитную политику.
Почему короткие долги являются «катализатором» инфляции
В ближайшие годы рост инфляции, похоже, неизбежен, и решение Министерства финансов США увеличить объем выпуска краткосрочных облигаций вполне может стать структурным фактором, способствующим росту инфляции.
Государственные облигации, как долговые инструменты со сроком менее одного года, обладают большей «денежной сущностью» по сравнению с долгосрочными облигациями. Исторические данные показывают, что колебания доли государственных облигаций в общей сумме неоплаченных долгов часто предшествуют долгосрочным изменениям инфляции, что больше похоже на причинно-следственную связь, а не просто на корреляцию.
!
Подъем текущего цикла инфляции предвосхищается ростом объемов выпуска казначейских облигаций, начавшимся в середине 2010-х годов, когда дефицит бюджета США впервые начал расти в рамках экономического цикла.
!
Кроме того, взрывной рост репо-рынка в последние годы также усилил влияние краткосрочных облигаций. Благодаря улучшению механизма клиринга и углублению ликвидности, сами репо-сделки стали больше походить на деньги.
Государственные облигации обычно могут получить нулевую скидку (zero haircut) в сделках репо, что позволяет достичь более высокого уровня кредитного плеча. Эти государственные облигации, активированные через репо, больше не являются спящими активами на балансе, а превращаются в «псевдоденьги», способные повышать цены на активы.
Кроме того, выбор стратегии выпуска оказывает совершенно различное влияние на ликвидность рынка.
Ярким примером является то, что когда соотношение чистого выпуска облигаций за год к дефициту бюджета слишком высоко, фондовый рынок, как правило, сталкивается с проблемами. Падение фондового рынка в медвежий рынок в 2022 году является примером этого, что побудило тогдашнего министра финансов Йеллен в 2023 году выпустить大量 казначейских облигаций. Этот шаг успешно направил фонды денежного рынка на использование инструментов обратного репо (RRP) Федеральной резервной системы (ФРС) для покупки этих краткосрочных облигаций, тем самым обеспечив ликвидность на рынке и способствуя его восстановлению.
Кроме того, наблюдения показывают, что объем выпуска краткосрочных казначейских облигаций обычно положительно коррелирует с ростом резервов Федеральной резервной системы (ФРС), особенно после пандемии; в то время как выпуск долгосрочных облигаций имеет отрицательную корреляцию с резервами. Проще говоря, выпуск большего количества долгосрочных облигаций будет сжимать ликвидность, в то время как выпуск большего количества краткосрочных облигаций будет увеличивать ликвидность.
!
выпуск краткосрочных облигаций предоставил рынку «сладкое возбуждение», но когда фондовый рынок находится на историческом максимуме, инвесторы имеют переполненные позиции и оценки крайне высоки, эффективность такого возбуждения может быть трудноустойчива.
Эпоха «финансового лидерства» наступает, Федеральная резервная система (ФРС) в затруднительном положении
Для Федеральной резервной системы (ФРС) нерациональный бум цен на активы и высокая инфляция потребления, в сочетании с большим количеством непогашенных краткосрочных долгов, создают сложную политическую дилемму.
Согласно обычаям, Центральный банк должен был бы принять меры по ужесточению в этой ситуации.
Однако в экономике, накопившей значительное количество краткосрочных долгов, повышение процентных ставок почти мгновенно приведет к финансовой жесткости, поскольку стоимость заимствований для правительства возрастет.
В это время как Федеральная резервная система (ФРС), так и Министерство финансов столкнутся с огромным давлением для смягчения политики, чтобы компенсировать воздействие. В любом случае, конечным победителем будет инфляция.
С ростом невыплаченного остатка краткосрочных государственных облигаций Федеральная резервная система (ФРС) будет ограничена в повышении процентных ставок и всё менее способна выполнять свою полную миссию. Напротив, огромный дефицит бюджета правительства и его планы выпуска будут существенно определять денежно-кредитную политику, создавая ситуацию, когда финансы будут доминировать.
Независимость монетарной политики, к которой привык рынок, будет значительно подорвана, и это происходит еще до вступления в должность нового председателя Федеральной резервной системы (ФРС); новый председатель, вероятно, будет склоняться к ультрадомашнему курсу Белого дома.
Стоит отметить, что это изменение окажет глубокое влияние на рынок в долгосрочной перспективе. Во-первых, доллар станет жертвой. Во-вторых, с сокращением средневзвешенного срока государственного долга кривые доходности будут стремиться к уклонению, что означает, что долгосрочные затраты на финансирование станут более дорогими.
!
Для искусственного снижения долгосрочной доходности вероятность повторного использования таких инструментов политики, как количественное смягчение, контроль кривой доходности (YCC) и финансовые репрессии, значительно возрастет. В конечном итоге это может стать «победой» Министерства финансов.
Если инфляция будет достаточно высокой, и правительству удастся контролировать свой основной бюджетный дефицит, то соотношение долга к ВВП действительно может снизиться. Но для Федеральной резервной системы (ФРС) это, безусловно, станет болезненной утратой, так как ее трудно завоевенная независимость будет серьезно подорвана.