Традиционные финансы постепенно интегрируют стейблкоины в свою систему, и объем сделок со стейблкоинами продолжает расти. Стейблкоины стали лучшим инструментом для построения глобальных финансовых технологий благодаря своей скорости, почти нулевой стоимости и легкости программирования. Переход от традиционных технологий к новым технологиям означает, что мы будем использовать принципиально разные бизнес-модели — но эта трансформация также принесет новые риски. В конце концов, модель самоуправления на основе цифровых активов является разрушительной переменой для банковской системы, существовавшей на протяжении сотен лет, по сравнению с банковской системой, зависимой от депозитов.
Итак, какие более широкие проблемы валютной структуры и политики предприниматели, регуляторы и традиционные финансовые учреждения должны решить в процессе этой трансформации?
В данной статье подробно рассматриваются три основные проблемы и потенциальные решения, которые могут быть актуальны как для стартапов, так и для строителей традиционной финансовой сферы: унификация валют; использование стабильных монет, привязанных к доллару, в странах с не долларовой экономикой; а также влияние более качественной валюты, поддерживаемой государственными облигациями.
"Единообразие валюты" и создание единой валютной системы
«Единство валюты» (Singleness of Money) означает, что в рамках одной экономики, независимо от того, кто выпускает деньги или где они хранятся, различные формы валюты могут обмениваться по фиксированному курсу (1:1) и использоваться для платежей, ценообразования и исполнения контрактов. Единство валюты указывает на то, что, даже если множество учреждений или технологий выпускают похожие инструменты валюты, в экономике все равно существует единая валютная система. На самом деле, будь то доллары на вашем счете в JP Morgan, доллары на счете в Wells Fargo или баланс на Venmo, они всегда должны быть эквивалентны стейблкоинам — и всегда поддерживать соотношение 1:1. Этот принцип остается в силе, даже если между этими учреждениями существуют различия в управлении активами и их регуляторном статусе, которые часто игнорируются.
История американской банковской системы в какой-то степени является историей обеспечения обмена доллара и постоянного совершенствования связанных с этим систем.
Глобальные банки, центральные банки, экономисты и регуляторы восхваляют "единство денег", поскольку оно значительно упрощает сделки, контракты, управление, планирование, ценообразование, бухгалтерский учет, безопасность и повседневные транзакции. А сегодня предприятия и частные лица уже воспринимают единство денег как должное.
Однако "единство валют" не является текущим способом функционирования стабильных монет, так как стабильные монеты еще не были должным образом интегрированы с существующей инфраструктурой. Например, если Microsoft, банк, строительная компания или покупатель жилья попытаются обменять 5 миллионов долларов стабильных монет на автоматическом маркет-мейкере (AMM), пользователь не сможет достичь соотношения 1:1 из-за недостаточной глубины ликвидности, и в конечном итоге сумма, которую он получит, будет меньше 5 миллионов долларов. Если стабильные монеты должны полностью преобразовать финансовую систему, такая ситуация явно неприемлема.
Универсальная система обмена по номинальной стоимости поможет стейблкоинам стать частью единой валютной системы. Если стейблкоины не смогут стать частью единой валютной системы, их потенциальные функции и ценность будут значительно снижены.
В настоящее время стабильные монеты функционируют таким образом, что эмитенты (такие как Circle и Tether) предоставляют услуги прямого выкупа для своих стабильных монет (соответственно USDC и USDT), которые в основном ориентированы на институциональных клиентов или пользователей, прошедших процесс проверки, и обычно сопровождаются минимальными лимитами на сделки.
Например, Circle предлагает корпоративным пользователям Circle Mint (ранее Circle Account) для создания и выкупа USDC; Tether, в свою очередь, позволяет проверенным пользователям осуществлять прямой выкуп, обычно при достижении определенного порога (например, 100 000 долларов США).
Децентрализованный MakerDAO через свой модуль Peg Stability Module (PSM) позволяет пользователям обменивать DAI на другие стейблкоины (например, USDC) по фиксированному курсу, фактически выполняя функции проверяемого механизма выкупа/обмена.
Хотя эти решения эффективны, они не являются универсально доступными и требуют от интеграторов подключения к каждому эмитенту по отдельности. Если прямой интеграции нет, пользователи могут только обменивать стабильные монеты или "выходить" через рыночные операции, не имея возможности рассчитываться по номиналу.
В условиях отсутствия прямой интеграции некоторые компании или приложения могут утверждать, что способны поддерживать крайне узкий обменный диапазон — например, всегда обменивать 1 USDC на 1 DAI с разницей в 1 базисный пункт — но это обещание по-прежнему зависит от ликвидности, пространства в балансе и операционной способности.
В теории цифровые валюты центральных банков (CBDC) могут унифицировать валютную систему, но они сопряжены с множеством проблем — опасениями по поводу конфиденциальности, финансовым мониторингом, ограниченным денежным предложением, замедлением темпов инноваций и т. д. — поэтому создание более оптимальной модели, имитирующей существующую финансовую систему, почти неизбежно окажется успешным.
Для строителей и институциональных пользователей вызовом является то, как создать систему, в которой стейблкоины смогут стать "чистой валютой", как банковские вклады, остатки на счетах финансовых технологий и наличные, несмотря на различия в обеспечении, регулировании и пользовательском опыте. Включение стейблкоинов в цель монетарной унификации предоставляет предпринимателям следующие возможности для строительства:
Широко доступный механизм выпуска и выкупа
Эмитенты стейблкоинов должны тесно сотрудничать с банками, финансовыми технологическими компаниями и другими существующими инфраструктурами, чтобы создать бесперебойные и номинальные каналы ввода/вывода средств (on/off ramps). Реализация номинальной взаимозаменяемости стейблкоинов через существующие системы позволит сделать стейблкоины эквивалентными традиционной валюте, что ускорит их распространение по всему миру.
Центр клиринга стабильных монет
Создание децентрализованной кооперативной организации — аналогичной стабильной монете ACH или Visa — для обеспечения мгновенного, безтрения и прозрачного обменного опыта с комиссиями. Peg Stability Module (PSM) от MakerDAO уже предоставил многообещающую модель, но если можно будет расширить протокол на его основе, обеспечивая расчет по номинальной стоимости между участниками эмиссии и с фиатным долларом, это станет более революционным решением.
Разработка надежного и нейтрального уровня залога
Перенос взаимозаменяемости стабильных монет на общепринятый уровень обеспечения (например, токенизированные банковские депозиты или упакованные государственные облигации), позволяя эмитентам стабильных монет проводить инновации в области брендинга, маркетинга и механизмов стимулирования, при этом пользователи могут легко распаковывать и конвертировать по мере необходимости.
Лучшие биржи, торговые намерения, кросс-чейн мосты и абстракция аккаунтов
Используя лучшие версии существующих или известных технологий, автоматически находить и выполнять оптимальные каналы для ввода и вывода средств или способы обмена для достижения наилучшего тарифа. Создавать многовалютные биржи, минимизируя проскальзывание. В то же время скрывать эту сложность, обеспечивая пользователям стабильных монет предсказуемый опыт расходов даже при массовом использовании.
Глобальный спрос на долларовые стейблкоины: спасательный круг при высокой инфляции и капитальном контроле
Во многих странах существует чрезвычайно высокая структурная потребность в долларах США. Для граждан, живущих в условиях высокой инфляции или строгого контроля за капиталом, долларовые стейблы становятся спасательной линией — они не только защищают сбережения, но и напрямую соединяют с глобальной сетью бизнеса.
Для предприятий доллар является международной валютой, что делает международные сделки более удобными и прозрачными. Людям нужна быстрая, широко принимаемая и стабильная валюта для потребления и сбережений.
Однако текущие комиссии за трансакции через границу достигают 13%, и 900 миллионов людей по всему миру живут в условиях высокой инфляции и не могут получить стабильную валюту, еще 1,4 миллиарда человек страдают от недостатка банковских услуг. Успех долларовых стейблкоинов не только отражает спрос на доллар, но и подчеркивает стремление людей к "лучшему деньгам".
Помимо политических и националистических причин, одной из важных причин, по которой страны сохраняют свои местные валюты, является то, что это дает возможность принимающим решения адаптировать экономику к местной экономической реальности. Когда бедствия влияют на производство, ключевой экспорт падает или потребительская уверенность колеблется, центральный банк может смягчить последствия, повысив конкурентоспособность или стимулируя потребление, путем изменения процентных ставок или эмиссии валюты.
Широкое использование стейблкоинов, привязанных к доллару, может ослабить способность местных законодателей регулировать экономику. Корень этой проблемы заключается в принципе «невозможной тройки» (Impossible Trinity) в экономике, который утверждает, что страна может в любой момент выбрать только две из трех экономических политик:
Свободное движение капитала;
Фиксированный или строго регулируемый обменный курс;
Независимая монетарная политика (свободное установление внутренней процентной ставки).
Децентрализованные пиринговые переводы оказали влияние на все политики, входящие в "невозможный треугольник". Такие переводы обходят капитальный контроль, заставляя капитальные потоки быть полностью открытыми. Долларизация ослабляет влияние политик по управлению обменным курсом или внутренними процентными ставками, привязывая граждан к международным валютным единицам. Страны направляют граждан к местной валюте через узкие каналы соответствующей банковской системы, чтобы реализовать эти политики.
Тем не менее, стабильные монеты в долларах США остаются привлекательными для иностранцев, поскольку более дешевые и программируемые доллары могут привлечь торговлю, инвестиции и переводы. Большая часть международной торговли осуществляется в долларах США, поэтому чем проще получить доллары, тем быстрее, проще и распространеннее становится международная торговля. Кроме того, правительства стран все еще могут облагать налогом каналы ввода/вывода средств (on/off ramps) и контролировать местные депозитарные учреждения.
На уровне соответствующих банков и международных платежей уже существует ряд нормативных актов, систем и инструментов, направленных на предотвращение отмывания денег, уклонения от уплаты налогов и мошенничества. Несмотря на то, что стейблкоины функционируют на открытой и программируемой бухгалтерской книге, что упрощает создание средств безопасности, эти инструменты все еще требуют фактической разработки. Это предоставляет предпринимателям возможность связать стейблкоины с существующей международной платежной инфраструктурой соблюдения норм, поддерживая и реализуя соответствующие политики.
Если мы не предположим, что суверенные государства ради эффективности откажутся от ценных инструментов политики (что крайне маловероятно) и проигнорируют мошенничество и другие финансовые преступления (также маловероятно), то у предпринимателей будет возможность создать системы, которые помогут стейблкоинам лучше интегрироваться в местную экономику.
При принятии более совершенных технологий необходимо улучшить существующие меры защиты, такие как ликвидность валютного рынка, регулирование по борьбе с отмыванием денег (AML) и другие макропруденциальные буферные механизмы, чтобы стабильные монеты могли беспрепятственно интегрироваться в местную финансовую систему. Эти технологические решения могут достичь следующих целей:
Локальное принятие долларовых стейблкоинов
Интеграция стейблкоинов в местные банки, финансовые технологические компании и платежные системы с поддержкой мелких, необязательных и возможно облагаемых налогом конверсий. Этот подход не только повышает местную ликвидность, но и не ослабляет полностью позиции местной валюты.
Местная стабильная монета как канал для ввода и вывода средств
Эмиссия стейблкоинов, привязанных к местной валюте, с глубокой интеграцией с местной финансовой инфраструктурой. Эти стейблкоины могут служить не только эффективным инструментом для валютной торговли, но и стать стандартным высокопроизводительным каналом для платежей. Для достижения широкой интеграции может потребоваться создание клирингового центра или нейтрального уровня залога.
Криптовалютный рынок
Разработка системы сопоставления и агрегирования цен, охватывающей стейблкоины и фиатные валюты. Участники рынка могут потребовать поддерживать существующие валютные торговые стратегии, обладая доходными резервными активами и используя высокий уровень кредитного плеча.
Конкуренты MoneyGram
Создание соответствующей сети наличных депозитов и снятий, основанной на физической рознице, с вознаграждением агентов в стабильных монетах. Несмотря на то, что MoneyGram недавно объявила о похожем продукте, все еще существует множество возможностей для других компаний с развитыми дистрибуционными сетями для участия в конкуренции.
Улучшение соблюдения нормативных требований
Обновите существующие решения по соблюдению требований, чтобы поддерживать сети платежей с использованием стабильных монет. Используйте более высокую программируемость стабильных монет для предоставления более богатых и быстрых инсайтов о потоках средств, а также для повышения прозрачности и безопасности.
Рассмотрите влияние использования государственных облигаций в качестве залога для стейблкоинов.
Популярность стейблкоинов обусловлена не тем, что за ними стоят государственные облигации, а их почти мгновенными и почти бесплатными торговыми характеристиками, а также бесконечной программируемостью. Стейблкоины с резервом в фиатной валюте были первыми, которые получили широкое распространение, потому что они легки для понимания, управления и регулирования. Однако основной движущей силой потребительского спроса является их практичность и доверие (например, расчеты 24/7, совместимость и глобальный спрос), а не конкретная форма их залога.
Фиатные резервообразующие стейблы могут столкнуться с вызовами из-за их успеха: что произойдет, если объем эмиссии стейблов вырастет с текущих 262 миллиардов долларов до 2 триллионов долларов за несколько лет, и если регуляторы потребуют, чтобы стейблы были обеспечены краткосрочными государственными облигациями США (T-bills)? Этот сценарий вовсе не невозможен, и его влияние на рынок залога и создание кредитов может быть огромным.
Потенциальное влияние владения государственными облигациями
Если 2 триллиона долларов США стабильных монет будут требоваться для инвестиций в краткосрочные государственные облигации США (в настоящее время одно из немногих активов, признанных регуляторами), то эмитенты стабильных монет будут владеть примерно третью от объема государственных облигаций в 7,6 триллиона долларов. Это изменение похоже на роль фондов денежного рынка (Money Market Funds) сегодня — сосредоточение на ликвидных, низкорисковых активах, но влияние на рынок государственных облигаций может быть более глубоким.
Краткосрочные государственные облигации рассматриваются как идеальное обеспечение, потому что они широко считаются одним из активов с наименьшим риском и высокой ликвидностью в мире, при этом они номинированы в долларах США, что упрощает управление валютными рисками.
Однако, если объем выпуска стейблов составит 20 триллионов долларов, это может привести к снижению доходности государственного долга и уменьшению активной ликвидности на рынке репо. Каждая новая эмиссия стейбла будет эквивалентна дополнительному спросу на государственные облигации, что позволит министерству финансов США проводить рефинансирование по более низкой цене, в то время как государственные облигации станут более дефицитными и дорогими для других финансовых систем.
Эта ситуация может снизить доходы эмитентов стейблкоинов, одновременно усложняя другим финансовым учреждениям получение необходимого обеспечения для поддержания ликвидности.
Одним из потенциальных решений является выпуск Министерством финансов США большего количества краткосрочных долговых обязательств, например, увеличение обращения краткосрочных государственных облигаций с 7 триллионов долларов до 14 триллионов долларов. Но даже в этом случае быстрый рост индустрии стейблкоинов все равно изменит динамику спроса и предложения, что приведет к новым рыночным вызовам и преобразованиям.
узкий банковский режим
По своей сути, стабильные монеты с резервом в фиатной валюте очень похожи на узкие банки (Narrow Banking): они держат 100% резервов (наличных или эквивалентов) и не занимаются кредитованием. Эта модель имеет низкие риски, и это одна из причин, по которой стабильные монеты с резервом в фиатной валюте смогли получить раннее одобрение регулирующих органов.
Узкие банки представляют собой надежную и легко проверяемую систему, которая может предоставить держателям токенов четкую гарантию ценности, одновременно избегая всеобъемлющей регуляторной нагрузки, с которой сталкиваются банки с частичными резервами.
Однако, если объем стейблкоинов вырастет в 10 раз, достигнув 2 триллионов долларов, их полностью поддерживаемые резервами и государственными облигациями характеристики окажут цепную реакцию на создание кредитов.
Экономисты выражают обеспокоенность по поводу узкой банковской модели, поскольку она ограничивает способность капитала предоставлять кредиты экономике. Традиционные банки (то есть банки с частичным резервированием) хранят лишь небольшую часть депозитов клиентов в виде наличных или эквивалентов наличных, в то время как большую часть депозитов они ссужают предприятиям, покупателям жилья и предпринимателям. Под надзором регулирующих органов банки управляют кредитными рисками и сроками кредитования, чтобы обеспечить возможность вкладчикам снимать средства по мере необходимости.
Это причина, по которой регулирующие органы не хотят, чтобы узкие банки принимали депозиты — средства в модели узкого банка имеют более низкий денежный мультипликатор (то есть один доллар поддерживает более низкий коэффициент кредитного расширения). В основном экономика зависит от потока кредитов: регулирующие органы, компании и обычные потребители выигрывают от более активной и взаимозависимой экономики. Если даже небольшая часть из 17 триллионов долларов базовых депозитов в США переместится в стабильные монеты, обеспеченные фиатом, банки могут потерять свой самый дешевый источник финансирования.
Сталкиваясь с утечкой депозитов, банки будут вынуждены столкнуться с двумя не слишком идеальными вариантами: либо сократить кредитное создание (например, уменьшить ипотечные кредиты, автокредиты и кредитные лимиты для малого и среднего бизнеса); либо заменить утраченные депозиты за счет оптового финансирования (например, предварительных платежей Федеральных жилищных кредитных банков), которое имеет более высокие затраты и более короткие сроки.
Тем не менее, стейблкоины, будучи «лучшей валютой», поддерживают более высокую скорость обращения денег. Один стейблкоин может быть отправлен, потрачен, взят в долг или одолжен в течение одной минуты — то есть его можно использовать часто! Все это может контролироваться как людьми, так и программным обеспечением, и работать круглосуточно, семь дней в неделю.
Стейблкоины не обязательно должны поддерживаться государственными облигациями. Токенизированные депозиты (Tokenized Deposits) являются еще одним решением, которое позволяет ценностному предложению стейблкоинов оставаться на балансе банка, одновременно обеспечивая их обращение в экономике на скорости современного блокчейна.
В этом режиме депозиты будут продолжать оставаться в системе банков с частичными резервами, и каждый стабильный токен по сути все еще поддерживает кредитную деятельность эмитента.
Восстановление эффекта денежного мультипликатора — не только за счет скорости обращения, но и за счет традиционного кредитного создания — при этом пользователи все еще могут наслаждаться расчетами 24/7, композируемостью и программируемостью на блокчейне.
При проектировании стабильной валюты можно достичь баланса между экономикой и инновациями следующими способами:
Токенизированная депозитная модель: хранение депозитов в системе дробных резервов;
Диверсифицированные залоги: помимо краткосрочных государственных облигаций, расширение на другие высококачественные, ликвидные активы;
Встраивание автоматического потока ликвидности: использование механизмов, таких как ончейн-выкуп, сторонние учреждения, пул CDP (пул залоговых долговых обязательств), для повторного введения неиспользуемых резервов на кредитный рынок.
Эти дизайны не являются компромиссом перед традиционными банками, а предоставляют больше возможностей для поддержания экономической активности.
Конечная цель состоит в том, чтобы поддерживать взаимозависимую и постоянно растущую экономику, что сделает разумные коммерческие кредиты легкодоступными. Инновационный дизайн стабильной монеты может достичь этой цели, поддерживая традиционное кредитование, одновременно повышая скорость обращения денег, децентрализованное кредитование под залог и прямое частное кредитование.
Несмотря на то, что текущая регуляторная среда делает токенизированные депозиты (Tokenized Deposits) невозможными, регулирование, касающееся стабильных монет, обеспеченных фиатными резервами, постепенно проясняется, открывая двери для стабильных монет, обеспеченных банковскими депозитами.
Депозитно-обеспеченные стейблкоины (Deposit-backed Stablecoins) позволяют банкам повысить эффективность капитала, предоставляя кредитные услуги, одновременно обеспечивая программируемость стейблкоина, его стоимость и скорость транзакций. Когда пользователь выбирает выпуск депозитно-обеспеченного стейблкоина, банк вычитает соответствующую сумму из баланса пользователя и переводит депозитное обязательство на интегрированный счет стейблкоина. Эти стейблкоины будут представлять собой долларовые права на владение этими активами, и пользователь сможет отправить их на выбранный им публичный адрес.
Кроме стабильных монет, поддерживаемых депозитами, следующие инновационные меры также помогут повысить капитальную эффективность, уменьшить трение на рынке государственных облигаций и ускорить обращение денег:
Помочь банкам принять стейблкоины
Банки могут позволить пользователям извлекать средства из депозитов, одновременно сохраняя доходность базовых активов и поддерживая отношения с клиентами, путем использования или даже выпуска стабильных монет. Стабильные монеты также предоставляют банкам возможности для платежей без участия посредников.
Помочь отдельным лицам и предприятиям принять децентрализованные финансы (DeFi)
С увеличением числа пользователей, которые напрямую управляют своими финансами и состоянием с помощью стейблкоинов и токенизированных активов, предприниматели должны помочь этим пользователям быстро и безопасно получить средства.
Расширить виды залога и реализовать токенизацию
Расширить диапазон приемлемых залоговых активов за пределы краткосрочных государственных облигаций (T-bills), например, на муниципальные облигации, высококачественные корпоративные бумаги, ипотечные облигации (MBS) или обеспеченные реальными активами (RWA). Это не только уменьшит зависимость от одного рынка, но и предоставит кредитные ресурсы заемщикам вне правительства США, при этом обеспечив высокое качество и ликвидность залоговых активов для поддержания стабильности стабильной валюты и доверия пользователей.
Перенос залога в блокчейн для повышения ликвидности
Токенизация этих залоговых активов (таких как недвижимость, сырьевые товары, акции и государственные облигации) создаст более богатую экосистему обеспечения.
Использование модели обеспеченного долгового пула (CDP)
Ссылаясь на стабильные монеты, основанные на CDP, такие как DAI от MakerDAO, эти стабильные монеты используют диверсифицированные цепочные активы в качестве залога, распределяя риски, при этом воспроизводя функцию расширения денежной массы, предоставляемую банками, на цепи. Кроме того, по требованию эти стабильные монеты должны проходить строгую проверку третьими сторонами и обеспечивать прозрачное раскрытие информации для проверки стабильности своей модели залога.
В сфере стабильных монет существуют огромные вызовы, но каждый из этих вызовов также приносит огромные возможности. Те предприниматели и政策制定者, которые смогут глубоко понять сложность стабильных монет, имеют возможность сформировать более умное, более безопасное и более превосходное финансовое будущее.
Благодарности
Особая благодарность Тиму Салливену за его постоянную поддержку. Также благодарю Айдена Славина, Майлза Дженнингса, Скотта Коминерса, Кристиана Каталини и Луку Просперии за их глубокую обратную связь и советы, которые помогли завершить эту статью.
Об авторе
Сэм Бронер является партнером инвестиционной команды a16z crypto. Прежде чем присоединиться к a16z, он работал инженером-программистом в Microsoft, участвовал в создании Fluid Framework и Microsoft Copilot Pages. Сэм также учился в Школе управления Слоун при Массачусетском технологическом институте (MIT), принимал участие в проекте Hamilton в Федеральном резервном банке Бостона, возглавлял блокчейн-клуб Слоун, организовал первый саммит по искусственному интеллекту в Слоун и получил премию Patrick J. McGovern от MIT за создание предпринимательского сообщества. Вы можете следить за ним в X (бывший Twitter) @SamBroner или посетить его личный сайт sambroner.com, чтобы узнать больше.
Посмотреть Оригинал
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
a16z: три главные проблемы, которые стоят перед стейблкоинами как валютами — Ликвидность, суверенитет и доверие
Автор: Sam Broner
Компиляция: Shenchao TechFlow
Традиционные финансы постепенно интегрируют стейблкоины в свою систему, и объем сделок со стейблкоинами продолжает расти. Стейблкоины стали лучшим инструментом для построения глобальных финансовых технологий благодаря своей скорости, почти нулевой стоимости и легкости программирования. Переход от традиционных технологий к новым технологиям означает, что мы будем использовать принципиально разные бизнес-модели — но эта трансформация также принесет новые риски. В конце концов, модель самоуправления на основе цифровых активов является разрушительной переменой для банковской системы, существовавшей на протяжении сотен лет, по сравнению с банковской системой, зависимой от депозитов.
Итак, какие более широкие проблемы валютной структуры и политики предприниматели, регуляторы и традиционные финансовые учреждения должны решить в процессе этой трансформации?
В данной статье подробно рассматриваются три основные проблемы и потенциальные решения, которые могут быть актуальны как для стартапов, так и для строителей традиционной финансовой сферы: унификация валют; использование стабильных монет, привязанных к доллару, в странах с не долларовой экономикой; а также влияние более качественной валюты, поддерживаемой государственными облигациями.
«Единство валюты» (Singleness of Money) означает, что в рамках одной экономики, независимо от того, кто выпускает деньги или где они хранятся, различные формы валюты могут обмениваться по фиксированному курсу (1:1) и использоваться для платежей, ценообразования и исполнения контрактов. Единство валюты указывает на то, что, даже если множество учреждений или технологий выпускают похожие инструменты валюты, в экономике все равно существует единая валютная система. На самом деле, будь то доллары на вашем счете в JP Morgan, доллары на счете в Wells Fargo или баланс на Venmo, они всегда должны быть эквивалентны стейблкоинам — и всегда поддерживать соотношение 1:1. Этот принцип остается в силе, даже если между этими учреждениями существуют различия в управлении активами и их регуляторном статусе, которые часто игнорируются.
История американской банковской системы в какой-то степени является историей обеспечения обмена доллара и постоянного совершенствования связанных с этим систем.
Глобальные банки, центральные банки, экономисты и регуляторы восхваляют "единство денег", поскольку оно значительно упрощает сделки, контракты, управление, планирование, ценообразование, бухгалтерский учет, безопасность и повседневные транзакции. А сегодня предприятия и частные лица уже воспринимают единство денег как должное.
Однако "единство валют" не является текущим способом функционирования стабильных монет, так как стабильные монеты еще не были должным образом интегрированы с существующей инфраструктурой. Например, если Microsoft, банк, строительная компания или покупатель жилья попытаются обменять 5 миллионов долларов стабильных монет на автоматическом маркет-мейкере (AMM), пользователь не сможет достичь соотношения 1:1 из-за недостаточной глубины ликвидности, и в конечном итоге сумма, которую он получит, будет меньше 5 миллионов долларов. Если стабильные монеты должны полностью преобразовать финансовую систему, такая ситуация явно неприемлема.
Универсальная система обмена по номинальной стоимости поможет стейблкоинам стать частью единой валютной системы. Если стейблкоины не смогут стать частью единой валютной системы, их потенциальные функции и ценность будут значительно снижены.
В настоящее время стабильные монеты функционируют таким образом, что эмитенты (такие как Circle и Tether) предоставляют услуги прямого выкупа для своих стабильных монет (соответственно USDC и USDT), которые в основном ориентированы на институциональных клиентов или пользователей, прошедших процесс проверки, и обычно сопровождаются минимальными лимитами на сделки.
Например, Circle предлагает корпоративным пользователям Circle Mint (ранее Circle Account) для создания и выкупа USDC; Tether, в свою очередь, позволяет проверенным пользователям осуществлять прямой выкуп, обычно при достижении определенного порога (например, 100 000 долларов США).
Децентрализованный MakerDAO через свой модуль Peg Stability Module (PSM) позволяет пользователям обменивать DAI на другие стейблкоины (например, USDC) по фиксированному курсу, фактически выполняя функции проверяемого механизма выкупа/обмена.
Хотя эти решения эффективны, они не являются универсально доступными и требуют от интеграторов подключения к каждому эмитенту по отдельности. Если прямой интеграции нет, пользователи могут только обменивать стабильные монеты или "выходить" через рыночные операции, не имея возможности рассчитываться по номиналу.
В условиях отсутствия прямой интеграции некоторые компании или приложения могут утверждать, что способны поддерживать крайне узкий обменный диапазон — например, всегда обменивать 1 USDC на 1 DAI с разницей в 1 базисный пункт — но это обещание по-прежнему зависит от ликвидности, пространства в балансе и операционной способности.
В теории цифровые валюты центральных банков (CBDC) могут унифицировать валютную систему, но они сопряжены с множеством проблем — опасениями по поводу конфиденциальности, финансовым мониторингом, ограниченным денежным предложением, замедлением темпов инноваций и т. д. — поэтому создание более оптимальной модели, имитирующей существующую финансовую систему, почти неизбежно окажется успешным.
Для строителей и институциональных пользователей вызовом является то, как создать систему, в которой стейблкоины смогут стать "чистой валютой", как банковские вклады, остатки на счетах финансовых технологий и наличные, несмотря на различия в обеспечении, регулировании и пользовательском опыте. Включение стейблкоинов в цель монетарной унификации предоставляет предпринимателям следующие возможности для строительства:
Широко доступный механизм выпуска и выкупа
Эмитенты стейблкоинов должны тесно сотрудничать с банками, финансовыми технологическими компаниями и другими существующими инфраструктурами, чтобы создать бесперебойные и номинальные каналы ввода/вывода средств (on/off ramps). Реализация номинальной взаимозаменяемости стейблкоинов через существующие системы позволит сделать стейблкоины эквивалентными традиционной валюте, что ускорит их распространение по всему миру.
Центр клиринга стабильных монет
Создание децентрализованной кооперативной организации — аналогичной стабильной монете ACH или Visa — для обеспечения мгновенного, безтрения и прозрачного обменного опыта с комиссиями. Peg Stability Module (PSM) от MakerDAO уже предоставил многообещающую модель, но если можно будет расширить протокол на его основе, обеспечивая расчет по номинальной стоимости между участниками эмиссии и с фиатным долларом, это станет более революционным решением.
Разработка надежного и нейтрального уровня залога
Перенос взаимозаменяемости стабильных монет на общепринятый уровень обеспечения (например, токенизированные банковские депозиты или упакованные государственные облигации), позволяя эмитентам стабильных монет проводить инновации в области брендинга, маркетинга и механизмов стимулирования, при этом пользователи могут легко распаковывать и конвертировать по мере необходимости.
Лучшие биржи, торговые намерения, кросс-чейн мосты и абстракция аккаунтов
Используя лучшие версии существующих или известных технологий, автоматически находить и выполнять оптимальные каналы для ввода и вывода средств или способы обмена для достижения наилучшего тарифа. Создавать многовалютные биржи, минимизируя проскальзывание. В то же время скрывать эту сложность, обеспечивая пользователям стабильных монет предсказуемый опыт расходов даже при массовом использовании.
Во многих странах существует чрезвычайно высокая структурная потребность в долларах США. Для граждан, живущих в условиях высокой инфляции или строгого контроля за капиталом, долларовые стейблы становятся спасательной линией — они не только защищают сбережения, но и напрямую соединяют с глобальной сетью бизнеса.
Для предприятий доллар является международной валютой, что делает международные сделки более удобными и прозрачными. Людям нужна быстрая, широко принимаемая и стабильная валюта для потребления и сбережений.
Однако текущие комиссии за трансакции через границу достигают 13%, и 900 миллионов людей по всему миру живут в условиях высокой инфляции и не могут получить стабильную валюту, еще 1,4 миллиарда человек страдают от недостатка банковских услуг. Успех долларовых стейблкоинов не только отражает спрос на доллар, но и подчеркивает стремление людей к "лучшему деньгам".
Помимо политических и националистических причин, одной из важных причин, по которой страны сохраняют свои местные валюты, является то, что это дает возможность принимающим решения адаптировать экономику к местной экономической реальности. Когда бедствия влияют на производство, ключевой экспорт падает или потребительская уверенность колеблется, центральный банк может смягчить последствия, повысив конкурентоспособность или стимулируя потребление, путем изменения процентных ставок или эмиссии валюты.
Широкое использование стейблкоинов, привязанных к доллару, может ослабить способность местных законодателей регулировать экономику. Корень этой проблемы заключается в принципе «невозможной тройки» (Impossible Trinity) в экономике, который утверждает, что страна может в любой момент выбрать только две из трех экономических политик:
Свободное движение капитала;
Фиксированный или строго регулируемый обменный курс;
Независимая монетарная политика (свободное установление внутренней процентной ставки).
Децентрализованные пиринговые переводы оказали влияние на все политики, входящие в "невозможный треугольник". Такие переводы обходят капитальный контроль, заставляя капитальные потоки быть полностью открытыми. Долларизация ослабляет влияние политик по управлению обменным курсом или внутренними процентными ставками, привязывая граждан к международным валютным единицам. Страны направляют граждан к местной валюте через узкие каналы соответствующей банковской системы, чтобы реализовать эти политики.
Тем не менее, стабильные монеты в долларах США остаются привлекательными для иностранцев, поскольку более дешевые и программируемые доллары могут привлечь торговлю, инвестиции и переводы. Большая часть международной торговли осуществляется в долларах США, поэтому чем проще получить доллары, тем быстрее, проще и распространеннее становится международная торговля. Кроме того, правительства стран все еще могут облагать налогом каналы ввода/вывода средств (on/off ramps) и контролировать местные депозитарные учреждения.
На уровне соответствующих банков и международных платежей уже существует ряд нормативных актов, систем и инструментов, направленных на предотвращение отмывания денег, уклонения от уплаты налогов и мошенничества. Несмотря на то, что стейблкоины функционируют на открытой и программируемой бухгалтерской книге, что упрощает создание средств безопасности, эти инструменты все еще требуют фактической разработки. Это предоставляет предпринимателям возможность связать стейблкоины с существующей международной платежной инфраструктурой соблюдения норм, поддерживая и реализуя соответствующие политики.
Если мы не предположим, что суверенные государства ради эффективности откажутся от ценных инструментов политики (что крайне маловероятно) и проигнорируют мошенничество и другие финансовые преступления (также маловероятно), то у предпринимателей будет возможность создать системы, которые помогут стейблкоинам лучше интегрироваться в местную экономику.
При принятии более совершенных технологий необходимо улучшить существующие меры защиты, такие как ликвидность валютного рынка, регулирование по борьбе с отмыванием денег (AML) и другие макропруденциальные буферные механизмы, чтобы стабильные монеты могли беспрепятственно интегрироваться в местную финансовую систему. Эти технологические решения могут достичь следующих целей:
Локальное принятие долларовых стейблкоинов
Интеграция стейблкоинов в местные банки, финансовые технологические компании и платежные системы с поддержкой мелких, необязательных и возможно облагаемых налогом конверсий. Этот подход не только повышает местную ликвидность, но и не ослабляет полностью позиции местной валюты.
Местная стабильная монета как канал для ввода и вывода средств
Эмиссия стейблкоинов, привязанных к местной валюте, с глубокой интеграцией с местной финансовой инфраструктурой. Эти стейблкоины могут служить не только эффективным инструментом для валютной торговли, но и стать стандартным высокопроизводительным каналом для платежей. Для достижения широкой интеграции может потребоваться создание клирингового центра или нейтрального уровня залога.
Криптовалютный рынок
Разработка системы сопоставления и агрегирования цен, охватывающей стейблкоины и фиатные валюты. Участники рынка могут потребовать поддерживать существующие валютные торговые стратегии, обладая доходными резервными активами и используя высокий уровень кредитного плеча.
Конкуренты MoneyGram
Создание соответствующей сети наличных депозитов и снятий, основанной на физической рознице, с вознаграждением агентов в стабильных монетах. Несмотря на то, что MoneyGram недавно объявила о похожем продукте, все еще существует множество возможностей для других компаний с развитыми дистрибуционными сетями для участия в конкуренции.
Улучшение соблюдения нормативных требований
Обновите существующие решения по соблюдению требований, чтобы поддерживать сети платежей с использованием стабильных монет. Используйте более высокую программируемость стабильных монет для предоставления более богатых и быстрых инсайтов о потоках средств, а также для повышения прозрачности и безопасности.
Популярность стейблкоинов обусловлена не тем, что за ними стоят государственные облигации, а их почти мгновенными и почти бесплатными торговыми характеристиками, а также бесконечной программируемостью. Стейблкоины с резервом в фиатной валюте были первыми, которые получили широкое распространение, потому что они легки для понимания, управления и регулирования. Однако основной движущей силой потребительского спроса является их практичность и доверие (например, расчеты 24/7, совместимость и глобальный спрос), а не конкретная форма их залога.
Фиатные резервообразующие стейблы могут столкнуться с вызовами из-за их успеха: что произойдет, если объем эмиссии стейблов вырастет с текущих 262 миллиардов долларов до 2 триллионов долларов за несколько лет, и если регуляторы потребуют, чтобы стейблы были обеспечены краткосрочными государственными облигациями США (T-bills)? Этот сценарий вовсе не невозможен, и его влияние на рынок залога и создание кредитов может быть огромным.
Потенциальное влияние владения государственными облигациями
Если 2 триллиона долларов США стабильных монет будут требоваться для инвестиций в краткосрочные государственные облигации США (в настоящее время одно из немногих активов, признанных регуляторами), то эмитенты стабильных монет будут владеть примерно третью от объема государственных облигаций в 7,6 триллиона долларов. Это изменение похоже на роль фондов денежного рынка (Money Market Funds) сегодня — сосредоточение на ликвидных, низкорисковых активах, но влияние на рынок государственных облигаций может быть более глубоким.
Краткосрочные государственные облигации рассматриваются как идеальное обеспечение, потому что они широко считаются одним из активов с наименьшим риском и высокой ликвидностью в мире, при этом они номинированы в долларах США, что упрощает управление валютными рисками.
Однако, если объем выпуска стейблов составит 20 триллионов долларов, это может привести к снижению доходности государственного долга и уменьшению активной ликвидности на рынке репо. Каждая новая эмиссия стейбла будет эквивалентна дополнительному спросу на государственные облигации, что позволит министерству финансов США проводить рефинансирование по более низкой цене, в то время как государственные облигации станут более дефицитными и дорогими для других финансовых систем.
Эта ситуация может снизить доходы эмитентов стейблкоинов, одновременно усложняя другим финансовым учреждениям получение необходимого обеспечения для поддержания ликвидности.
Одним из потенциальных решений является выпуск Министерством финансов США большего количества краткосрочных долговых обязательств, например, увеличение обращения краткосрочных государственных облигаций с 7 триллионов долларов до 14 триллионов долларов. Но даже в этом случае быстрый рост индустрии стейблкоинов все равно изменит динамику спроса и предложения, что приведет к новым рыночным вызовам и преобразованиям.
узкий банковский режим
По своей сути, стабильные монеты с резервом в фиатной валюте очень похожи на узкие банки (Narrow Banking): они держат 100% резервов (наличных или эквивалентов) и не занимаются кредитованием. Эта модель имеет низкие риски, и это одна из причин, по которой стабильные монеты с резервом в фиатной валюте смогли получить раннее одобрение регулирующих органов.
Узкие банки представляют собой надежную и легко проверяемую систему, которая может предоставить держателям токенов четкую гарантию ценности, одновременно избегая всеобъемлющей регуляторной нагрузки, с которой сталкиваются банки с частичными резервами.
Однако, если объем стейблкоинов вырастет в 10 раз, достигнув 2 триллионов долларов, их полностью поддерживаемые резервами и государственными облигациями характеристики окажут цепную реакцию на создание кредитов.
Экономисты выражают обеспокоенность по поводу узкой банковской модели, поскольку она ограничивает способность капитала предоставлять кредиты экономике. Традиционные банки (то есть банки с частичным резервированием) хранят лишь небольшую часть депозитов клиентов в виде наличных или эквивалентов наличных, в то время как большую часть депозитов они ссужают предприятиям, покупателям жилья и предпринимателям. Под надзором регулирующих органов банки управляют кредитными рисками и сроками кредитования, чтобы обеспечить возможность вкладчикам снимать средства по мере необходимости.
Это причина, по которой регулирующие органы не хотят, чтобы узкие банки принимали депозиты — средства в модели узкого банка имеют более низкий денежный мультипликатор (то есть один доллар поддерживает более низкий коэффициент кредитного расширения). В основном экономика зависит от потока кредитов: регулирующие органы, компании и обычные потребители выигрывают от более активной и взаимозависимой экономики. Если даже небольшая часть из 17 триллионов долларов базовых депозитов в США переместится в стабильные монеты, обеспеченные фиатом, банки могут потерять свой самый дешевый источник финансирования.
Сталкиваясь с утечкой депозитов, банки будут вынуждены столкнуться с двумя не слишком идеальными вариантами: либо сократить кредитное создание (например, уменьшить ипотечные кредиты, автокредиты и кредитные лимиты для малого и среднего бизнеса); либо заменить утраченные депозиты за счет оптового финансирования (например, предварительных платежей Федеральных жилищных кредитных банков), которое имеет более высокие затраты и более короткие сроки.
Тем не менее, стейблкоины, будучи «лучшей валютой», поддерживают более высокую скорость обращения денег. Один стейблкоин может быть отправлен, потрачен, взят в долг или одолжен в течение одной минуты — то есть его можно использовать часто! Все это может контролироваться как людьми, так и программным обеспечением, и работать круглосуточно, семь дней в неделю.
Стейблкоины не обязательно должны поддерживаться государственными облигациями. Токенизированные депозиты (Tokenized Deposits) являются еще одним решением, которое позволяет ценностному предложению стейблкоинов оставаться на балансе банка, одновременно обеспечивая их обращение в экономике на скорости современного блокчейна.
В этом режиме депозиты будут продолжать оставаться в системе банков с частичными резервами, и каждый стабильный токен по сути все еще поддерживает кредитную деятельность эмитента.
Восстановление эффекта денежного мультипликатора — не только за счет скорости обращения, но и за счет традиционного кредитного создания — при этом пользователи все еще могут наслаждаться расчетами 24/7, композируемостью и программируемостью на блокчейне.
При проектировании стабильной валюты можно достичь баланса между экономикой и инновациями следующими способами:
Токенизированная депозитная модель: хранение депозитов в системе дробных резервов;
Диверсифицированные залоги: помимо краткосрочных государственных облигаций, расширение на другие высококачественные, ликвидные активы;
Встраивание автоматического потока ликвидности: использование механизмов, таких как ончейн-выкуп, сторонние учреждения, пул CDP (пул залоговых долговых обязательств), для повторного введения неиспользуемых резервов на кредитный рынок.
Эти дизайны не являются компромиссом перед традиционными банками, а предоставляют больше возможностей для поддержания экономической активности.
Конечная цель состоит в том, чтобы поддерживать взаимозависимую и постоянно растущую экономику, что сделает разумные коммерческие кредиты легкодоступными. Инновационный дизайн стабильной монеты может достичь этой цели, поддерживая традиционное кредитование, одновременно повышая скорость обращения денег, децентрализованное кредитование под залог и прямое частное кредитование.
Несмотря на то, что текущая регуляторная среда делает токенизированные депозиты (Tokenized Deposits) невозможными, регулирование, касающееся стабильных монет, обеспеченных фиатными резервами, постепенно проясняется, открывая двери для стабильных монет, обеспеченных банковскими депозитами.
Депозитно-обеспеченные стейблкоины (Deposit-backed Stablecoins) позволяют банкам повысить эффективность капитала, предоставляя кредитные услуги, одновременно обеспечивая программируемость стейблкоина, его стоимость и скорость транзакций. Когда пользователь выбирает выпуск депозитно-обеспеченного стейблкоина, банк вычитает соответствующую сумму из баланса пользователя и переводит депозитное обязательство на интегрированный счет стейблкоина. Эти стейблкоины будут представлять собой долларовые права на владение этими активами, и пользователь сможет отправить их на выбранный им публичный адрес.
Кроме стабильных монет, поддерживаемых депозитами, следующие инновационные меры также помогут повысить капитальную эффективность, уменьшить трение на рынке государственных облигаций и ускорить обращение денег:
Помочь банкам принять стейблкоины
Банки могут позволить пользователям извлекать средства из депозитов, одновременно сохраняя доходность базовых активов и поддерживая отношения с клиентами, путем использования или даже выпуска стабильных монет. Стабильные монеты также предоставляют банкам возможности для платежей без участия посредников.
Помочь отдельным лицам и предприятиям принять децентрализованные финансы (DeFi)
С увеличением числа пользователей, которые напрямую управляют своими финансами и состоянием с помощью стейблкоинов и токенизированных активов, предприниматели должны помочь этим пользователям быстро и безопасно получить средства.
Расширить виды залога и реализовать токенизацию
Расширить диапазон приемлемых залоговых активов за пределы краткосрочных государственных облигаций (T-bills), например, на муниципальные облигации, высококачественные корпоративные бумаги, ипотечные облигации (MBS) или обеспеченные реальными активами (RWA). Это не только уменьшит зависимость от одного рынка, но и предоставит кредитные ресурсы заемщикам вне правительства США, при этом обеспечив высокое качество и ликвидность залоговых активов для поддержания стабильности стабильной валюты и доверия пользователей.
Перенос залога в блокчейн для повышения ликвидности
Токенизация этих залоговых активов (таких как недвижимость, сырьевые товары, акции и государственные облигации) создаст более богатую экосистему обеспечения.
Использование модели обеспеченного долгового пула (CDP)
Ссылаясь на стабильные монеты, основанные на CDP, такие как DAI от MakerDAO, эти стабильные монеты используют диверсифицированные цепочные активы в качестве залога, распределяя риски, при этом воспроизводя функцию расширения денежной массы, предоставляемую банками, на цепи. Кроме того, по требованию эти стабильные монеты должны проходить строгую проверку третьими сторонами и обеспечивать прозрачное раскрытие информации для проверки стабильности своей модели залога.
В сфере стабильных монет существуют огромные вызовы, но каждый из этих вызовов также приносит огромные возможности. Те предприниматели и政策制定者, которые смогут глубоко понять сложность стабильных монет, имеют возможность сформировать более умное, более безопасное и более превосходное финансовое будущее.
Благодарности
Особая благодарность Тиму Салливену за его постоянную поддержку. Также благодарю Айдена Славина, Майлза Дженнингса, Скотта Коминерса, Кристиана Каталини и Луку Просперии за их глубокую обратную связь и советы, которые помогли завершить эту статью.
Об авторе
Сэм Бронер является партнером инвестиционной команды a16z crypto. Прежде чем присоединиться к a16z, он работал инженером-программистом в Microsoft, участвовал в создании Fluid Framework и Microsoft Copilot Pages. Сэм также учился в Школе управления Слоун при Массачусетском технологическом институте (MIT), принимал участие в проекте Hamilton в Федеральном резервном банке Бостона, возглавлял блокчейн-клуб Слоун, организовал первый саммит по искусственному интеллекту в Слоун и получил премию Patrick J. McGovern от MIT за создание предпринимательского сообщества. Вы можете следить за ним в X (бывший Twitter) @SamBroner или посетить его личный сайт sambroner.com, чтобы узнать больше.