Компании, которые включают биткойн в свой баланс, стали одной из самых обсуждаемых тем на открытом рынке в 2025 году. Несмотря на то, что у инвесторов есть множество прямых способов получить экспозицию к биткойну (ETF, спотовый биткойн, обернутый биткойн, фьючерсные контракты и т. д.), многие все равно предпочитают получать риск биткойна, покупая акции компаний с резервами биткойнов, которые торгуются с значительной премией к чистой стоимости активов биткойна (NAV).
Данная премия относится к разнице между ценой акций компании и стоимостью ее биткойнов на акцию. Например, если компания владеет биткойнами на сумму 100 миллионов долларов, а число обыкновенных акций составляет 10 миллионов, то ее NAV на акцию биткойна составляет 10 долларов. Если цена акций составляет 17,5 долларов, то уровень премии составит 75%. В этом контексте mNAV (то есть множитель чистой стоимости активов) отражает, во сколько раз цена акций превышает NAV биткойна, а уровень премии — это процент, полученный от mNAV, уменьшенного на 1.
Обычные инвесторы могут задаться вопросом: почему оценка таких компаний может значительно превышать стоимость их биткойн-активов?
Левериджный эффект и способность к привлечению капитала
Самая важная причина, по которой акции компаний, занимающихся резервами биткойнов, имеют премию к их активам в биткойнах, возможно, заключается в том, что они могут использовать рычаги через открытые капиталовложения. Эти компании могут привлекать средства путем выпуска облигаций и акций для увеличения своих запасов биткойнов. По сути, они выступают в качестве высокобета-агентских инструментов для биткойна, усиливая чувствительность биткойна к рыночным колебаниям.
Наиболее распространенным и эффективным средством в этой стратегии является план увеличения акций «по рыночной цене» (ATM). Этот механизм позволяет компании постепенно увеличивать количество акций по текущей цене акций, при этом оказывая минимальное влияние на рынок. Когда цена акций превышает NAV биткойна, количество биткойнов, которое можно приобрести за каждую 1 доллар, собранную через план ATM, будет превышать разбавление количества биткойнов на акцию, вызванное увеличением акций. Это создает «цикл увеличения количества биткойнов на акцию», постоянно увеличивая экспозицию к биткойну.
Strategy (ранее известная как MicroStrategy) является лучшим примером этой стратегии. С 2020 года компания привлекла миллиарды долларов через выпуск конвертируемых облигаций и повторное размещение акций. По состоянию на 30 июня, Strategy владела 597,325 биткойнами (примерно 2,84% от общего объема).
Эти виды финансовых инструментов применимы только к публичным компаниям, что позволяет им постоянно увеличивать свои позиции в биткойне. Это не только увеличивает экспозицию к биткойну, но и создает эффект комплексного повествования: каждый успешный раунд финансирования и увеличение биткойнов усиливают уверенность инвесторов в этой модели. Таким образом, инвесторы, покупающие акции MSTR, покупают не только биткойн, но и «способность постоянно увеличивать свои позиции в биткойне в будущем».
Насколько велик размах премии?
В таблице ниже сравнивается ситуация с премиями у некоторых компаний, имеющих резервные запасы биткойнов. Strategy является публичной компанией, обладающей наибольшим количеством биткойнов в мире, и является самым известным представителем в этой области. Metaplanet является самым агрессивным покупателем биткойнов (в дальнейшем будет подробно рассмотрено его преимущество в прозрачности). Semler Scientific раньше всего начала участвовать в этой тенденции и начала приобретать биткойны в прошлом году. А французская компания The Blockchain Group указывает на то, что эта тенденция распространяется от США на весь мир.
Часть премии NAV компаний по резервам биткойнов (по состоянию на 30 июня; предполагаемая цена биткойна 107,000 долларов):
Несмотря на то, что премия Strategy относительно умеренная (около 75%), премия таких малых компаний, как The Blockchain Group (217%) и Metaplanet (384%), значительно выше. Эти оценки показывают, что рыночная цена уже отражает не только потенциал роста самого биткойна, но и включает в себя комплексные оценки возможностей доступа к капиталовому рынку, спекулятивного пространства и ценности нарратива.
Доходность биткойна: ключевые показатели за пределами премии
Одним из ключевых показателей, определяющих премию акций этих компаний, является «доходность биткойна». Этот показатель измеряет рост количества биткойнов на акцию в определенный период времени, отражая эффективность увеличения доли биткойнов с использованием возможностей привлечения средств без чрезмерного размывания акций. Среди них Metaplanet выделяется прозрачностью: на их официальном сайте представлен [реальный биткойн-дашборд], который динамически обновляет информацию о биткойн-активах, количестве биткойнов на акцию и доходности биткойна.
Источник: Metaplanet Analytics ()
Metaplanet опубликовал доказательства резервов, в то время как другие компании в отрасли еще не приняли эту практику. Например, Strategy не внедрила никаких механизмов проверки на блокчейне для подтверждения своих биткойн-активов. На конференции «Биткойн 2025» в Лас-Вегасе [исполнительный председатель Майкл Сэйлор четко выступил против] публичного доказательства резервов, назвав это «плохой идеей» из-за рисков безопасности: «Это ослабит безопасность эмитентов, хранителей, бирж и инвесторов». Эта точка зрения вызывает споры, поскольку доказательства резервов на блокчейне требуют только публичного ключа или адреса, а не приватного ключа или подписанных данных. Поскольку модель безопасности биткойна основана на принципе «публичные ключи могут быть безопасно разделены», публичное размещение адреса кошелька не ставит под угрозу безопасность активов (это именно то, что характерно для сети биткойн). Доказательства резервов на блокчейне предоставляют инвесторам возможность напрямую проверять подлинность биткойн-активов компании.
Что будет, если премия исчезнет?
Высокая оценка биткойн-резервных компаний до сих пор существует в условиях бычьего рынка, когда цена биткойна растет, а интерес розничных инвесторов высок. Ни одна из акций биткойн-резервных компаний еще не торговалась ниже NAV на длительном промежутке времени. Предпосылкой этой бизнес-модели является постоянное наличие премии. Как отметил [аналитик VanEck Мэтью Сигел]: «Когда цена акций падает до уровня NAV, разбавление акций теряет стратегическое значение и становится извлечением ценности». Эта фраза указывает на основную уязвимость данной модели, поскольку программа увеличения акций ATM (капиталовложений этих компаний) в основном зависит от премии к цене акций. Когда цена акций превышает стоимость биткойна на акцию, привлечение капитала может увеличить количество биткойнов на акцию; но когда цена акций падает близко к NAV, разбавление акций ослабляет, а не усиливает биткойн-экспозицию акционеров.
Эта модель зависит от самоподдерживающегося цикла:
Премия на акции поддерживает способность к привлечению средств
Средства будут использованы для увеличения доли биткойнов
Увеличение запасов биткойнов усиливает корпоративный нарратив
Наративная ценность поддерживает премию к цене акций
Если премия исчезнет, цикл будет нарушен: стоимость финансирования возрастет, накопление биткойнов замедлится, а нарративная ценность ослабнет. В настоящее время компании по резервированию биткойнов все еще пользуются преимуществами доступа к рынку капитала и интересом инвесторов, но их будущее развитие будет зависеть от финансовой дисциплины, прозрачности и способности «увеличить количество биткойнов на акцию» (а не просто накапливать общее количество биткойнов). «Опционная ценность», придающая этим акциям привлекательность в бычьем рынке, может быстро превратиться в бремя на медвежьем рынке.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
10 тысяч Биткойн не покупают, а выбирают купить акции MSTR с премией 75%, что с Уолл-Стрит стало?
Автор: Уилл Оуэнс, Galaxy
Скомпилировано: AididiaoJP, Foresight News
Компании, которые включают биткойн в свой баланс, стали одной из самых обсуждаемых тем на открытом рынке в 2025 году. Несмотря на то, что у инвесторов есть множество прямых способов получить экспозицию к биткойну (ETF, спотовый биткойн, обернутый биткойн, фьючерсные контракты и т. д.), многие все равно предпочитают получать риск биткойна, покупая акции компаний с резервами биткойнов, которые торгуются с значительной премией к чистой стоимости активов биткойна (NAV).
Данная премия относится к разнице между ценой акций компании и стоимостью ее биткойнов на акцию. Например, если компания владеет биткойнами на сумму 100 миллионов долларов, а число обыкновенных акций составляет 10 миллионов, то ее NAV на акцию биткойна составляет 10 долларов. Если цена акций составляет 17,5 долларов, то уровень премии составит 75%. В этом контексте mNAV (то есть множитель чистой стоимости активов) отражает, во сколько раз цена акций превышает NAV биткойна, а уровень премии — это процент, полученный от mNAV, уменьшенного на 1.
Обычные инвесторы могут задаться вопросом: почему оценка таких компаний может значительно превышать стоимость их биткойн-активов?
Левериджный эффект и способность к привлечению капитала
Самая важная причина, по которой акции компаний, занимающихся резервами биткойнов, имеют премию к их активам в биткойнах, возможно, заключается в том, что они могут использовать рычаги через открытые капиталовложения. Эти компании могут привлекать средства путем выпуска облигаций и акций для увеличения своих запасов биткойнов. По сути, они выступают в качестве высокобета-агентских инструментов для биткойна, усиливая чувствительность биткойна к рыночным колебаниям.
Наиболее распространенным и эффективным средством в этой стратегии является план увеличения акций «по рыночной цене» (ATM). Этот механизм позволяет компании постепенно увеличивать количество акций по текущей цене акций, при этом оказывая минимальное влияние на рынок. Когда цена акций превышает NAV биткойна, количество биткойнов, которое можно приобрести за каждую 1 доллар, собранную через план ATM, будет превышать разбавление количества биткойнов на акцию, вызванное увеличением акций. Это создает «цикл увеличения количества биткойнов на акцию», постоянно увеличивая экспозицию к биткойну.
Strategy (ранее известная как MicroStrategy) является лучшим примером этой стратегии. С 2020 года компания привлекла миллиарды долларов через выпуск конвертируемых облигаций и повторное размещение акций. По состоянию на 30 июня, Strategy владела 597,325 биткойнами (примерно 2,84% от общего объема).
Эти виды финансовых инструментов применимы только к публичным компаниям, что позволяет им постоянно увеличивать свои позиции в биткойне. Это не только увеличивает экспозицию к биткойну, но и создает эффект комплексного повествования: каждый успешный раунд финансирования и увеличение биткойнов усиливают уверенность инвесторов в этой модели. Таким образом, инвесторы, покупающие акции MSTR, покупают не только биткойн, но и «способность постоянно увеличивать свои позиции в биткойне в будущем».
Насколько велик размах премии?
В таблице ниже сравнивается ситуация с премиями у некоторых компаний, имеющих резервные запасы биткойнов. Strategy является публичной компанией, обладающей наибольшим количеством биткойнов в мире, и является самым известным представителем в этой области. Metaplanet является самым агрессивным покупателем биткойнов (в дальнейшем будет подробно рассмотрено его преимущество в прозрачности). Semler Scientific раньше всего начала участвовать в этой тенденции и начала приобретать биткойны в прошлом году. А французская компания The Blockchain Group указывает на то, что эта тенденция распространяется от США на весь мир.
Часть премии NAV компаний по резервам биткойнов (по состоянию на 30 июня; предполагаемая цена биткойна 107,000 долларов):
Несмотря на то, что премия Strategy относительно умеренная (около 75%), премия таких малых компаний, как The Blockchain Group (217%) и Metaplanet (384%), значительно выше. Эти оценки показывают, что рыночная цена уже отражает не только потенциал роста самого биткойна, но и включает в себя комплексные оценки возможностей доступа к капиталовому рынку, спекулятивного пространства и ценности нарратива.
Доходность биткойна: ключевые показатели за пределами премии
Одним из ключевых показателей, определяющих премию акций этих компаний, является «доходность биткойна». Этот показатель измеряет рост количества биткойнов на акцию в определенный период времени, отражая эффективность увеличения доли биткойнов с использованием возможностей привлечения средств без чрезмерного размывания акций. Среди них Metaplanet выделяется прозрачностью: на их официальном сайте представлен [реальный биткойн-дашборд], который динамически обновляет информацию о биткойн-активах, количестве биткойнов на акцию и доходности биткойна.
Источник: Metaplanet Analytics ()
Metaplanet опубликовал доказательства резервов, в то время как другие компании в отрасли еще не приняли эту практику. Например, Strategy не внедрила никаких механизмов проверки на блокчейне для подтверждения своих биткойн-активов. На конференции «Биткойн 2025» в Лас-Вегасе [исполнительный председатель Майкл Сэйлор четко выступил против] публичного доказательства резервов, назвав это «плохой идеей» из-за рисков безопасности: «Это ослабит безопасность эмитентов, хранителей, бирж и инвесторов». Эта точка зрения вызывает споры, поскольку доказательства резервов на блокчейне требуют только публичного ключа или адреса, а не приватного ключа или подписанных данных. Поскольку модель безопасности биткойна основана на принципе «публичные ключи могут быть безопасно разделены», публичное размещение адреса кошелька не ставит под угрозу безопасность активов (это именно то, что характерно для сети биткойн). Доказательства резервов на блокчейне предоставляют инвесторам возможность напрямую проверять подлинность биткойн-активов компании.
Что будет, если премия исчезнет?
Высокая оценка биткойн-резервных компаний до сих пор существует в условиях бычьего рынка, когда цена биткойна растет, а интерес розничных инвесторов высок. Ни одна из акций биткойн-резервных компаний еще не торговалась ниже NAV на длительном промежутке времени. Предпосылкой этой бизнес-модели является постоянное наличие премии. Как отметил [аналитик VanEck Мэтью Сигел]: «Когда цена акций падает до уровня NAV, разбавление акций теряет стратегическое значение и становится извлечением ценности». Эта фраза указывает на основную уязвимость данной модели, поскольку программа увеличения акций ATM (капиталовложений этих компаний) в основном зависит от премии к цене акций. Когда цена акций превышает стоимость биткойна на акцию, привлечение капитала может увеличить количество биткойнов на акцию; но когда цена акций падает близко к NAV, разбавление акций ослабляет, а не усиливает биткойн-экспозицию акционеров.
Эта модель зависит от самоподдерживающегося цикла:
Премия на акции поддерживает способность к привлечению средств
Средства будут использованы для увеличения доли биткойнов
Увеличение запасов биткойнов усиливает корпоративный нарратив
Наративная ценность поддерживает премию к цене акций
Если премия исчезнет, цикл будет нарушен: стоимость финансирования возрастет, накопление биткойнов замедлится, а нарративная ценность ослабнет. В настоящее время компании по резервированию биткойнов все еще пользуются преимуществами доступа к рынку капитала и интересом инвесторов, но их будущее развитие будет зависеть от финансовой дисциплины, прозрачности и способности «увеличить количество биткойнов на акцию» (а не просто накапливать общее количество биткойнов). «Опционная ценность», придающая этим акциям привлекательность в бычьем рынке, может быстро превратиться в бремя на медвежьем рынке.