O sistema financeiro tradicional está gradualmente integrando as stablecoins, enquanto o volume de transações de stablecoins continua a crescer. As stablecoins, devido às suas características de rapidez, custo quase zero e facilidade de programação, tornaram-se a melhor ferramenta para construir a fintech global. A transição da tecnologia tradicional para a nova tecnologia significa que adotaremos modelos de negócios fundamentalmente diferentes - mas essa transformação também trará riscos totalmente novos. Afinal, o modelo de auto-custódia baseado em ativos digitais representa uma mudança revolucionária em relação ao sistema bancário, que depende de depósitos registrados, que existe há séculos.
Assim, durante este processo de transformação, que questões mais amplas sobre a estrutura monetária e políticas precisam ser resolvidas por empreendedores, reguladores e instituições financeiras tradicionais?
Este artigo explora em profundidade três grandes desafios e as potenciais soluções, onde tanto as startups como os construtores do setor financeiro tradicional podem encontrar os atuais pontos de foco: a uniformidade da moeda; a aplicação de stablecoins em dólares em economias não dolarizadas; e o impacto que uma moeda superior, apoiada por títulos do governo, pode trazer.
A "unicidade da moeda" e a construção de um sistema monetário unificado
A "unidade da moeda" (Singleness of Money) refere-se à capacidade de várias formas de moeda serem trocadas a uma proporção fixa (1:1) dentro de uma economia, independentemente de quem emite a moeda ou onde ela é armazenada, e utilizadas para pagamentos, precificação e cumprimento de contratos. A unidade da moeda indica que, mesmo com várias instituições ou tecnologias emitindo instrumentos monetários semelhantes, ainda existe um sistema monetário unificado dentro da economia. Na prática, tanto os dólares na sua conta do JPMorgan, quanto os dólares na conta do Wells Fargo, ou o saldo no Venmo, devem sempre ser equivalentes a stablecoins - e manter sempre uma proporção de 1:1. Este princípio se aplica mesmo que essas instituições tenham diferenças na forma como gerem os ativos, e suas posições regulatórias apresentem diferenças significativas, mas frequentemente ignoradas.
A história do setor bancário americano, de certa forma, é a história de garantir a intercambiabilidade do dólar e de continuar a melhorar os sistemas relacionados.
Bancos globais, bancos centrais, economistas e reguladores exaltam a "unicidade da moeda", pois isso simplifica enormemente transações, contratos, governança, planejamento, precificação, contabilidade, segurança e transações do dia a dia. E hoje em dia, empresas e indivíduos já consideram a unicidade da moeda como algo natural.
No entanto, a "unificação monetária" não é a forma como as stablecoins operam atualmente, uma vez que as stablecoins ainda não estão totalmente integradas com a infraestrutura existente. Por exemplo, se a Microsoft, um banco, uma empresa de construção ou um comprador tentar trocar 5 milhões de dólares em stablecoins em um market maker automático (AMM), a falta de profundidade de liquidez resultará em slippage, e esse usuário não conseguirá obter a proporção de 1:1, recebendo um montante inferior a 5 milhões de dólares. Se as stablecoins forem realmente transformar o sistema financeiro, essa situação é claramente inaceitável.
Um sistema de troca de valor nominal comum ajudará as stablecoins a tornarem-se parte de um sistema monetário unificado. Se as stablecoins não puderem ser parte de um sistema monetário unificado, sua funcionalidade e valor potenciais serão drasticamente reduzidos.
Atualmente, a forma como os stablecoins operam é que as entidades emissoras (como a Circle e a Tether) oferecem serviços de resgate direto para seus stablecoins (respectivamente, USDC e USDT), que são principalmente direcionados a clientes institucionais ou a usuários que passam por um processo de verificação, e geralmente estão acompanhados de um montante mínimo de transação.
Por exemplo, a Circle oferece aos usuários empresariais o Circle Mint (anteriormente conhecido como Circle Account) para cunhar e resgatar USDC; a Tether permite que usuários verificados façam resgates diretos, geralmente exigindo que atinjam um determinado limite (por exemplo, 100 mil dólares).
O MakerDAO descentralizado permite que os usuários troquem DAI por outras stablecoins (como USDC) a uma taxa fixa através do seu módulo Peg Stability Module (PSM), funcionando essencialmente como um mecanismo de resgate/troca verificável.
Embora essas soluções sejam eficazes, elas não estão disponíveis universalmente e requerem que os integradores se conectem individualmente a cada emissor. Sem uma integração direta, os usuários só podem trocar entre stablecoins ou "sair" por meio de execuções de mercado, sem a possibilidade de liquidação ao valor de face.
Na ausência de uma integração direta, algumas empresas ou aplicações podem afirmar que conseguem manter um intervalo de troca extremamente estreito — como sempre trocar 1 USDC por 1 DAI com uma diferença de 1 ponto base — mas essa promessa ainda depende da liquidez, do espaço no balanço e da capacidade operacional.
Em teoria, as moedas digitais de banco central (CBDC) podem unificar o sistema monetário, mas vêm acompanhadas de vários problemas - preocupações com a privacidade, monitoramento financeiro, oferta monetária restrita, desaceleração da inovação, entre outros - portanto, modelos superiores que imitam o sistema financeiro existente estão quase destinados a prevalecer.
Para construtores e adotantes institucionais, o desafio é como construir sistemas que permitam que as stablecoins se tornem "moeda pura", da mesma forma que depósitos bancários, saldos de fintech e dinheiro, apesar das diferenças em termos de colateral, regulamentação e experiência do usuário. Integrar as stablecoins ao objetivo de uniformidade monetária oferece às empresas as seguintes oportunidades de construção:
Mecanismo de emissão e resgate amplamente disponível
Os emissores de stablecoins precisam colaborar estreitamente com bancos, empresas de tecnologia financeira e outras infraestruturas existentes para criar canais de entrada e saída de fundos (on/off ramps) que sejam sem costura e à vista. Através da interoperabilidade à vista das stablecoins com os sistemas existentes, é possível fazer com que as stablecoins sejam indistinguíveis das moedas tradicionais, acelerando assim a sua adoção em todo o mundo.
Centro de Liquidação de Stablecoins
Criar uma organização de cooperação descentralizada - semelhante a uma versão de stablecoin do ACH ou Visa - para garantir uma experiência de troca imediata, sem atritos e com taxas transparentes. O Peg Stability Module (PSM) da MakerDAO já forneceu um modelo promissor, mas se pudermos expandir o protocolo com base nisso, garantindo a liquidação ao valor nominal entre os emissores participantes e com o dólar fiat, seria uma solução ainda mais revolucionária.
Desenvolver uma camada de colateral confiável e neutra
Transferir a intercambialidade das stablecoins para uma camada de colateral amplamente aceite (por exemplo, depósitos bancários tokenizados ou obrigações do tesouro embaladas), permitindo que os emissors de stablecoins inovem em construção de marca, marketing e mecanismos de incentivo, enquanto os utilizadores podem facilmente desembalar e converter conforme necessário.
Melhores exchanges, intenções de negociação, pontes cross-chain e abstração de contas
Utilizar versões superiores de tecnologias existentes ou conhecidas, para automatizar a busca e execução das melhores vias de entrada e saída de capital ou métodos de troca, a fim de alcançar taxas ótimas. Construir uma exchange de múltiplas moedas, minimizando o slippage. Ao mesmo tempo, ocultar essas complexidades, oferecendo aos usuários de stablecoins uma experiência de taxas previsível mesmo em uso em grande escala.
A demanda global por stablecoins em dólares: uma tábua de salvação sob alta inflação e controle de capitais
Em muitos países, a demanda estrutural pelo dólar é extremamente forte. Para aqueles que vivem em ambientes de alta inflação ou rigoroso controle de capitais, as stablecoins em dólar são um salva-vidas – elas não apenas protegem as economias, mas também conectam diretamente às redes comerciais globais.
Para as empresas, o dólar é a unidade de conta internacional, tornando as transações internacionais mais convenientes e transparentes. As pessoas precisam de uma moeda rápida, amplamente aceita e estável para consumo e poupança.
No entanto, as atuais taxas de remessa transfronteiriça chegam a 13%, com 900 milhões de pessoas vivendo em economias de alta inflação sem acesso a uma moeda estável, e 1,4 bilhões de pessoas em estados de sub-bancarização. O sucesso das stablecoins em dólares não apenas reflete a demanda por dólares, mas também destaca o desejo das pessoas por uma "moeda melhor".
Além de razões políticas e nacionalistas, uma razão importante para os países manterem suas moedas locais é que isso confere aos decisores a capacidade de ajustar a economia com base na realidade econômica local. Quando desastres afetam a produção, as exportações-chave diminuem ou a confiança do consumidor vacila, os bancos centrais podem mitigar os choques, aumentar a competitividade ou estimular o consumo ajustando as taxas de juros ou emitindo moeda.
A ampla adoção de stablecoins em dólares pode enfraquecer a capacidade dos formuladores de políticas locais de regular a economia. A raiz desse problema está no princípio da "Trindade Impossível" na economia, que afirma que um país só pode escolher duas das seguintes três políticas econômicas a qualquer momento:
Livre circulação de capitais;
Taxa de câmbio fixa ou rigidamente controlada;
Política monetária independente (definição livre das taxas de juros internas).
As transferências peer-to-peer descentralizadas impactam todas as políticas no "triângulo impossível". Essas transferências contornam o controle de capitais, forçando a abertura total do fluxo de capitais. A dolarização enfraquecerá a influência das políticas de gestão da taxa de câmbio ou das taxas de juros internas ao ancorar os cidadãos em unidades de conta internacional. Os países orientam os cidadãos para a moeda local através de canais estreitos correspondentes ao sistema bancário, implementando assim essas políticas.
Apesar disso, as stablecoins em dólares continuam a ter apelo no exterior, pois dólares mais baratos e programáveis podem atrair comércio, investimento e remessas. A maior parte dos negócios internacionais é precificada em dólares, portanto, quanto mais fácil for o acesso aos dólares, mais rápida, simples e comum será o comércio internacional. Além disso, os governos ainda podem tributar as vias de entrada e saída de fundos e supervisionar os custodiante locais.
No que diz respeito aos bancos correspondentes e à camada de pagamentos internacionais, já existem uma série de regulamentos, sistemas e ferramentas para prevenir a lavagem de dinheiro, a evasão fiscal e a fraude. Embora as stablecoins operem em um livro-razão público e programável, o que torna a construção de ferramentas de segurança mais simples, essas ferramentas ainda precisam ser desenvolvidas na prática. Isso oferece uma oportunidade para os empreendedores conectarem as stablecoins à infraestrutura de conformidade de pagamentos internacionais existente, apoiando e executando as políticas relevantes.
A menos que presumamos que os Estados soberanos abrirão mão de ferramentas políticas valiosas em prol da eficiência (o que é altamente improvável) e ignorarão fraudes e outros crimes financeiros (o que também é pouco provável), os empreendedores terão a oportunidade de construir sistemas que ajudem as stablecoins a se integrarem melhor na economia local.
Ao abraçar tecnologias superiores, é necessário melhorar as medidas de proteção existentes, como a liquidez do mercado de câmbio, a regulamentação contra a lavagem de dinheiro (AML) e outros mecanismos de amortecimento macroprudencial, para que as stablecoins possam ser integradas de forma eficaz no sistema financeiro local. Estas soluções tecnológicas podem alcançar os seguintes objetivos:
Aceitação local de stablecoins em dólares
Integrar stablecoins em dólares em bancos locais, empresas de tecnologia financeira e sistemas de pagamento, suportando conversões de baixo valor, opcionais e potencialmente tributáveis. Dessa forma, é possível aumentar a liquidez local sem enfraquecer completamente a posição da moeda local.
Stablecoins locais como meio de entrada e saída de fundos
Emissão de stablecoins atreladas à moeda local, integradas profundamente com a infraestrutura financeira local. Essas stablecoins podem não apenas servir como ferramentas eficientes para a negociação de câmbio, mas também se tornar canais de pagamento de alto desempenho por padrão. Para alcançar uma integração ampla, pode ser necessário estabelecer centros de liquidação ou uma camada de colaterais neutros.
Mercado de câmbio em blockchain
Desenvolver um sistema de matching e agregação de preços que abranja stablecoins e moedas fiduciárias. Os participantes do mercado podem precisar apoiar as estratégias de negociação de câmbio existentes, mantendo ativos de reserva que geram rendimento e utilizando alta alavancagem.
Desafiar os concorrentes da MoneyGram
Construir uma rede de depósitos e levantamentos de dinheiro em conformidade, baseada no retalho físico, recompensando os agentes com liquidações em stablecoins. Embora a MoneyGram tenha anunciado recentemente um produto semelhante, ainda existem muitas oportunidades para outras empresas com redes de distribuição maduras competirem.
Melhorar a conformidade
Atualizar as soluções de conformidade existentes para suportar redes de pagamento em stablecoins. Aproveitar a maior programabilidade das stablecoins para fornecer insights mais ricos e rápidos sobre o fluxo de fundos, aumentando ainda mais a transparência e a segurança.
Considerar o impacto de usar títulos do governo como colateral para moedas estáveis
A popularidade das stablecoins não se deve ao seu suporte por dívidas soberanas, mas sim às suas características de transação quase instantânea e quase gratuita, bem como à sua programabilidade ilimitada. As stablecoins lastreadas em moeda fiduciária foram as primeiras a serem amplamente adotadas, pois são fáceis de entender, gerenciar e regulamentar. No entanto, o principal motor da demanda do usuário reside na sua utilidade e sensação de confiança (como liquidação 24/7, combinabilidade e demanda global), e não na forma específica de suas garantias.
As stablecoins backed by fiat currency may face challenges due to their success: what would happen if the issuance scale of stablecoins grew from the current $262 billion to $2 trillion in a few years, and regulators required stablecoins to be backed by short-term U.S. Treasury bills (T-bills)? This scenario is not impossible, and its impact on the collateral market and credit creation could be significant.
Os potenciais impactos da detenção de dívida pública
Se 2 trilhões de dólares em stablecoins fossem exigidos para investir em títulos do Tesouro dos Estados Unidos de curto prazo (atualmente um dos poucos ativos reconhecidos pelos reguladores), os emissores de stablecoins teriam cerca de um terço da circulação de 7,6 trilhões de dólares em títulos do Tesouro. Essa mudança é semelhante ao papel dos fundos de mercado monetário hoje — concentrando a posse de ativos com alta liquidez e baixo risco, mas o impacto no mercado de títulos do Tesouro pode ser ainda mais profundo.
Os títulos do tesouro de curto prazo são considerados ativos ideais para colateral porque são amplamente vistos como um dos ativos com menor risco e maior liquidez do mundo, e são denominados em dólares, o que simplifica a gestão do risco cambial.
No entanto, se a emissão de stablecoins atingir 2 trilhões de dólares, isso pode levar a uma queda nos rendimentos dos títulos do governo e reduzir a liquidez ativa no mercado de recompra. Cada nova stablecoin emitida equivale a uma demanda adicional por títulos do governo, o que permitirá ao Tesouro dos EUA refinanciar a um custo mais baixo, ao mesmo tempo que tornará os títulos do governo mais escassos e caros para outros sistemas financeiros.
Esta situação pode reduzir a receita dos emissores de stablecoins, tornando mais difícil para outras instituições financeiras obterem os colaterais necessários para manter a liquidez.
Uma solução potencial é o Departamento do Tesouro dos EUA emitir mais dívida de curto prazo, como expandir a circulação de títulos do governo de curto prazo de 7 trilhões de dólares para 14 trilhões de dólares. Mas mesmo assim, o rápido crescimento da indústria de stablecoins ainda irá remodelar a dinâmica de oferta e demanda, trazendo novos desafios e transformações ao mercado.
banco estreito
Em essência, as stablecoins lastreadas em moeda fiduciária são muito semelhantes ao Narrow Banking: elas mantêm 100% de reservas (dinheiro ou equivalentes) e não realizam empréstimos. Este modelo apresenta riscos mais baixos, o que é uma das razões pelas quais as stablecoins lastreadas em moeda fiduciária conseguiram obter reconhecimento regulatório precoce.
Bancos estreitos são um sistema confiável e fácil de verificar, capaz de fornecer proteção clara de valor para os detentores de tokens, ao mesmo tempo que evita o pesado ônus regulatório enfrentado pelos bancos de reservas fracionárias.
No entanto, se o tamanho das stablecoins crescer 10 vezes, atingindo 2 trilhões de dólares, suas características totalmente suportadas por reservas e títulos do governo terão um efeito dominó na criação de crédito.
Os economistas estão preocupados com o modelo de bancos estreitos, pois limita a capacidade do capital para fornecer crédito à economia. Os bancos tradicionais (ou seja, bancos de reservas fracionárias) mantêm apenas uma pequena parte dos depósitos dos clientes como dinheiro ou equivalentes de dinheiro, enquanto a maior parte dos depósitos é emprestada a empresas, compradores de casas e empreendedores. Sob a supervisão dos reguladores, os bancos garantem que os depositantes possam retirar fundos quando necessário, gerindo o risco de crédito e o prazo dos empréstimos.
Esta é a razão pela qual os reguladores não desejam que os bancos estreitos aceitem depósitos - os fundos sob o modelo de banco estreito têm um multiplicador monetário mais baixo (ou seja, a expansão do crédito suportada por um único dólar é menor). Fundamentamente, a economia depende do fluxo de crédito: reguladores, empresas e consumidores comuns beneficiam-se de uma economia mais ativa e interdependente. Se uma pequena parte da base de depósitos dos EUA de 17 trilhões de dólares migrar para stablecoins lastreadas em moeda fiduciária, os bancos podem perder sua fonte de financiamento mais barata.
Perante a perda de depósitos, os bancos enfrentarão duas opções não muito ideais: ou reduzem a criação de crédito (por exemplo, diminuindo os empréstimos hipotecários, os empréstimos para automóveis e os limites de crédito para pequenas e médias empresas); ou substituem os depósitos perdidos através de financiamento de atacado (por exemplo, pré-pagamentos de bancos hipotecários federais), sendo que esses custos de financiamento são mais elevados e com prazos mais curtos.
No entanto, as stablecoins, como "moeda melhor", suportam uma maior velocidade de circulação monetária. Uma única stablecoin pode ser enviada, consumida, emprestada ou tomada emprestada em um minuto - ou seja, pode ser utilizada com frequência! Tudo isso pode ser controlado por humanos ou software, 24 horas por dia, 7 dias por semana, sem interrupção.
As stablecoins não precisam ser necessariamente lastreadas em dívida pública. Os Depósitos Tokenizados são outra solução que permite que a proposta de valor das stablecoins permaneça no balanço patrimonial dos bancos, enquanto circula na economia à velocidade moderna da blockchain.
Neste modo, os depósitos continuarão a permanecer no sistema bancário de reservas fracionárias, e cada token de valor estável ainda apoia efetivamente as operações de empréstimo da entidade emissora.
O efeito multiplicador da moeda foi restaurado - não apenas através da velocidade de circulação, mas também através da criação de crédito tradicional - enquanto os usuários ainda podem desfrutar de liquidação 24/7, combinabilidade e programabilidade em cadeia.
Ao projetar uma stablecoin, pode-se alcançar um equilíbrio entre economia e inovação da seguinte forma:
Modelo de depósito tokenizado: manter depósitos dentro de um sistema de reservas fracionárias;
Diversificação de colaterais: além de títulos do governo de curto prazo, expandir para outros ativos de alta qualidade e alta liquidez;
Incorporar um pipeline de liquidez automática: reintroduzir reservas ociosas no mercado de crédito utilizando mecanismos como recompra em cadeia, instalações de terceiros e pools CDP (pools de dívida colateralizada).
Esses designs não comprometem com os bancos tradicionais, mas oferecem mais opções para manter a vitalidade econômica.
O objetivo final é manter uma economia interdependente e em crescimento constante, tornando os empréstimos comerciais razoáveis de fácil acesso. Um design inovador de stablecoin pode alcançar esse objetivo ao apoiar a criação de crédito tradicional, ao mesmo tempo que aumenta a velocidade de circulação da moeda, o empréstimo colateralizado descentralizado e o empréstimo privado direto.
Apesar do atual ambiente regulatório tornar os depósitos tokenizados (Tokenized Deposits) inviáveis, a regulamentação em torno das stablecoins lastreadas em moeda fiduciária está gradualmente a tornar-se mais clara, abrindo portas para stablecoins garantidas por depósitos bancários.
As stablecoins apoiadas por depósitos (Deposit-backed Stablecoins) permitem que os bancos aumentem a eficiência de capital enquanto oferecem serviços de crédito, ao mesmo tempo que trazem a programabilidade das stablecoins, vantagens de custo e características de transações rápidas. Quando os usuários escolhem cunhar stablecoins apoiadas por depósitos, os bancos deduzem o valor correspondente do saldo da conta do usuário e transferem a obrigação de depósito para uma conta de stablecoin integrada. Essas stablecoins representarão a posse em dólares desses ativos, e os usuários poderão enviá-las para o endereço público de sua escolha.
Além das stablecoins apoiadas por depósitos, as seguintes medidas inovadoras também ajudarão a aumentar a eficiência de capital, reduzir a fricção no mercado de títulos do governo e acelerar a circulação de moeda:
Ajudar os bancos a abraçar as stablecoins
Ao adotar ou até emitir stablecoins, os bancos podem permitir que os usuários retirem fundos de depósitos, ao mesmo tempo que mantêm o rendimento dos ativos subjacentes e preservam o relacionamento com os clientes. As stablecoins também oferecem aos bancos oportunidades de pagamento sem a necessidade de intermediários.
Ajudar indivíduos e empresas a abraçar as finanças descentralizadas (DeFi)
À medida que mais usuários gerenciam seus fundos e riquezas diretamente por meio de stablecoins e ativos tokenizados, os empreendedores devem ajudar esses usuários a obter financiamento de forma rápida e segura.
Expandir a variedade de garantias e realizar a tokenização
Expandir o leque de ativos colaterais aceitáveis para além dos títulos do governo a curto prazo (T-bills), como obrigações municipais, papéis comerciais de alta classificação, títulos apoiados por hipotecas (MBS) ou ativos do mundo real garantidos (RWAs). Isso não apenas reduzirá a dependência de um único mercado, mas também proporcionará crédito a mutuários além do governo dos EUA, enquanto assegura a alta qualidade e liquidez dos ativos colaterais para manter a estabilidade da moeda estável e a confiança dos usuários.
Colocar colaterais na blockchain para aumentar a liquidez
Tokenizar esses ativos colaterais (como imóveis, commodities, ações e títulos do governo) para criar um ecossistema de colaterais mais rico.
Adotar o modo de armazém de dívida colateralizada (CDP)
Referindo-se a stablecoins baseadas em CDP como a DAI da MakerDAO, estas stablecoins utilizam uma diversificação de ativos on-chain como colateral, dispersando riscos, enquanto reproduzem na blockchain a função de expansão monetária fornecida pelos bancos. Além disso, estas stablecoins devem ser submetidas a auditorias rigorosas por terceiros e a divulgações transparentes, a fim de validar a estabilidade do seu modelo de colateral.
O setor das stablecoins enfrenta enormes desafios, mas cada desafio também traz grandes oportunidades. Aqueles que conseguem compreender profundamente a complexidade das stablecoins têm a oportunidade de moldar um futuro financeiro mais inteligente, mais seguro e superior.
Agradecimentos
Um agradecimento especial a Tim Sullivan pelo seu apoio constante. Agradeço também a Aiden Slavin, Miles Jennings, Scott Kominers, Christian Catalini e Luca Prosperi pelo feedback e sugestões profundos que tornaram este artigo possível.
Sobre o autor
Sam Broner é um parceiro da equipa de investimento a16z crypto. Antes de se juntar à a16z, ele foi engenheiro de software na Microsoft, onde participou da criação do Fluid Framework e do Microsoft Copilot Pages. Sam também estudou na Sloan School of Management do MIT, participou do projeto Hamilton no Banco da Reserva Federal de Boston, liderou o Blockchain Club da Sloan, organizou a primeira cimeira de inteligência artificial da Sloan e recebeu o Prémio Patrick J. McGovern do MIT por criar uma comunidade de startups. Você pode segui-lo no X (antigo Twitter) @SamBroner ou visitar seu site pessoal sambroner.com para ler mais.
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a16z: As três grandes desafios das moedas estáveis para se tornarem moeda - Liquidez, soberania e crédito
Autor: Sam Broner
Compilação: ShenChao TechFlow
O sistema financeiro tradicional está gradualmente integrando as stablecoins, enquanto o volume de transações de stablecoins continua a crescer. As stablecoins, devido às suas características de rapidez, custo quase zero e facilidade de programação, tornaram-se a melhor ferramenta para construir a fintech global. A transição da tecnologia tradicional para a nova tecnologia significa que adotaremos modelos de negócios fundamentalmente diferentes - mas essa transformação também trará riscos totalmente novos. Afinal, o modelo de auto-custódia baseado em ativos digitais representa uma mudança revolucionária em relação ao sistema bancário, que depende de depósitos registrados, que existe há séculos.
Assim, durante este processo de transformação, que questões mais amplas sobre a estrutura monetária e políticas precisam ser resolvidas por empreendedores, reguladores e instituições financeiras tradicionais?
Este artigo explora em profundidade três grandes desafios e as potenciais soluções, onde tanto as startups como os construtores do setor financeiro tradicional podem encontrar os atuais pontos de foco: a uniformidade da moeda; a aplicação de stablecoins em dólares em economias não dolarizadas; e o impacto que uma moeda superior, apoiada por títulos do governo, pode trazer.
A "unidade da moeda" (Singleness of Money) refere-se à capacidade de várias formas de moeda serem trocadas a uma proporção fixa (1:1) dentro de uma economia, independentemente de quem emite a moeda ou onde ela é armazenada, e utilizadas para pagamentos, precificação e cumprimento de contratos. A unidade da moeda indica que, mesmo com várias instituições ou tecnologias emitindo instrumentos monetários semelhantes, ainda existe um sistema monetário unificado dentro da economia. Na prática, tanto os dólares na sua conta do JPMorgan, quanto os dólares na conta do Wells Fargo, ou o saldo no Venmo, devem sempre ser equivalentes a stablecoins - e manter sempre uma proporção de 1:1. Este princípio se aplica mesmo que essas instituições tenham diferenças na forma como gerem os ativos, e suas posições regulatórias apresentem diferenças significativas, mas frequentemente ignoradas.
A história do setor bancário americano, de certa forma, é a história de garantir a intercambiabilidade do dólar e de continuar a melhorar os sistemas relacionados.
Bancos globais, bancos centrais, economistas e reguladores exaltam a "unicidade da moeda", pois isso simplifica enormemente transações, contratos, governança, planejamento, precificação, contabilidade, segurança e transações do dia a dia. E hoje em dia, empresas e indivíduos já consideram a unicidade da moeda como algo natural.
No entanto, a "unificação monetária" não é a forma como as stablecoins operam atualmente, uma vez que as stablecoins ainda não estão totalmente integradas com a infraestrutura existente. Por exemplo, se a Microsoft, um banco, uma empresa de construção ou um comprador tentar trocar 5 milhões de dólares em stablecoins em um market maker automático (AMM), a falta de profundidade de liquidez resultará em slippage, e esse usuário não conseguirá obter a proporção de 1:1, recebendo um montante inferior a 5 milhões de dólares. Se as stablecoins forem realmente transformar o sistema financeiro, essa situação é claramente inaceitável.
Um sistema de troca de valor nominal comum ajudará as stablecoins a tornarem-se parte de um sistema monetário unificado. Se as stablecoins não puderem ser parte de um sistema monetário unificado, sua funcionalidade e valor potenciais serão drasticamente reduzidos.
Atualmente, a forma como os stablecoins operam é que as entidades emissoras (como a Circle e a Tether) oferecem serviços de resgate direto para seus stablecoins (respectivamente, USDC e USDT), que são principalmente direcionados a clientes institucionais ou a usuários que passam por um processo de verificação, e geralmente estão acompanhados de um montante mínimo de transação.
Por exemplo, a Circle oferece aos usuários empresariais o Circle Mint (anteriormente conhecido como Circle Account) para cunhar e resgatar USDC; a Tether permite que usuários verificados façam resgates diretos, geralmente exigindo que atinjam um determinado limite (por exemplo, 100 mil dólares).
O MakerDAO descentralizado permite que os usuários troquem DAI por outras stablecoins (como USDC) a uma taxa fixa através do seu módulo Peg Stability Module (PSM), funcionando essencialmente como um mecanismo de resgate/troca verificável.
Embora essas soluções sejam eficazes, elas não estão disponíveis universalmente e requerem que os integradores se conectem individualmente a cada emissor. Sem uma integração direta, os usuários só podem trocar entre stablecoins ou "sair" por meio de execuções de mercado, sem a possibilidade de liquidação ao valor de face.
Na ausência de uma integração direta, algumas empresas ou aplicações podem afirmar que conseguem manter um intervalo de troca extremamente estreito — como sempre trocar 1 USDC por 1 DAI com uma diferença de 1 ponto base — mas essa promessa ainda depende da liquidez, do espaço no balanço e da capacidade operacional.
Em teoria, as moedas digitais de banco central (CBDC) podem unificar o sistema monetário, mas vêm acompanhadas de vários problemas - preocupações com a privacidade, monitoramento financeiro, oferta monetária restrita, desaceleração da inovação, entre outros - portanto, modelos superiores que imitam o sistema financeiro existente estão quase destinados a prevalecer.
Para construtores e adotantes institucionais, o desafio é como construir sistemas que permitam que as stablecoins se tornem "moeda pura", da mesma forma que depósitos bancários, saldos de fintech e dinheiro, apesar das diferenças em termos de colateral, regulamentação e experiência do usuário. Integrar as stablecoins ao objetivo de uniformidade monetária oferece às empresas as seguintes oportunidades de construção:
Mecanismo de emissão e resgate amplamente disponível
Os emissores de stablecoins precisam colaborar estreitamente com bancos, empresas de tecnologia financeira e outras infraestruturas existentes para criar canais de entrada e saída de fundos (on/off ramps) que sejam sem costura e à vista. Através da interoperabilidade à vista das stablecoins com os sistemas existentes, é possível fazer com que as stablecoins sejam indistinguíveis das moedas tradicionais, acelerando assim a sua adoção em todo o mundo.
Centro de Liquidação de Stablecoins
Criar uma organização de cooperação descentralizada - semelhante a uma versão de stablecoin do ACH ou Visa - para garantir uma experiência de troca imediata, sem atritos e com taxas transparentes. O Peg Stability Module (PSM) da MakerDAO já forneceu um modelo promissor, mas se pudermos expandir o protocolo com base nisso, garantindo a liquidação ao valor nominal entre os emissores participantes e com o dólar fiat, seria uma solução ainda mais revolucionária.
Desenvolver uma camada de colateral confiável e neutra
Transferir a intercambialidade das stablecoins para uma camada de colateral amplamente aceite (por exemplo, depósitos bancários tokenizados ou obrigações do tesouro embaladas), permitindo que os emissors de stablecoins inovem em construção de marca, marketing e mecanismos de incentivo, enquanto os utilizadores podem facilmente desembalar e converter conforme necessário.
Melhores exchanges, intenções de negociação, pontes cross-chain e abstração de contas
Utilizar versões superiores de tecnologias existentes ou conhecidas, para automatizar a busca e execução das melhores vias de entrada e saída de capital ou métodos de troca, a fim de alcançar taxas ótimas. Construir uma exchange de múltiplas moedas, minimizando o slippage. Ao mesmo tempo, ocultar essas complexidades, oferecendo aos usuários de stablecoins uma experiência de taxas previsível mesmo em uso em grande escala.
Em muitos países, a demanda estrutural pelo dólar é extremamente forte. Para aqueles que vivem em ambientes de alta inflação ou rigoroso controle de capitais, as stablecoins em dólar são um salva-vidas – elas não apenas protegem as economias, mas também conectam diretamente às redes comerciais globais.
Para as empresas, o dólar é a unidade de conta internacional, tornando as transações internacionais mais convenientes e transparentes. As pessoas precisam de uma moeda rápida, amplamente aceita e estável para consumo e poupança.
No entanto, as atuais taxas de remessa transfronteiriça chegam a 13%, com 900 milhões de pessoas vivendo em economias de alta inflação sem acesso a uma moeda estável, e 1,4 bilhões de pessoas em estados de sub-bancarização. O sucesso das stablecoins em dólares não apenas reflete a demanda por dólares, mas também destaca o desejo das pessoas por uma "moeda melhor".
Além de razões políticas e nacionalistas, uma razão importante para os países manterem suas moedas locais é que isso confere aos decisores a capacidade de ajustar a economia com base na realidade econômica local. Quando desastres afetam a produção, as exportações-chave diminuem ou a confiança do consumidor vacila, os bancos centrais podem mitigar os choques, aumentar a competitividade ou estimular o consumo ajustando as taxas de juros ou emitindo moeda.
A ampla adoção de stablecoins em dólares pode enfraquecer a capacidade dos formuladores de políticas locais de regular a economia. A raiz desse problema está no princípio da "Trindade Impossível" na economia, que afirma que um país só pode escolher duas das seguintes três políticas econômicas a qualquer momento:
Livre circulação de capitais;
Taxa de câmbio fixa ou rigidamente controlada;
Política monetária independente (definição livre das taxas de juros internas).
As transferências peer-to-peer descentralizadas impactam todas as políticas no "triângulo impossível". Essas transferências contornam o controle de capitais, forçando a abertura total do fluxo de capitais. A dolarização enfraquecerá a influência das políticas de gestão da taxa de câmbio ou das taxas de juros internas ao ancorar os cidadãos em unidades de conta internacional. Os países orientam os cidadãos para a moeda local através de canais estreitos correspondentes ao sistema bancário, implementando assim essas políticas.
Apesar disso, as stablecoins em dólares continuam a ter apelo no exterior, pois dólares mais baratos e programáveis podem atrair comércio, investimento e remessas. A maior parte dos negócios internacionais é precificada em dólares, portanto, quanto mais fácil for o acesso aos dólares, mais rápida, simples e comum será o comércio internacional. Além disso, os governos ainda podem tributar as vias de entrada e saída de fundos e supervisionar os custodiante locais.
No que diz respeito aos bancos correspondentes e à camada de pagamentos internacionais, já existem uma série de regulamentos, sistemas e ferramentas para prevenir a lavagem de dinheiro, a evasão fiscal e a fraude. Embora as stablecoins operem em um livro-razão público e programável, o que torna a construção de ferramentas de segurança mais simples, essas ferramentas ainda precisam ser desenvolvidas na prática. Isso oferece uma oportunidade para os empreendedores conectarem as stablecoins à infraestrutura de conformidade de pagamentos internacionais existente, apoiando e executando as políticas relevantes.
A menos que presumamos que os Estados soberanos abrirão mão de ferramentas políticas valiosas em prol da eficiência (o que é altamente improvável) e ignorarão fraudes e outros crimes financeiros (o que também é pouco provável), os empreendedores terão a oportunidade de construir sistemas que ajudem as stablecoins a se integrarem melhor na economia local.
Ao abraçar tecnologias superiores, é necessário melhorar as medidas de proteção existentes, como a liquidez do mercado de câmbio, a regulamentação contra a lavagem de dinheiro (AML) e outros mecanismos de amortecimento macroprudencial, para que as stablecoins possam ser integradas de forma eficaz no sistema financeiro local. Estas soluções tecnológicas podem alcançar os seguintes objetivos:
Aceitação local de stablecoins em dólares
Integrar stablecoins em dólares em bancos locais, empresas de tecnologia financeira e sistemas de pagamento, suportando conversões de baixo valor, opcionais e potencialmente tributáveis. Dessa forma, é possível aumentar a liquidez local sem enfraquecer completamente a posição da moeda local.
Stablecoins locais como meio de entrada e saída de fundos
Emissão de stablecoins atreladas à moeda local, integradas profundamente com a infraestrutura financeira local. Essas stablecoins podem não apenas servir como ferramentas eficientes para a negociação de câmbio, mas também se tornar canais de pagamento de alto desempenho por padrão. Para alcançar uma integração ampla, pode ser necessário estabelecer centros de liquidação ou uma camada de colaterais neutros.
Mercado de câmbio em blockchain
Desenvolver um sistema de matching e agregação de preços que abranja stablecoins e moedas fiduciárias. Os participantes do mercado podem precisar apoiar as estratégias de negociação de câmbio existentes, mantendo ativos de reserva que geram rendimento e utilizando alta alavancagem.
Desafiar os concorrentes da MoneyGram
Construir uma rede de depósitos e levantamentos de dinheiro em conformidade, baseada no retalho físico, recompensando os agentes com liquidações em stablecoins. Embora a MoneyGram tenha anunciado recentemente um produto semelhante, ainda existem muitas oportunidades para outras empresas com redes de distribuição maduras competirem.
Melhorar a conformidade
Atualizar as soluções de conformidade existentes para suportar redes de pagamento em stablecoins. Aproveitar a maior programabilidade das stablecoins para fornecer insights mais ricos e rápidos sobre o fluxo de fundos, aumentando ainda mais a transparência e a segurança.
A popularidade das stablecoins não se deve ao seu suporte por dívidas soberanas, mas sim às suas características de transação quase instantânea e quase gratuita, bem como à sua programabilidade ilimitada. As stablecoins lastreadas em moeda fiduciária foram as primeiras a serem amplamente adotadas, pois são fáceis de entender, gerenciar e regulamentar. No entanto, o principal motor da demanda do usuário reside na sua utilidade e sensação de confiança (como liquidação 24/7, combinabilidade e demanda global), e não na forma específica de suas garantias.
As stablecoins backed by fiat currency may face challenges due to their success: what would happen if the issuance scale of stablecoins grew from the current $262 billion to $2 trillion in a few years, and regulators required stablecoins to be backed by short-term U.S. Treasury bills (T-bills)? This scenario is not impossible, and its impact on the collateral market and credit creation could be significant.
Os potenciais impactos da detenção de dívida pública
Se 2 trilhões de dólares em stablecoins fossem exigidos para investir em títulos do Tesouro dos Estados Unidos de curto prazo (atualmente um dos poucos ativos reconhecidos pelos reguladores), os emissores de stablecoins teriam cerca de um terço da circulação de 7,6 trilhões de dólares em títulos do Tesouro. Essa mudança é semelhante ao papel dos fundos de mercado monetário hoje — concentrando a posse de ativos com alta liquidez e baixo risco, mas o impacto no mercado de títulos do Tesouro pode ser ainda mais profundo.
Os títulos do tesouro de curto prazo são considerados ativos ideais para colateral porque são amplamente vistos como um dos ativos com menor risco e maior liquidez do mundo, e são denominados em dólares, o que simplifica a gestão do risco cambial.
No entanto, se a emissão de stablecoins atingir 2 trilhões de dólares, isso pode levar a uma queda nos rendimentos dos títulos do governo e reduzir a liquidez ativa no mercado de recompra. Cada nova stablecoin emitida equivale a uma demanda adicional por títulos do governo, o que permitirá ao Tesouro dos EUA refinanciar a um custo mais baixo, ao mesmo tempo que tornará os títulos do governo mais escassos e caros para outros sistemas financeiros.
Esta situação pode reduzir a receita dos emissores de stablecoins, tornando mais difícil para outras instituições financeiras obterem os colaterais necessários para manter a liquidez.
Uma solução potencial é o Departamento do Tesouro dos EUA emitir mais dívida de curto prazo, como expandir a circulação de títulos do governo de curto prazo de 7 trilhões de dólares para 14 trilhões de dólares. Mas mesmo assim, o rápido crescimento da indústria de stablecoins ainda irá remodelar a dinâmica de oferta e demanda, trazendo novos desafios e transformações ao mercado.
banco estreito
Em essência, as stablecoins lastreadas em moeda fiduciária são muito semelhantes ao Narrow Banking: elas mantêm 100% de reservas (dinheiro ou equivalentes) e não realizam empréstimos. Este modelo apresenta riscos mais baixos, o que é uma das razões pelas quais as stablecoins lastreadas em moeda fiduciária conseguiram obter reconhecimento regulatório precoce.
Bancos estreitos são um sistema confiável e fácil de verificar, capaz de fornecer proteção clara de valor para os detentores de tokens, ao mesmo tempo que evita o pesado ônus regulatório enfrentado pelos bancos de reservas fracionárias.
No entanto, se o tamanho das stablecoins crescer 10 vezes, atingindo 2 trilhões de dólares, suas características totalmente suportadas por reservas e títulos do governo terão um efeito dominó na criação de crédito.
Os economistas estão preocupados com o modelo de bancos estreitos, pois limita a capacidade do capital para fornecer crédito à economia. Os bancos tradicionais (ou seja, bancos de reservas fracionárias) mantêm apenas uma pequena parte dos depósitos dos clientes como dinheiro ou equivalentes de dinheiro, enquanto a maior parte dos depósitos é emprestada a empresas, compradores de casas e empreendedores. Sob a supervisão dos reguladores, os bancos garantem que os depositantes possam retirar fundos quando necessário, gerindo o risco de crédito e o prazo dos empréstimos.
Esta é a razão pela qual os reguladores não desejam que os bancos estreitos aceitem depósitos - os fundos sob o modelo de banco estreito têm um multiplicador monetário mais baixo (ou seja, a expansão do crédito suportada por um único dólar é menor). Fundamentamente, a economia depende do fluxo de crédito: reguladores, empresas e consumidores comuns beneficiam-se de uma economia mais ativa e interdependente. Se uma pequena parte da base de depósitos dos EUA de 17 trilhões de dólares migrar para stablecoins lastreadas em moeda fiduciária, os bancos podem perder sua fonte de financiamento mais barata.
Perante a perda de depósitos, os bancos enfrentarão duas opções não muito ideais: ou reduzem a criação de crédito (por exemplo, diminuindo os empréstimos hipotecários, os empréstimos para automóveis e os limites de crédito para pequenas e médias empresas); ou substituem os depósitos perdidos através de financiamento de atacado (por exemplo, pré-pagamentos de bancos hipotecários federais), sendo que esses custos de financiamento são mais elevados e com prazos mais curtos.
No entanto, as stablecoins, como "moeda melhor", suportam uma maior velocidade de circulação monetária. Uma única stablecoin pode ser enviada, consumida, emprestada ou tomada emprestada em um minuto - ou seja, pode ser utilizada com frequência! Tudo isso pode ser controlado por humanos ou software, 24 horas por dia, 7 dias por semana, sem interrupção.
As stablecoins não precisam ser necessariamente lastreadas em dívida pública. Os Depósitos Tokenizados são outra solução que permite que a proposta de valor das stablecoins permaneça no balanço patrimonial dos bancos, enquanto circula na economia à velocidade moderna da blockchain.
Neste modo, os depósitos continuarão a permanecer no sistema bancário de reservas fracionárias, e cada token de valor estável ainda apoia efetivamente as operações de empréstimo da entidade emissora.
O efeito multiplicador da moeda foi restaurado - não apenas através da velocidade de circulação, mas também através da criação de crédito tradicional - enquanto os usuários ainda podem desfrutar de liquidação 24/7, combinabilidade e programabilidade em cadeia.
Ao projetar uma stablecoin, pode-se alcançar um equilíbrio entre economia e inovação da seguinte forma:
Modelo de depósito tokenizado: manter depósitos dentro de um sistema de reservas fracionárias;
Diversificação de colaterais: além de títulos do governo de curto prazo, expandir para outros ativos de alta qualidade e alta liquidez;
Incorporar um pipeline de liquidez automática: reintroduzir reservas ociosas no mercado de crédito utilizando mecanismos como recompra em cadeia, instalações de terceiros e pools CDP (pools de dívida colateralizada).
Esses designs não comprometem com os bancos tradicionais, mas oferecem mais opções para manter a vitalidade econômica.
O objetivo final é manter uma economia interdependente e em crescimento constante, tornando os empréstimos comerciais razoáveis de fácil acesso. Um design inovador de stablecoin pode alcançar esse objetivo ao apoiar a criação de crédito tradicional, ao mesmo tempo que aumenta a velocidade de circulação da moeda, o empréstimo colateralizado descentralizado e o empréstimo privado direto.
Apesar do atual ambiente regulatório tornar os depósitos tokenizados (Tokenized Deposits) inviáveis, a regulamentação em torno das stablecoins lastreadas em moeda fiduciária está gradualmente a tornar-se mais clara, abrindo portas para stablecoins garantidas por depósitos bancários.
As stablecoins apoiadas por depósitos (Deposit-backed Stablecoins) permitem que os bancos aumentem a eficiência de capital enquanto oferecem serviços de crédito, ao mesmo tempo que trazem a programabilidade das stablecoins, vantagens de custo e características de transações rápidas. Quando os usuários escolhem cunhar stablecoins apoiadas por depósitos, os bancos deduzem o valor correspondente do saldo da conta do usuário e transferem a obrigação de depósito para uma conta de stablecoin integrada. Essas stablecoins representarão a posse em dólares desses ativos, e os usuários poderão enviá-las para o endereço público de sua escolha.
Além das stablecoins apoiadas por depósitos, as seguintes medidas inovadoras também ajudarão a aumentar a eficiência de capital, reduzir a fricção no mercado de títulos do governo e acelerar a circulação de moeda:
Ajudar os bancos a abraçar as stablecoins
Ao adotar ou até emitir stablecoins, os bancos podem permitir que os usuários retirem fundos de depósitos, ao mesmo tempo que mantêm o rendimento dos ativos subjacentes e preservam o relacionamento com os clientes. As stablecoins também oferecem aos bancos oportunidades de pagamento sem a necessidade de intermediários.
Ajudar indivíduos e empresas a abraçar as finanças descentralizadas (DeFi)
À medida que mais usuários gerenciam seus fundos e riquezas diretamente por meio de stablecoins e ativos tokenizados, os empreendedores devem ajudar esses usuários a obter financiamento de forma rápida e segura.
Expandir a variedade de garantias e realizar a tokenização
Expandir o leque de ativos colaterais aceitáveis para além dos títulos do governo a curto prazo (T-bills), como obrigações municipais, papéis comerciais de alta classificação, títulos apoiados por hipotecas (MBS) ou ativos do mundo real garantidos (RWAs). Isso não apenas reduzirá a dependência de um único mercado, mas também proporcionará crédito a mutuários além do governo dos EUA, enquanto assegura a alta qualidade e liquidez dos ativos colaterais para manter a estabilidade da moeda estável e a confiança dos usuários.
Colocar colaterais na blockchain para aumentar a liquidez
Tokenizar esses ativos colaterais (como imóveis, commodities, ações e títulos do governo) para criar um ecossistema de colaterais mais rico.
Adotar o modo de armazém de dívida colateralizada (CDP)
Referindo-se a stablecoins baseadas em CDP como a DAI da MakerDAO, estas stablecoins utilizam uma diversificação de ativos on-chain como colateral, dispersando riscos, enquanto reproduzem na blockchain a função de expansão monetária fornecida pelos bancos. Além disso, estas stablecoins devem ser submetidas a auditorias rigorosas por terceiros e a divulgações transparentes, a fim de validar a estabilidade do seu modelo de colateral.
O setor das stablecoins enfrenta enormes desafios, mas cada desafio também traz grandes oportunidades. Aqueles que conseguem compreender profundamente a complexidade das stablecoins têm a oportunidade de moldar um futuro financeiro mais inteligente, mais seguro e superior.
Agradecimentos
Um agradecimento especial a Tim Sullivan pelo seu apoio constante. Agradeço também a Aiden Slavin, Miles Jennings, Scott Kominers, Christian Catalini e Luca Prosperi pelo feedback e sugestões profundos que tornaram este artigo possível.
Sobre o autor
Sam Broner é um parceiro da equipa de investimento a16z crypto. Antes de se juntar à a16z, ele foi engenheiro de software na Microsoft, onde participou da criação do Fluid Framework e do Microsoft Copilot Pages. Sam também estudou na Sloan School of Management do MIT, participou do projeto Hamilton no Banco da Reserva Federal de Boston, liderou o Blockchain Club da Sloan, organizou a primeira cimeira de inteligência artificial da Sloan e recebeu o Prémio Patrick J. McGovern do MIT por criar uma comunidade de startups. Você pode segui-lo no X (antigo Twitter) @SamBroner ou visitar seu site pessoal sambroner.com para ler mais.