アメリカがひそかに「金利」設定権を巡る戦争を巻き起こしている！アメリカ財務長官のベイゼンテと連邦準備制度（FED）議長のパウエルが権力を奪い合っている

アメリカの経済政策の舞台で、通貨政策の策定権に関する静かな戦いがひっそりと繰り広げられています。アメリカ財務省は短期債券の発行を増やす戦略に傾いており、実質的にアメリカ連邦準備制度（FED）の独立性を弱めており、通貨政策の策定権は事実上財務部門に移る可能性があります。今週、アメリカ財務長官のベーセントは、短期債務の融資にもっと依存することを明確に表明しました。この立場は、以前の短期国債に過度に依存しているという前任者への批判と対照的であり、この戦略は実質的に財政版の量的緩和政策に相当します。これは、リスク資産の価格を長期的な公正価値からさらに引き離すだけでなく、構造的にインフレ水準を押し上げ、連邦準備制度が反インフレ通貨政策を自由に策定する能力を深刻に制限し、財政主導の構図を形成することになります。

一、短期債務がなぜインフレの「助燃剤」なのか？

今後数年、インフレの上昇は避けられないように思われ、アメリカ財務省が短期債の発行量を増加させる決定は、インフレを押し上げる構造的要因になる可能性が高い。

国庫券の「通貨性」：国庫券は1年未満の期限を持つ債務工具として、長期債券よりも「通貨性」が高い。歴史的データは、国庫券の未償債務総額に占める割合の変動が、しばしばインフレの長期的な上下動に先行することを示しており、これは単なる相関関係ではなく因果関係のように見える。今回のインフレサイクルの始まりは、2010年代中頃から始まった国庫券発行量の回復であり、その時アメリカの財政赤字は初めて順周期的な増加を示した。

リポ市場の拡大効果：近年、リポ市場の爆発的な成長は短期債の影響を拡大させています。清算メカニズムの改善と流動性の向上により、リポ取引自体も通貨に近づいています。国庫券はリポ取引で通常ゼロヘアカット（zero haircut）を得ることができるため、より高いレバレッジを実現します。これらのリポを通じて活用される国債はもはや貸借対照表上の眠っている資産ではなく、資産価格を押し上げる「準通貨」へと転換されています。

流動性刺激： 発行戦略の選択は市場流動性に対して全く異なる影響を及ぼします。年度の純債券発行量が財政赤字に対する比率が高すぎると、株式市場はしばしば困難に直面します。2022年に株式市場が熊市に陥ったことがその例であり、これが当時の財務長官イエレンが2023年に大量の国庫券を発行することを促しました。この行動は、貨幣市場ファンドがアメリカ連邦準備制度（FED）の逆回購協議（RRP）ツールを利用してこれらの短期債を購入することを成功裏に導き、市場に流動性を注入し、株式市場の復活を促しました。さらに観察によれば、短期国庫券の発行量とアメリカ連邦準備制度（FED）の準備金の増加は通常正の相関関係にあり、特にパンデミック後に顕著です。一方、長期債の発行は準備金と負の相関関係を示します。簡単に言えば、長期債を多く発行すると流動性が圧迫され、短期債を多く発行すると流動性が増加します。短期債の発行は市場に「甘い刺激」を提供しますが、株式市場が歴史的な高値にあり、投資家のポジションが集中し、評価が非常に高い場合、この刺激の効果は持続しにくい可能性があります。

第二に、「財政支配」の時代が到来し、FRBはジレンマに陥っています

アメリカの連邦準備制度（FED）にとって、資産価格の非合理的な繁栄と消費インフレの高騰、さらに大量の未償短期債務が重なり、厄介な政策的ジレンマが生じています。通常、中央銀行はこの状況に対処するために引き締め政策を採るべきです。しかし、大量の短期債務が蓄積された経済体においては、利上げはほぼ即座に財政緊縮に転化します。なぜなら、政府の借入コストが急上昇するからです。その時、アメリカの連邦準備制度（FED）や財務省は影響を相殺するために政策を緩和せざるを得ない大きな圧力に直面することになります。いずれにせよ、最終的な勝者はインフレとなるでしょう。

短期国債の未償残高が上昇する中、アメリカ連邦準備制度（FED）は利上げにおいて手をこまねくことになり、その完全な使命を果たすことがますます困難になる。逆に、政府の巨額の赤字とその発行計画が実質的に通貨政策を主導し、財政主導の状況を形成する。市場が慣れ親しんだ通貨政策の独立性は大きく損なわれることになるが、これは次期アメリカ連邦準備制度（FED）議長が就任する前の状況であり、次期議長はホワイトハウスの超ハト派の立場を支持する可能性が高い。

注目すべきは、この変化が市場に与える長期的な影響が深遠であるということです。まず、ドルは犠牲になるでしょう。次に、政府の債務の加重平均期限が短縮されるにつれて、イールドカーブは急勾配になるでしょう。これは、長期の資金調達コストがより高くなることを意味します。長期金利を人為的に押し下げるために、量的緩和、イールドカーブコントロール（YCC）、および金融抑圧などの政策手段が再び利用される可能性が大幅に高まります。最終的には、これは財務省の「勝利」となるかもしれません。もしインフレが十分に高く、政府がその基本的な予算赤字をうまく管理できれば、債務とGDPの比率は確かに減少する可能性があります。しかし、アメリカの連邦準備制度（FED）にとって、これは間違いなく痛恨の損失であり、得難い独立性が深刻に損なわれるでしょう。

三、中央銀行が反撃しないとき：パウエルはトランプの攻撃にどう対抗するか

過去、連邦準備制度（FED）議長ジェローム・パウエルは、当時の大統領トランプからの猛烈な攻撃に直面していた。パウエルの対応策は、中央銀行が政治的圧力の下で生き残る道を示している：

ルール1：トランプについて話さない。パウエルは公の場でトランプの批判について直接コメントすることを避け、沈黙を保ちます。

ルール2：挑発されたときは反撃しない。たとえ巧妙にトランプの攻撃に言及されたとしても、パウエルは軽く流し、正面から反応しなかった。

守則三：経済の話題に固執し、政治については話さない。政治的圧力について問われるたびに、パウエルは連邦準備制度（FED）の二重の使命、すなわち低失業率と安定した通貨膨脹に焦点を戻す。彼は、自分が制御できる事柄にのみ集中すると強調している。

ルール4：オーバルオフィスの外に同盟者を育てる。パウエルは積極的にキャピトルヒルを訪れ、共和党議員から一貫した称賛と支持を得た。連邦準備制度内でも団結して、議長の独立性を守っている。前連邦準備制度議長のポール・ボルカーもパウエルに祝意を表する手紙を送り、彼は「非常に良いパフォーマンスをしている」と称賛した。

パウエルのこの「反撃しない」戦略は、連邦準備制度（FED）に尊敬を勝ち取るだけでなく、政治的圧力の下での独立性を強化しました。しかし、財政主導の時代の到来に伴い、連邦準備制度（FED）の独立性は前例のない挑戦に直面することになるでしょう。

結論：

アメリカ財務省が短期債券の発行を増加させる戦略は、アメリカの通貨政策の構図を静かに変え、連邦準備制度（FED）の独立性に深刻な脅威をもたらしています。これにより、インフレが押し上げられる可能性があるだけでなく、連邦準備制度（FED）が経済の課題に対処する際に手をこまねくことになるため、最終的には財政主導の状況が形成されるでしょう。このような背景の中で、誰が世界で最も重要な金利に真に影響を与えるのでしょうか。その答えは、連邦準備制度（FED）議長のパウエルから財務長官のベーセントに移行しているようです。この権力移転の深遠な影響は、今後の世界経済と金融市場の重要な観察ポイントとなるでしょう。