أزمة اللامركزية لعملة sUSD المستقرة: تحليل شامل للأسباب والتأثيرات والآفاق المستقبلية

في أبريل 2025، واجهت عملة stablecoin الاصطناعية المفcentralizationية sUSD التي تم إصدارها بواسطة بروتوكول Synthetix أزمة خروج عن الربط الشديدة، حيث انخفض سعرها إلى 0.7732 دولار، أي حوالي 23% أقل من ربطها النظري 1:1 بالدولار الأمريكي. لم تثير هذه الحدث مناقشات واسعة النطاق في مجتمع العملات المشفرة فحسب، بل كانت مرتبطة ببعض المستخدمين بأحداث عام 2022. تيرا يتم ذكر انهيار UST في نفس النفس.

كون الأصل الأساسي لنظام Synthetix، فقد تعرض انفصال sUSD لتحديات متعددة في تصميم الآلية البروتوكولية، وثقة السوق، وإدارة السيولة. سيقوم هذا المقال بتحليل بالتفصيل الخلفية، والأسباب، والوضع الحالي، وتدابير الاستجابة من فريق Synthetix، بالإضافة إلى الفرص والمخاطر التي تواجه المستثمرين، وتوفير رؤى شاملة للقراء.

نظرة عامة على الخلفية وآلية فصل sUSD

1. الآلية الأساسية لـ sUSD

sUSD هو عملة مستقرة اصطناعية لامركزية في بروتوكول Synthetix، يتم إصدارها من خلال ضمان متعدد للعملة SNX ( شبكة سينثيتيكس عملة)، بهدف الحفاظ على تثبيت بنسبة 1:1 مع الدولار الأمريكي. تتضمن آلياتها الأساسية:

الزيادة على الضمان: يقوم المستخدمون بإصدار sUSD عن طريق رهن SNX، مع نسبة تغطية عادة ما تكون عند 500% أو أعلى لضمان أمان النظام.

مجموعة الديون: يشارك جميع المراهنون في مجموعة ديون عالمية، ويؤثر إنشاء وحرق sUSD مباشرة على توزيع الديون.

مكافأة استقرار السعر: عندما ينحرف سعر sUSD عن القيمة الأساسية، يمكن للمتعهدين سداد الديون عن طريق شراء sUSD المخفضة أو الربح من تدمير sUSD، مما يدفع السعر للعودة.

لقد ساعد هذا الآلية sUSD في الحفاظ على استقرار نسبي في الأسواق العرضية في السنوات الأخيرة، ولكن منذ عام 2024، عانى sUSD من انحرافات طفيفة عدة مرات، مع اقتراح SIP-420 في مارس 2025 دفع القضية إلى ذروتها.

2. نقطة تشغيل لإلغاء التعشيب

اعتبارًا من 21 أبريل 2025، فإن سعر sUSD يبلغ حوالي 0.7732 دولار، وهو انخفاض بنسبة 4.25٪ خلال الـ 24 ساعة الماضية، مع انخفاض قيمة السوق إلى حوالي 22.96 مليون دولار وارتفاع حجم التداول بنسبة 320٪ إلى 794,000 دولار. تعود هذه التقلبات السعرية الكبيرة واستجابة السوق إلى مزيج من عوامل متعددة، خاصة تنفيذ مقترح SIP-420.

الأسباب العميقة لربط sUSD

1. التأثير المضر لمقترح SIP-420

في مارس 2025، تبنت مجتمع Synthetix ونفذت اقتراح SIP-420، مما أدى إلى إدخال آلية ‘420 Pool’، التي غيرت بشكل أساسي وضع الطباعة والرهن ل sUSD. تتضمن التغييرات الرئيسية:

خفض نسبة الضمان: تخفيض نسبة الضمان لـ SNX من 500٪ إلى 200٪، مما يقلل بشكل كبير من عتبة إنتاج sUSD، ويحفز زيادة حادة في إمداد sUSD.

وضع حمام السباحة المشترك: يسمح للمثخنين بتفويض SNX إلى ‘حمام 420’ المشترك، مما يبسط العمليات ولكن يضعف آلية إدارة الديون الفردية الأصلية.

فشل حافز سداد الديون: بموجب الآلية القديمة، كان لدى العارضين حافز لشراء sUSD بسعر مخفض لسداد ديونهم، لدعم استقرار الأسعار. ومع ذلك، قام SIP-420 بإزالة هذا الحافز، مما أدى إلى عدم كفاية الطلب على الشراء في السوق.

نتيجة لذلك، زاد إمداد sUSD بسرعة، لكن الطلب لم يحافظ على الخطى، مما أدى إلى انخفاض مباشر في السعر بسبب عدم التوازن بين العرض والطلب. في بركة السيولة المنحنية، يمثل sUSD ما يصل إلى 90%، مما يزيد من ضغط السعر الهابط بشكل أكبر.

2. سلوك السوق وأزمة السيولة

سلوك المشاركين في السوق يعزز تأثير الربط، يظهر أساسا في الجوانب التالية:

تبادل مركزي: يقوم عدد كبير من المستخدمين بتبادل sUSD مقابل USDT أو USDC على البورصات غير المركزية مثل Curve و Uniswap, مما يسبب عدم التوازن في بركة السيولة والضغط المستمر على سعر sUSD.

تأثير حملة Infinex: قامت Infinex، النظام الأمامي المتمركز لمنصة Synthetix، بإطلاق أنشطة تحفيز حيازة وإيداع sUSD قبل فك الربط بالمرساة، مما جذب عدد كبير من المستخدمين للمشاركة. على الرغم من أن الحملة زادت من سيولة sUSD داخل النظام، إلا أنها فشلت في جلب الطلب الخارجي المتطابق، مما يزيد غير مباشر من فائض العرض.

السلوك التكهني: يستغل بعض المضاربون السعر المخفض ل sUSD للتحكم في الأسعار، مما يزيد من ضغط البيع بشكل أكبر.

3. آلام فترة الانتقال الآلي

اعترف مؤسس Synthetix Kain Warwick في جلسة الأسئلة والأجوبة في منصة X والمجتمع أن فصل sUSD هو “فترة انتقالية مؤلمة” لتبديل آلية SIP-420 القديمة والجديدة. تشمل المشاكل النوعية:

لم يعد الآلية القديمة فعالة: لم يعد حافز سداد الديون الأصلي قابلًا للتطبيق بموجب وضع ‘حوض 420’، وقد فقد السوق آلية التعديل التلقائي للأسعار.

الآلية الجديدة ليست ناضجة: تبسيط عمليات المستخدمين التي قدمتها SIP-420 للرهان والبناء يفتقر إلى آلية مستقرة، مما يؤدي إلى تصاعد التقلبات في الأسعار.

تعديل توزيع الأصول: لدعم الآلية الجديدة، قام بروتوكول Synthetix ببيع 90% من موقفه من ETH وزيادة ممتلكاته من SNX لتعزيز الدعم الداخلي. ومع ذلك، قد تضعف هذه العملية سيولة النظام وثقة السوق الخارجي.

المقارنة مع الحالات التاريخية

ليس تفكيك sUSD حادثًا معزولًا. توفر الحالات التاريخية لتفكيك stablecoin مرجعًا للتحليل:

تخلخل USDC (2023): نتيجة لانهيار بنك وادي السيليكون، انخفض USDC إلى 0.87 دولار، ولكن آلية الاسترداد القوية لشركة Circle والاتصال الشفاف استعادت ربطها خلال ثلاثة أيام.

تحطم UST (2022): تراجعت العملة المستقرة الخوارزمية UST إلى 0.022 دولار بسبب الضمانات غير الكافية وأزمة الثقة، مما أدى في النهاية إلى انهيارها. على النقيض من ذلك، توفر آلية sUSD للرهن الزائد وآلية حوض الديون أمانًا أعلى، ولكن الحوافز الحالية لا تزال غير كافية وتحتاج إلى التصدي لها.

انفصال طفيف للـ DAI (2020): سقط DAI الخاص بـ MakerDAO إلى 0.95 دولار في ‘الخميس الأسود’، لكنه تعافى بسرعة من خلال ضبط الرسوم الثابتة وزيادة أصول الضمان.

الوضع المالي لـ sUSD أكثر تشابهًا مع USDC و DAI، ولكن طبيعته اللامركزية وآلية حوض الديون المعقدة تجعل عملية استعادته أكثر صعوبة من العملات المستقرة المركزية.

المقارنة مع العملات المستقرة الأخرى

أزمة فك تثبيت sUSD ليست فريدة من نوعها بالنسبة للعملات المستقرة اللامركزية، إليك مقارنة مع العملات المستقرة الرئيسية:

USDT/USDC: العملات المستقرة المركزية تعتمد على احتياطيات العملات القانونية وآليات الخلاص القوية، مما يجعل مخاطر فقدان الربط منخفضة للغاية، لكن مرونتها في تمويل اللامركزية (DeFi) ليست بنفس قوة sUSD.

DAI: تعتمد DAI لصانع MakerDAO أيضًا آلية الضمان الزائد، التي خرجت بإيجابية قصيرًا في عام 2020، ولكنها تعافت بسرعة من خلال تعديلات الرسوم الثابتة وتنويع أصول الضمان. آلية بركة الديون في sUSD أكثر تعقيدًا، مع صعوبة استرداد أعلى.

UST: تيرا انهار UST تمامًا بسبب آلية الاستقرار الخوارزمية وأزمة الثقة. توفر الرهن الزائد ل sUSD و SNX مظلة أمان أقوى، ولكن الحوافز غير كافية تظل العقبة الحالية.

استنتاج

أزمة فك تثبيت sUSD هي تحدي رئيسي واجهته سينثيتيكس خلال الانتقال من آليتها، مكشفة عن تعقيد العملات المستقرة اللامركزية في توازن العرض والطلب، وثقة السوق، وإدارة السيولة. تقليل حد مشاركة المستخدم من خلال تنفيذ مقترح SIP-420، ضعف بشكل غير متوقع آلية استقرار السعر، مما أدى إلى فائض العرض وانخفاض ثقة السوق. على الرغم من ذلك، يقلل نموذج الرهن الزائد لـ sUSD بشكل كبير من مخاطره النظامية مقارنةً بـ تيرا UST، بينما يوفر الاستجابة النشطة لفريق Synthetix أيضًا أملًا في استعادة الربط.

بالنسبة للمستثمرين، قد توفر الأسعار المنخفضة للدولار الرقمي فرص عالية للعائدات، ولكن يجب مراعاة مخاطر التقلبات القصيرة الأجل وأزمة الثقة. في بيئة التغيير السريع سوق العملات الرقمية، البقاء يقظًا ومراقبة تقدم الفريق عن كثب هو خطوة حكيمة. في المستقبل، سواء يمكن لسينثيتيكس من خلال أفي اندمجت إيثينا وتم إطلاق سناكشين وتحسين آلية التشغيل لإعادة تشكيل استقرار وموقع sUSD في السوق، مما يحدد تنافسها على المدى الطويل في مجال التمويل اللامركزي.